最近，零跑汽车的股东们醒来发现，账户又缩水了。

截至 2026 年 1 月 27 日，零跑汽车（09863.HK）收盘价报 42.38 港元，较 52 周高点 76.3 港元缩水超 44%。

这位 2025 年的新势力销冠，自 3 月起，连续霸榜月销冠军，并在当年 10 月交付了破纪录的 7 万辆车，2025 年全年销量接近 60 万辆，稳居中国造车新势力首位。

这很魔幻：一边是连续两年翻倍的销量神话、行业第三家盈利的新势力光环，一边是股价从高点近乎腰斩的残酷现实。

卖得多，但赚得更少

让我们先回到那个高光时刻。

2024 年，零跑交付 29.37 万辆，同比增长 104%，超额完成 25 万辆目标。营收 321.6 亿元，同比暴增 92%。第四季度，毛利率首次站上 13.3%，净利润 0.8 亿元——在蔚来还在挣扎于 200 亿亏损、小鹏刚刚摸到盈亏边缘时，零跑用 " 半价理想 " 的策略，硬是在 15 万级的血海市场里抠出了盈利空间。

2025 年的战绩更夸张：全年交付逼近 60 万辆，提前 45 天完成 50 万目标，连续盈利三个季度，现金流充裕，连摩根大通喊出 " 目标价 95 港元，股价有望翻倍 " 的豪言。

但资本市场的记忆只有三个月。销量与盈利的双重突破，并未转化为资本市场的持续认可。

零跑自 2025 年下半年起开启回调模式，从 52 周高点 76.3 港元一路下探，截至 2026 年 1 月 27 日，收盘价仅 42.38 港元，区间跌幅超 44%，近乎腰斩。当日成交额 3.25 亿港元，振幅 2.01%，低迷的交易活跃度印证了资本的观望态度。

摩根大通此前给出的 95 港元目标价，如今已显得遥不可及。对比同期小鹏、蔚来的股价表现，后两者虽销量波动，但凭借技术壁垒或品牌护城河，获得了资本更高的容忍度，而零跑则陷入 " 销量越好，股价越弱 " 的怪圈。

朱江明的 " 百万豪赌 "

面对资本的用脚投票，朱江明选择增持。

2025 年 12 月，零跑汽车创始人朱江明与股东傅利泉再次掏出超 1 亿港元，以均价 50.51 港元增持。这不是他的第一次护盘。4 月，他已经在 46.45 港元的位置增持过一次。两次增持下来，创始人合计持股已接近 24%。

朱江明表示：" 零跑的股票和零跑汽车一样，属于慢热型，适合价值投资，所以我自己也是逢低就买。"

一转眼，零跑在十周年发布会上喊出 2026 年销量 100 万辆的目标：国内 90 万辆，海外 10 万辆。这意味着从 50 万到 100 万，零跑要用一年时间再造一个 " 零跑 "。

更长远看，朱江明盯上了 " 全球前十 " 的目标：年销 400 万辆，市占率跻身全球车企头部阵营。

" 我们不再以‘新势力’自居，要以一家世界级车企来要求自己。" 朱江明在十周年庆典上的讲话掷地有声。

底气来自于产品矩阵的铺开：A 系列（10 万以下）、B 系列（10-15 万）、C 系列（15-20 万）、D 系列（30 万级）。2026 年将推出 5 款全新车型，包括首款高端 MPV D99，试图撕掉 " 便宜货 " 的标签。

全球化也在提速。通过与 Stellantis 的合资公司，零跑已进入欧洲 35 个国家，拥有超过 800 家海外门店。但朱江明很清楚，关税和运输成本是悬在头上的剑，" 争取 2026 年二季度或三季度在欧洲实现本地化量产 " 这是他必须死磕的时间表。

即便如此，他仍对外保持着理工男式的克制：" 我们才过了温饱线，要戒骄戒躁。" 未来需聚焦四大方向：技术创新、品质极致、海外布局、组织高效，尤其提醒团队保持危机意识。

资本市场在恐惧什么？

那么问题来了：既然基本面看着还不错，为什么资本不买账？

核心矛盾在于：资本市场对零跑的估值逻辑，已从 " 看规模 " 转向 " 看质量 "。当行业渗透率突破 50%，高增长红利褪去，单纯的销量数字不再具备溢价能力，盈利的可持续性、品牌壁垒、抗风险能力，成为资本定价的核心标尺。

在行业进入 " 存量博弈 + 淘汰赛 " 的背景下，零跑面临诸多不确定性，成为估值提升的天花板。

第一，政策退坡的打击。 2026 年，中国新能源汽车免征购置税政策将正式退坡，同时，以旧换新补贴大概率收缩。这对主打 " 性价比 " 的零跑冲击最大。它的核心战场在 10-20 万，消费者对价格敏感度极高。零跑的盈利更多依赖规模效应与短期成本控制，而非产品溢价能力。有券商测算，政策退坡可能直接吃掉零跑 2-3 个点的毛利空间。

第二，增长瓶颈的焦虑。 零跑月销已从年初的 3 万一线爬升到 7 万高位，但资本市场看的是边际增长。参考理想汽车在月销突破 5 万后的增长乏力，投资者担心零跑即将触达天花板。从 60 万到 100 万，不是简单的线性增长，而是对供应链、渠道、产能的极限压力测试。

第三，全球化的时间窗口。 欧洲本地化生产 2026 年 Q2-Q3 才能落地，意味着零跑还要在关税重压下扛过大半年。与此同时，比亚迪、奇瑞等国内同行在欧洲的开拓同样凶猛。

第四，高端化的悬疑。30 万级的 D 系列是零跑必须打的战役，否则永远困在低毛利泥潭。但品牌向上突破谈何容易？" 半价理想 " 的标签既是护城河，也是拦路石。30 万级高端市场早已被特斯拉、蔚来、问界占据，用户对品牌力、服务体系的要求远超产品配置。

第五，估值体系的歧视。 资本市场给零跑的，始终是一个 " 制造业估值 " 而非 " 科技估值 "。因为你卖的是性价比，不是品牌溢价，不是智驾未来。而亏损中的蔚来市值一度是其两倍，小鹏更是其数倍。

不确定性是原罪？

零跑的困境在于，它成功打开了销量之门，却未能叩开资本心扉。

事实上，零跑面临的是一个更本质的诘问：在中国新能源汽车的终局里，像零跑这样的 " 高质量性价比 " 玩家，到底值多少钱？

新能源时代的 " 豪华 " 叙事该如何重建？是品牌资产、产品体验还是服务体系？ 这正是零跑面临的品牌挑战。

朱江明的答案是：" 下一个十年，中国会有 10 家年销 400 万辆以上的车企，占据全球 50%-60% 的份额，零跑会是其中之一。"

2026 年的零跑，要同时打三场仗：在国内冲破百万规模、在欧洲落地产能规避关税、在高端市场建立品牌溢价。任何一场失利，都可能让那个 "400 万辆世界级车企 " 的愿景沦为泡影。

所以你看，股价跌去三分之一，或许不是资本市场的错杀，而是对不确定性的合理定价。

零跑能否打破 " 销量黑马 " 的宿命，从 " 价格屠夫 " 升级为 " 价值创造者 "，不仅决定着其股价的未来，更关乎其在新势力淘汰赛中的最终席位。