安踏再出击。

1 月底，安踏集团宣布拟以约 15.06 亿欧元现金收购德国运动品牌彪马 29.06% 的股权，交易金额折合人民币约 123 亿元。收购完成后，安踏将成为这家拥有百年历史的品牌的最大股东。

这是安踏集团在 2026 年的首笔重大收购，也是近二十年来继 FILA、始祖鸟、亚玛芬等品牌之后的第十六次并购。

这次收购的战略意图也十分清晰。彪马尽管近年业绩疲软，但作为曾经与耐克、阿迪达斯齐名的全球运动品牌 " 老三 "，公司在全球拥有较高的品牌知名度和欧美成熟的渠道网络，在足球、跑步等核心运动领域也有着深厚底蕴。

收购彪马，也意味着安踏一举获得了在全球主流市场与耐克、阿迪达斯正面角逐的顶级门票，使其全球化布局从户外专业延伸至大众运动时尚的核心地带。

2025 年，安踏相继收购狼爪、入股彪马，市场亦不时传出其有意锐步、加拿大鹅等品牌的传闻，展现了丁世忠在一系列资本布局后，试图快速完成各个市场终极卡位的某种急迫性。

这也标志着，历经多年发展，安踏这一家千亿企业的增长引擎，仍在加速转向外部品牌并购驱动。

在借助并购构建庞大商业版图的同时，丁世忠也将安踏的未来与 " 持续成功整合更多收购 " 这项高难度的任务牢牢绑定，也让安踏的边界与丁世忠的野心密切联合。

一、并购缔造千亿帝国

安踏的并购之路始于一场经典的品牌抄底。

2009 年，安踏以 3.32 亿元从百丽国际手中，收购了当时已边缘化的 FILA 在中国区的商标和业务。当年，这家意大利品牌在中国仅剩 50 家门店，年亏损超过 3200 万元，而安踏彼时净利润也不过 9.8 亿元。

在市场的一片哗然中，董事长丁世忠将 FILA 重新定位为高端时尚运动品牌，聚焦一二线城市、明星代言与潮流联名，将其与传统运动属性剥离。

短短 5 年时间，FILA 中国的营收就从不足 2 亿元上涨至超百亿元，毛利率长期维持在 70% 以上，成为安踏集团强劲的 " 利润奶牛 "。2024 年，FILA 营收高达约 266.3 亿元，占集团总收入三分之一以上。

尝到资本并购甜头的丁世忠，驱使安踏并购速度再度升级。

2016 年，安踏联合伊藤忠、腾讯等组成财团，以 1.5 亿美元收购英国户外品牌迪桑特中国业务。

2017 年，安踏又以 5.8 亿美元拿下韩国户外品牌可隆部分股权。

2019 年，集团更是以高达 46 亿欧元（约合 370 亿人民币）的天价，联合方源资本、Anamered Investments 等，完成对芬兰体育用品集团亚玛芬体育的私有化收购，一举将始祖鸟、萨洛蒙、威尔胜等高端专业品牌纳入麾下。

一系列操作下来，安踏也从一个主打性价比的国产运动鞋服企业，转变为覆盖大众、高端、专业三大赛道的多品牌矩阵集团。

并购拉动安踏业绩增长效果十分显著。2024 年，安踏集团与亚玛芬体育营收总和突破千亿人民币，公司市值超 2000 亿港元，营收同年超越阿迪达斯位居全球第三。

到了 2025 年，安踏以迪桑特、可隆为代表的其他品牌在 2025 年上半年收入同比大幅增长 61.1%，成为集团新的增长引擎。

除了财务侧的考虑，驱动安踏在 " 买买买 " 道路上疾驰不止的，还有市场因素以及品牌搭建时暴露出的耐心缺乏。

一方面，随着中国运动鞋服市场从增量扩张进入存量博弈阶段，作为中国体育品牌龙头之一的安踏高速增长难续，急需开辟新航道。

只是，全球体育用品行业格局已然有固化趋势：耐克与阿迪达斯凭借其深厚的品牌资产与全球影响力构筑了极高的竞争壁垒，后来者的安踏若想快速破局，直接收购拥有历史积淀、技术专利与成熟渠道的成熟国际品牌，无疑是一条 " 用资本换时间 " 的捷径。

另一方面，安踏自身已陷入一种对成功经验的路径依赖。FILA 的品牌并购的成功，不仅证明了该模式的财务可行性，在集团内部也形成了一种强大的战略惯性——一旦当集团整体业绩面临增长压力时，寻找并收购下一个 "FILA" 也成为集团最直接、最可预期的解决方案。

安踏创始人丁世忠曾直言：" 以当今中国公司的品牌运营能力，在 30 年内做出一个始祖鸟或威尔胜，可能性几乎为零。"

换句话说，与其投入不可知的时间、巨额的营销费用并承担极高的失败风险，去从零培育一个可能无法跻身顶级阵营的高端品牌，不如直接购买已被全球市场反复验证过的品牌资产与消费者心智。

这也几乎决定了，历经多年发展、营收千亿的安踏，即便自身的规模体量已成了一家庞然大物，可串联起自身 " 散装 " 品牌的核心逻辑，仍是一种持续不断的外部并购驱动模式。

二、路径依赖的 AB 面

当并购成为安踏增长的第一动力时，路径依赖下的衍生物也随之滋生。

一方面，一系列并购后对集团资源分配、内部协同、战略侧重等方方面面，难免产生影响，这也成为安踏主品牌增长乏力与核心地位模糊化一大诱因。

据报道，自 FILA 在 2014 年前后爆发增长以来，安踏集团的资源分配天平便明显向并购品牌倾斜：设计预算向始祖鸟、萨洛蒙等高毛利品牌集中，以及营销费用大量投向明星代言与潮流联名以支撑 FILA 的时尚定位。

相比之下，主品牌则长期被定位于 " 大众市场基本盘 "，承担着为集团持续 " 输血 " 的角色，其品牌升级诉求在内部决策中也屡屡让位于短期利润目标。

例如，安踏集团整体的研发投入十年累计超 200 亿元，但大量技术投入可能更倾向于服务收购而来的高端品牌（如始祖鸟），而非渗透至主品牌产品线。

这就导致主品牌虽然具备一定的技术储备，但品牌溢价能力却难以实现根本性突破。社媒平台上，也有部分消费者反馈，安踏主品牌产品存在 " 设计平庸、科技感不足 " 的状况。

于是，在资源和注意力不断向新的收购标的倾斜的过程中，安踏主品牌基本盘变得不再那么牢靠。

2025 年第四季度，安踏主品牌的零售流水出现了低单位数的负增长，全年增速仅 5.4%，较 2021 年 50% 以上的增速大幅放缓。同时，据 2025 年中报显示，集团主品牌的营收占比已降至 44%。

而在全球化战略中，安踏集团将全球化分为三步走。第一步是 " 在中国做好国际品牌 "，第二步是 " 走出去经营全球品牌 "，第三步才是 " 让中国的安踏品牌走出去 "。

目前，集团正处在第二步 " 走出去经营全球品牌 "，即通过并购亚玛芬、彪马等国际品牌来实现全球化。

这就导致，承载着 " 让世界看到中国安踏 " 终极使命的主品牌在全球化进程中，不管是发展现状、还是战略优先级都相对落后。截至目前，安踏主品牌海外营收占比长期低于 5%，与李宁等竞争对手相比存在一定差距。

另一方面，集团并购品牌展现出的高增长、高盈利的速率正在下降。

目前，FILA 的增速已显著放缓。进入 2024 年，FILA 营收同比增长仅 6.1%，相比安踏集团旗下的迪桑特和可隆动辄 30%-50% 的增速，FILA 已出现增长瓶颈。

到了 2025 年上半年，FILA 营收 141.8 亿元，同比增长 8.6%，业绩出现一定回暖，可随着品牌老化、高端品牌竞争加剧、店效天花板等综合影响下，品牌或许很难复现当年的爆发式增长。

而被集团寄予厚望的亚玛芬体育，虽然在安踏运作下整体业绩有所改善并于 2024 年上市，但品牌 2025 年对安踏利润贡献仅约 6%，整体表现与收购时的预期仍存在距离。

随着彪马的加入，安踏的并购版图达到历史新高。不过，彪马本身在全球市场面临阿迪达斯与耐克的双重挤压，增长动力不足，安踏能否复制 FILA 的成功模式有待观察。

与此同时，并购带来的管理复杂度也在增加。

目前，安踏的版图上已拥有超过十个核心品牌。从大众市场的安踏、FILA Kids，到高端时尚的 FILA，再到专业户外的始祖鸟、滑雪装备的 Atomic、网球器材的 Wilson，每个品牌都有独立的供应链、设计团队、营销策略和渠道体系。

安踏类似 " 拼盘式 " 架构虽能快速扩大规模，却很难形成统一的品牌文化与技术共享机制。

近期安踏系爆发的一系列事件，如 FILA 门店员工不当备注顾客的事件引发舆论危机、始祖鸟因在喜马拉雅山脉举办 " 烟花秀 " 而陷入环保争议等，也都反映出，在追求各品牌独立调性和快速扩张的同时，集团或许在统一的价值观管理、消费者关系维护和品牌社会责任层面存在盲区。

尽管安踏力图让各品牌错位竞争，但新加入的彪马如何与已有相似属性的 FILA 进行清晰区隔，避免内部博弈，也将成为品牌管理一项不小的难题。

另外，并购品牌也带来了集团一定的财务压力。安踏平均存货周转天数从 2024 年上半年的 114 天升至 2025 年上半年的 136 天，新收购的狼爪品牌预计在 2025 年将亏损超 1 亿元，需要 3-5 年的复兴计划才能扭亏。

并且，近期 123 亿元收购彪马的现金支出全部来自内部储备，对集团现金流也将构成一定压力。

总体来说，安踏依赖并购的增长模式，其实更像是一种品牌采购而非品牌创造，它让安踏在短时间内构建了一个品牌大帝国的轮廓，却也更长时间里，持续考验着安踏能否真正拥有与之规模足够匹配的运营、管理、组织能力。

三、丁世忠的并购三问

" 世界为什么需要安踏？多品牌如何深化差异化战略？如何为股东创造价值，实现最优资本配置？"

丁世忠曾在安踏 2025 年的半年报中提出 " 三问 "。

有趣的是，对于这三个问题，丁世忠给出了同样的答案：并购。在他看来，构建差异化和互补性鲜明的多品牌组合，正是持续推动增长的核心引擎。

这一并购策略，主要体现在三个层面：

一是 " 逆周期抄底 "，即在标的品牌估值低谷时出手。

例如，2025 年前三季度彪马净亏损 3.09 亿欧元，股价较高点下跌超过一半，安踏即以每股 35 欧元的价格发起收购。虽较市价溢价 62%，但仍低于原股东皮诺家族最初 40 欧元的心理价位。而类似的策略也曾在斐乐、亚玛芬等收购案例中奏效。

二是 " 控股而非全盘吞并 "。无论是此次收购彪马 29.06% 的股权，还是此前入股迪桑特与可隆，都通过控股的模式既保障了最大股东的地位，又避免全面接管的高风险。

三是 " 松绑式管控 "。收购完成后，总部并不直接干预品牌的日常运作，而是聚焦于三到五个关键结果导向，通过战略协同与专业管理，实现对国际品牌的治理。

例如在收购亚玛芬体育后，安踏保留了其原有管理团队，主要在供应链、渠道与数字化等领域提供支持，帮助该品牌迅速实现扭亏为盈。

近年来，丁世忠在资本运作上显得更为激进。2025 年，安踏相继收购狼爪、入股彪马，市场亦不时传出其有意锐步、加拿大鹅等品牌的传闻，展现了丁世忠在一系列资本布局后，试图快速完成各个市场终极卡位的某种急迫性。

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