最近的泡泡玛特，很诡异。

一边是史上最强业绩：2025 年拿出了最强表现，全年营收 371 亿元，同比增长 184.7%；归母净利润同比增长 308.8%；毛利率 72%。放在任何行业，都是值得庆祝的好成绩。

结果另一边是，当天股价暴跌超 22%。三天后，泡泡玛特股价累计跌幅三成。

更戏剧的是，一直说 " 看不懂 " 的投资大佬段永平，突然改口要收回 " 不投 " 的说法。而笔者为了买一个嘎子姐的 1/8 可动人偶，已经求遍即将出国的朋友去实体店帮忙扫货。

只能说，起码在二级市场，泡泡玛特还是让人看不明白。

01 一年的好业绩给不了市场太多的信心

先来看这份亮眼的成绩单。

分 IP 看，LABUBU 所在的 THE MONSTERS 系列营收达到 141.6 亿元，同比增长 365.7%，占总营收比重超过 38%，成为泡泡玛特首个百亿级核心 IP。

其他 IP 也表现不俗：

SKULLPANDA、DIMOO、CRYBABY 分别增长 170.6%、205.5% 和 151.5%。

Twinkle Twinkle（星星人）从 1.21 亿元跃升至 20.56 亿元，堪称黑马。

HIRONO 和 HACIPUPU 也分别增长 138.7% 和 278.6%。

海外业务同样高歌猛进。

2025 年海外总收入 162.68 亿元，同比增长 291.9%，在总营收中占比 43.8%。其中美洲收入 68.06 亿元，同比增长 748.4%；欧洲及其他地区收入 14.51 亿元，同比增长 506.3%。

然而，数据越耀眼，市场越担忧。

对单一 IP 的过度依赖，以及潮玩 IP 天然的生命周期不确定性，还是没解决。

LABUBU 一个系列的营收（141 亿），已经超过了 DIMOO 与 Twinkle Twinkle 之和（约 48 亿）的近三倍。

而曾经的王牌 MOLLY，2025 年营收 28.97 亿元，增速仅 38.4%，远低于公司整体的 184.7%，在头部 IP 中最为黯淡。

从王牌到拖后腿的存在，让大家不得不思考：LABUBU 会不会重蹈覆辙？

这一点在海外市场已经有所显露。

LABUBU 是打开海外大门的主力，但其流量并未自然溢出至其他 IP。比如，" 星星人 " 在中国和亚太地区表现亮眼，却在欧美市场反响平平。

于是，泡泡玛特又面临相似的质疑，只是这次从 " 能否再造一个 MOLLY" 变成了 " 能否再造一个 LABUBU"？

管理层倒是很冷静，3 月的业绩说明会上，泡泡玛特创始人王宁表示：2026 年要努力实现不低于 20% 的业绩增长。作为对比，2025 年的增速是 184.7%。

02 泡泡玛特想要更健康

泡泡玛特当下真正的问题，并不是 " 再造一个 LABUBU"，而是能否持续地打造 LABUBU。

如何批量生产爆款？这个问题，即便强大如迪士尼，也没有标准答案。就像长视频平台一样，爆款可以期待，却无法被公式化复制，多少带点 " 玄学 " 色彩。

尤其是潮玩 IP，生命周期通常只有 2-5 年，极度依赖社交媒体传播、情绪价值和新鲜感。一个表情包或短视频可以迅速捧红一个 IP，同样，审美疲劳也能让它迅速被遗忘。

王宁在业绩会上形象地将 2025 年比作新手赛车手第一次登上 F1 赛场，车速太快、压力太大；而 2026 年则要 " 进维修站，加加油、换换轮胎 "。他也明确表示，公司不会追求 " 增收不增利 " 的激进扩张，而是更加注重长期、稳健和健康的成长。

既然爆款是偶然的，那怎么才能更健康呢？

答案是让 "LABUBU" 们活得久一点，或者说打造泡泡玛特的米老鼠。

IP 生命力长的好处，看迪士尼就知道了。2025 财年全年，迪士尼光是 IP 授权零售额就达到了 620 亿美元。

最重要的是，迪士尼很多 IP，几乎不必担心会过气的问题，因为谁都认识，就算没看过《米老鼠》动画，那总用过米老鼠书包、米老鼠帽子或者米老鼠水杯、睡衣吧？

LABUBU 的爆火，也让泡泡玛特第一次在全球拥有了广泛的 " 路人缘 "。过去，它的影响力主要集中在潮玩核心圈层，去年，无论是国外当红明星，还是家里长辈，都知道有一个歪嘴笑的玩偶叫 LABUBU，就意味着这个 IP 已经在突破圈层，逐渐进入大众文化。

自 2025 年下半年以来，泡泡玛特的一系列动作，都在指向同一个方向：从销售额驱动，转向生命力驱动。

第一，门店升级。

公司主动放缓开店节奏，全年仅净增 14 家门店，为近年来最低。与此同时，小店向地标性和购物中心的大店转型。这些旗舰店更像 IP 展示厅，让游客和非核心消费者在逛街时偶遇 LABUBU，从而建立情感连接。

第二，赋予 IP 故事和场景。

泡泡玛特正在通过多元化内容延长 IP 生命周期，比如 LABUBU 在去年感恩节登上梅西感恩节大游行，并与世界杯展开联名合作，让 IP 进入全球观众的视野。此外，公司还在筹备真人动画电影，为 IP 注入世界观和叙事能力。

这里补充一点，泡泡玛特还衍生了小家电业务，第一眼看到这个信息有点不理解，难道泡泡玛特也是对自己的 IP 生意没自信了吗，这不是和王宁曾说的 " 无用之用，才是永恒的价值。" 相悖吗？但如果小家电业务能起来，那确实也是把 IP 从低频的收藏消费转化为‌高频的日常消费‌。

第三，乐园构建情感连接。

北京朝阳公园的泡泡玛特城市乐园正在推进 1.5 期建设，并规划于 2027 年启动二期扩建，引入 SKULLPANDA 和星星人等主题场景。即便在 2025 年关闭近半区域的情况下，乐园的营收和客流仍超预期，说明消费者愿意为 " 见到 IP" 本身付费，而不仅仅是购买商品。

这个思路，你可以说它在抄迪士尼的作业。例如，上海迪士尼的玲娜贝儿并没有动画或电影支撑，却依托乐园的互动体验迅速走红，成为情感连接的经典案例。

但具体成效如何？其实谁也不知道。

这需要很长的时间来验证，在此期间，泡泡玛特只能不断接受质疑。

好消息是，2025 年泡泡玛特会员净增 2650 万人，是 2024 年净增量的 2.26 倍，创历史新高；会员销售占比从 90% 左右提升至 93.7%，复购率从 53% 左右提升至 55.7%，达到历史高位。

核心用户黏性更强了。

03 写在最后

王宁曾分享过，泡泡玛特进入潮玩市场时，大家都觉得很好笑。他说：" 那些听不到音乐的人，以为跳舞的人疯了。" 用在泡泡玛特上很贴切。从一定程度上说，我们并不是一个在风口上诞生的企业，是我们迎着外界的质疑和嘲笑，创造了这个风口。

如今，有人看好泡泡玛特，IP 运营能力得到验证，海外市场潜力巨大，是国内少数成功实现文化出海的企业。有人质疑它，" 都是炒作 "、" 没根 "、" 几个娃娃还讲价值 "。

对于这一切，泡泡玛特习惯了，毕竟这是一家市值一度跌了 90% 的公司。