文｜李里

编辑｜刘鹏

在白酒行业深度调整的 2025 年，又一家区域名酒交出下滑答卷。4 月 28 日晚间，江苏白酒上市公司今世缘（603369.SH）发布 2025 年年度报告及 2026 年一季报。

数据显示，2025 年公司全年实现营业收入 101.81 亿元，同比下降 11.81%；归母净利润 26.04 亿元，同比下降 23.69%；扣非归母净利润 25.95 亿元，同比下降 23.22%。

值得注意的是，这是今世缘自 2014 年上市以来，首次出现年度营收与净利润双双下滑。

2026 年一季度的数据延续了颓势。一季度公司实现营业收入 43.22 亿元，同比下降 15.23%；归母净利润 13.85 亿元，同比下降 15.76%。

从高速增长到急刹车，今世缘艰难守住百亿门槛

今世缘自 2014 年上市以来发展态势迅猛。2015 — 2019 年间，其营业收入由 24.25 亿元飙升至 48.74 亿元，并在 2020 年营收首次突破 50 亿大关。

2021 — 2023 年间，今世缘每年维持超 20% 的业绩增幅，并于 2023 年成功突破百亿元大关。即使在行业整体承压的 2024 年，今世缘仍实现 115.46 亿元的营业收入，同比增长 14.3%。

然而，进入 2025 年今世缘业绩增长的步伐戛然而止。营业收入 101.81 亿元，堪堪守住百亿门槛，但同比下降 11.81%；净利润同比下降 23.22%；系上市 12 年来首度营收与净利润双双下滑。

分季度来看，今世缘在 2025 年的下滑态势贯穿全年。公司一季度营收 50.99 亿元，同比仍有增长，但二季度至四季度营收逐季同比下滑明显。净利润端在各季度的下滑幅度更是持续扩大。这也导致其一季度的业绩成为当年的顶梁柱，营收占比达到 50.5%，净利润占比达到 63.35%。

第一季度恰逢春节，是白酒行业的传统旺季。但这一表现更多源于渠道为节前备货带来的短期需求，而非终端消费的实际复苏。一季度旺季备货需求释放后，今世缘在后续三个季度并未迎来复苏，单季营收与利润持续走低，全年业绩随之承压。

2026 年一季度的数据延续了颓势。一季度公司实现营业收入 43.22 亿元，同比下降 15.23%；归母净利润 13.85 亿元，同比下降 15.76%。

不过，边际上也出现一些改善信号：今年一季度经营现金流净额达 21.14 亿元，同比大增 48.10%。今世缘表示主要系预收客户货款增加所致。

今世缘高管层对外释放了积极预期。今世缘副总经理、董事会秘书王卫东此前表示，随着消费环境进入新常态，二、三季度的结构同比会有所改善，预计二季度起公司收入有望实现正增长。

今世缘业绩下滑的核心来自高端产品的收缩。

年报分产品数据显示，公司高端产品特 A+ 类（出厂指导价 300 元以上，含国缘 V 系和开系核心大单品）2025 年实现收入 62.25 亿元，同比大幅下降 16.89%，在白酒主业收入中的占比由此前的约 65% 降至约 62%。

中低端产品也几乎全线收缩：A 类收入 3.34 亿元，同比下滑 20.33%；C/D 类收入 0.55 亿元，同比下滑 25.87%。唯有特 A 类（出厂价 100-300 元，含淡雅、对开等）收入 32.69 亿元，同比仅微降 2.33%。

这一格局在 2026 年一季度进一步恶化。数据显示，一季度特 A+ 类产品营收同比减少 22.84%，特 A 类仅微降 1.55%，A 类则大幅下滑 32.50%。高端产品不仅未能稳住阵脚，边际降幅反而进一步扩大。

特 A+ 类产品的下滑折射出行业结构性的压力。今世缘在年报中坦露，2025 年白酒行业量价利同步收缩，进入深度调整期。行业呈现明显分化；次高端库存高、价格倒挂、动销偏弱，压力最为突出；传统政务商务需求减弱等行业难题。

而今世缘的特 A+ 类产品核心产品定位恰好 400-500 元次高端价格带，高度依赖商务宴请和政商消费场景。在次高端白酒市场承压，消费理性化、商务活动收缩的大环境下，产品集中度过高，依赖高毛利品类，暴露出今世缘产品结构的脆弱性。

此外，虽然今世缘在年报中表示，白酒企业应提升产品健康属性与饮用体验，精准匹配消费者对高品质、愉悦化饮用的新需求，但实际上，今世缘在低度酒、女性用酒这些方向上，目前还没有实际的产品推出。与之形成对比的是，五粮液、舍得等企业纷纷推出低度酒产品，以泸州老窖为代表的企业则推广低度酒的冰饮、鸡尾酒新喝法，抢夺年轻人的注意力。

分区域看，省内市场贡献了今世缘绝对份额的营收，但也是下滑的重灾区。2025 年，今世缘省内市场实现营业收入 90.8 亿元，占白酒主业收入的 90.7%，但收入同比下滑 13.9%，六大核心区域的营收下滑无一幸免。

与此形成反差的是，省外市场实现营业收入 9.3 亿元，同比逆势微增 0.3%，仅占白酒主业收入的 9.3%。省外体量太小，在省内大盘收缩时根本无力形成对冲。

作为江苏的区域性名酒，全国化也是长期摆在今世缘面前的课题。在 2021 年的业绩说明会上，今世缘曾提出力争 2025 年省外销售占比达 20% 以上。但现实与目标差距悬殊，今世缘全国化之路仍处于 " 破冰 " 阶段。

省内市场依赖度超过 90%，意味着今世缘本质上仍是一家大本营高度集中的区域酒企。当省内受商务消费收缩、库存积压、价格倒挂三重压力时，缺乏第二增长极的风险便充分暴露。

对比来看，今世缘高度依赖江苏本省市场份额也艰难维持百亿规模。2011 年洋河迈过百亿门槛时，省外营收占比已达 36%；2019 年汾酒跻身百亿阵营之际，省外市场更是以过半的营收比例，展现出强劲的全国化张力。

不过，今世缘也表示，对上海、浙江等周边市场的增长潜力持乐观态度，随着这些市场占比提升，整体结构会稳中向好。

与营收、净利润大幅下滑形成鲜明对照，今世缘销售费用支出却在逆势扩张。

2025 年今世缘销售费用 23.53 亿元，较上年同期增加 2.13 亿元，同比增加 9.95%。进一步拆解，其中综合促销费增长最为迅猛，从 2024 年的 7.07 亿元增至 9.44 亿元，同比大增 33.5%。这一费用增幅，与公司营收下滑超 11%、净利润下滑超 23% 的业绩表现形成强烈反差。

" 以费用换份额 " 的防御性策略虽然意在稳定渠道与守住市场份额，但代价是盈利能力被侵蚀。2025 年公司净利率从上年同期的约 29.5% 压缩至 25.57%。公司经营活动现金流净额 15.08 亿元，同比骤降 47.39%，资金回笼能力显著削弱；今世缘表示主要系销售下降收款减少、采购原材料增加等原因综合影响所致。

从多家券商的最新研报来看，市场对今世缘的中长期前景仍有期待，但短期筑底的判断已形成共识。国金证券在年报发布后给予 " 买入 " 评级，认为业绩符合预期，公司锚定 " 份额优先 " 战略，但短期压力仍在。

在 2024 年年报中，今世缘结合 2024 年经营情况，将 2025 年经营目标列为总营业收入同比增长 5%-12%，净利润增幅略低于收入增幅，保持利润增长与经营质量的动态平衡。

显然，受行业深度调整影响，这一目标最终未能实现。

在 2025 年年报中，今世缘低调提出 2026 年的经营目标 " 争取实现市场份额进一步增长，利润增幅高于行业平均 "。

接下来，今世缘能否在 2026 年二季度兑现 " 收入正增长 " 的预期，并在下半年实现报表层面的实质性修复，将是检验今世缘战略调整成效的关键窗口。