近日，瑞幸咖啡（下文简称为 " 瑞幸 "）交出第一季度成绩单，总净收入为 119.95 亿人民币（17.36 亿美元），同比增长 35.3%，但净利润为 5.06 亿元，较去年的 5.24 亿元下降了约 3.6%。

营收猛涨，利润数字却并不乐观。

而且这种 " 营收不增利 " 的割裂感，已经是瑞幸的老毛病了。早在 2024 年第四季度，瑞幸就出现了营收上涨、利润下滑的现象，彼时总净收入同比增长 32.9%，净利润却同比大幅下滑 39%。

但在这次的财报中，还多了几个其它的危险信号。

此前，彭博曾对瑞幸咖啡这一季度做出 116.9 亿元的营收预测，而事实上瑞幸的实绩也略高于预期。

但再看利润：营业利润为 7.16 亿元，利润率比去年掉了大约 2 个百分点，毛利与去年同比持平。

营收涨了，毛利没变，净利却少了，那么少的那部分钱，被谁 " 吃掉 " 了？

最大的冲击来自于外卖配送。数据显示，瑞幸一季度配送费几乎翻倍，从去年的 6.89 亿元一下子飙升至 13.08 亿元，对于营收的占比从 7.8% 上涨至 10.9% —— CEO 郭谨一称其为 " 外卖平台补贴大战 " 带来的后果。

最近两年，外卖平台为了抢咖啡、奶茶品类的订单，疯狂发补贴，确实刺激了需求，导致以瑞幸为代表的茶饮、咖啡品牌在配送费和订单量上也都跟着猛涨。

对此，CEO 郭谨一在业绩电话会上表示，未来几个季度同店指标短期仍可能受基数影响波动。

另一项涨得凶的成本，是销售与营销费用。官方解释称，由于广告推广和第三方平台佣金的增加，营销费用从同期的 4.96 亿元增长 47.5% 达到 7.32 亿元，占营收比例达 6.1%。

这两项费用合计下来，总共多支出了约 8.55 亿元，而净利润仅为 5.06 亿元。换言之，如果费用率能与去年同期水平相当，瑞幸其实是可以实现利润翻倍的。这也给瑞幸提了个醒：对外卖的依赖程度越高，平台扣点、履约成本对利润的积压就越狠，即使流量和订单上去了，钱最终也不一定能装进自己的口袋。

再来看开店速度。

瑞幸一季度新开门店 2548 家，相当于每日有将近 28 家的新店开张。截至季末，全球门店总数已达 33596 家，其中国内自营店 21807 家、联营店 11789 家，差不多六比四。

但营收增速上却显现出了相反的一面，后者增速 44.9%，跑赢了前者的 32.6%，联营店明显快于自营店，尽管瑞幸在高线城市的加密布局仍在推进，但这一数据足见瑞幸在下沉市场的扩张速度比在一二线城市更快。

更尖锐的指标数据在于，自营门店同店销售增长率首次转负至 -0.1%，这并不是什么好的信号，也是分析师们在业绩电话会上向郭谨一追问的焦点。要知道，这个数据在上年同期还是 +9.2%。

这或许意味着，尽管总营收大增、月均交易用户增至 9309 万，但这些增长可能几乎全部是靠 " 多开店 " 撑起来的，而不是老店自己卖得更多了。

同时，每日 28 家的超高速新店开设速度，也势必会带来新老门店争夺客流的 " 自相残杀 " 风险。某些区域的两家瑞幸门店之间只隔了 400 米出头，但喝咖啡的人就那么多，单店的日均销量如何能够不受影响？加之很多消费者是冲着便宜来的，补贴一少自然就不来了，外卖平台高额补贴带动的增量，并不一定能够有效转化为瑞幸的忠诚用户，负增长的出现也就在所难免了。

而针对 " 如何平衡门店扩张与单店表现 " 的提问，郭谨一作出了回应。他表示，当前门店扩张是基于对中国咖啡消费需求的判断所做出的战略性投入，综合考量开店速度、开店质量、运营效率以及同店表现等关键指标，实现多元维度的动态平衡。在外卖平台补贴大战为中国咖啡消费需求带来强劲增长机遇的背景下，同店指标出现一定波动 " 是比较正常的，完全符合我们的业务预期 "。

财报中还有一段值得琢磨之处，在利润端承压的背景下，瑞幸做出了一个意料之外的动作：宣布启动上市以来的首次股份回购计划，总额不超过 3 亿美元，为期一年。

有分析指出，能拿得出这笔钱，说明瑞幸账上的现金流还算充裕（截至季末现金及等价物约 90.5 亿元）。在利润下滑、同店转负的节骨眼上，掏出真金白银回购股份，对市场来说可能是一个能够稳定信心的优良信号，这也与郭谨一在电话会上表现出的态度相符。不过，从餐饮行业视角看，回购再多，也远不如把利润提上去更能让市场踏实。

3.3 万家门店的巨大体量，目前国内暂时没有第二家咖啡品牌能比，瑞幸的规模护城河依然坚固。对瑞幸来说，规模已经足够大，接下来的仗，可能不再是谁开得更快，而是谁赚得更稳。