泡泡玛特需要时间来证明自己。

LABUBU 冰箱爆火但又迅速沉寂

4 月 30 日晚 10 点，泡泡玛特的首款家电产品—— LABUBU 冰箱正式发售。全球限量 1998 台，预约人数却超过 6 万。结果是毫无悬念的 " 秒罄 "，普通消费者几乎毫无还手之力。

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但真正的戏码在二级市场。发售瞬间，得物等平台的成交价如火箭般蹿升，一度触及 20999 元的高点，更有甚者挂出 9.9 万元的 " 钓鱼价 "。这波操作的逻辑清晰而冷酷：利用 LABUBU 顶流 IP 的 " 丑萌 " 光环，叠加 " 限量 + 独立编号 " 的稀缺性叙事，将一台功能普通的迷你冰箱，包装成兼具 " 使用价值 " 与 " 收藏价值 " 的社交货币。

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然而故事转折比想象中要来快，天价仅维持了不到 3 个小时，价格便开始了断崖式下跌，迅速回落至 7300 元左右。截至 5 月 2 日，二手成交价已稳定在 6800-6900 元区间，溢价几乎被抹平。

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这样的变化多少让人有些费解，这次冰箱溢价只有十几倍而且全球限量发行，是泡泡玛特的消费者 " 另有所爱 " 了，还是泡泡玛特的套路大家已经祛魅了。

Labubu 冰箱的支持者则表示，" 连 SMEG 的半价都不到，还是限量款，有钱人不缺这几千块钱，情绪价值拉满，全球才 1998 个，抢到就是赚到。"" 复古小冰箱三四千元价位不要卖得太好，泡泡玛特这个定价不愁卖，觉得贵的，只是你不是他的客户。"

从泡泡玛特 2025 年年度财报来看，也并不支持走下坡路的看法。全年营收达到 371.2 亿元，同比暴增 184.7%；经调整净利润更是高达 130.8 亿元，同比增长 284.5%。毛利率提升至 72.1%，净利率达到 35.1%，显示出强大的产品定价权和成本控制能力。

图源：泡泡玛特 2025 年年报

海外收入占比提升至近 44%，成为增长新引擎。毛绒玩具品类收入同比增长超过 560%，首次成为收入贡献最高的品类。

当然从资本市场预期的角度来看，泡泡玛特当前的确让资本又爱又恨。面对市场的质疑，泡泡玛特管理层给出了不同的解读。董事长王宁将 2026 年定义为公司的 " 进站维修年 "。

这个比喻非常形象，在经历了超高速的狂奔后，" 赛车 " 需要停下来加油、换胎，为下一阶段的比赛积蓄力量。这并非增长乏力，而是一次主动的战略调整。

在 LABUBU 这艘 " 航母 " 的带领下，泡泡玛特正加速孵化和运营其他 IP，如星星人（同比增长超 1600%）、CRYBABY 等，构建更深厚的 IP 梯队。

图源：泡泡玛特官网

从毛绒玩具到小家电（如 LABUBU 冰箱），再到甜品店和服饰，泡泡玛特正在将 IP 的影响力从 " 收藏柜 " 扩展到 " 生活圈 "，试图开辟第二增长曲线。

不过市场显然并不太相信泡泡玛特的转型故事，但段永平出手泡泡玛特的故事反复被资本市场演绎。持股机构带头撤退，没想到一直表示看不懂泡泡玛特的段永平突然恍然大悟，表示不能只看 " 加速度 " 也要看 " 总长度 "，顺便宣布撤回不投资泡泡玛特的说法。

当价值投资者遇上 " 情绪经济 "

2025 年 8 月，他在雪球首次谈及泡泡玛特：" 产品很有意思，但我看不懂 10 年后公司会怎样。" 这是典型的价值投资者思维，关注长期可持续性，而非短期热度。同年 12 月，他更明确：" 人生很忙，看不懂的东西我是可以 skip 的。" 态度坚决。

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转折点出现在 2026 年 3 月 25 日。泡泡玛特发布 2025 年年报：营收 371.2 亿元，净利润 130.12 亿元，海外收入占比 44%，毛利率 72.1%。这份财报像一记重锤，敲开了段永平的认知壁垒。

" 决定收回不投资泡泡玛特的说法。"3 月 30 日，他在雪球写下这句话。四天后，他做了一件罕见的事：一天之内两次前往伦敦 Westfield 购物中心的泡泡玛特门店实地考察。货架上的 Labubu、Molly、Skullpanda，排队结账的年轻消费者，海外市场的真实需求——这些画面与财报数据相互印证。

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更关键的是，他读完了创始人王宁的专访《因为独特》。" 泡泡玛特才是中国产品国际化的先驱，Right business, right people!"4 月 4 日，这个结论尘埃落定。

段永平对泡泡玛特的研究，始于一个关键类比修正。

最初，他将潮玩类比为电子宠物、呼啦圈等短期热潮。但深入研究三丽鸥（Hello Kitty 母公司）后，发现 IP 生意有其周期性，但并非昙花一现。三丽鸥创立于 1973 年，Hello Kitty 至今仍有生命力，公司拥有 450 个知名角色。虽然业绩波动剧烈（曾有几年增长 1000%，也有下跌 80%），但长期看，IP 可以穿越周期。

段永平的三步认知路径清晰：数据验证→理解情绪价值→确认商业壁垒。财报是敲门砖，游戏经验帮助他理解 " 为快乐付费 " 的持续性。

最终他归结到四大壁垒：

1. 品牌关注度：泡泡玛特已成为潮玩代名词

2. 艺术家签约：与全球顶尖设计师的独家合作

3. 全球门店网络：直营渠道掌控力远超授权模式

4. 强团队：王宁的商业理解被段永平评为 " 顶级 "

" 这些壁垒不能保证潮玩可以一直有人喜欢，但可以让喜欢潮玩的人们一直关注泡泡玛特。" 段永平在雪球写道。

他选择卖出看跌期权，而非直接买入，体现了价值投资 " 好价格 " 原则。225,000 张期权，若股价跌至行权价以下，他以折扣价接盘；若没跌，白赚权利金。这是典型的 " 开保险公司 " 思维——用概率和赔率思维做投资。

核心问题仍是持续性。潮玩需求能持续多久？段永平的答案是：" 作为一个喜欢打高尔夫的人，经常会被人问到‘你最喜欢哪个球场’。现实里我从不问别人这类‘假装问问题’的问题。" 潜台词是：与其预测，不如观察。泡泡玛特已在证明，情绪消费不是伪需求。

情绪产品也抵不过市场周期

市场对泡泡玛特的争议从未停止。

2026 年业绩指引 " 不低于 20% 增速 " 成为导火索。相比 2025 年超过 200% 的增长，这个数字显得保守，股价应声下跌。机构给出的合理 PE 是 17-18 倍，当前 13 倍看似便宜，但若增速放缓，估值可能进一步压缩。

如果只是从财务指标来看，泡泡玛特完美符合价值投资的概念。泡泡玛特从财务上来看绝对符合大部分股民的梦中情股，卖的贵（净利率高），卖得快（周转率高），投入少（权益倍数相对较低，负债很低几乎没有有息负债）。这难道不是一家轻资产的 " 印钞机 "？

但是就算泡泡玛特已经做成了成熟 IP 且有孵化能力，照样会有各种难以抵挡的周期问题。那就是几乎所有 IP 都会遇到的，其收益具备高波动性，热度具有不确定性。就算是顶流 IP《精灵宝可梦》《三丽鸥》也是如此，创始于 1973 年的三丽鸥，其当家花旦 Hello Kitty 至今仍有一定知名度，其拥有 450 个知名角色。2000 年之前三丽鸥的经营增长就时不时出现短短几年增长 1000% 的恐怖速度，但也有下跌 60% 和 80% 的恐怖情况。

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即便说 2000 年之前的世界整体上是非网络化的、传统的，其实看看近几年三丽鸥的业绩也是同样如此。在 2020-2025 年涨了 1922%，听起来很美好。但你能不能熬过之前的 -79%、-94%？如果你在 2013 年买入，要忍受 7 年的下跌（-79%），看着账面资产缩水四分之三，每天盯盘心惊肉跳。

首席商业评论认为，几乎所有 IP 的生意都是在经营圈子和文化认同，想要爆发式增长就必然要扩圈，但过度扩圈就会得罪核心粉丝，导致 IP 稀缺性降低影响复购。从去年上半年的泡泡玛特粉丝画像来看，其前 20% 的核心粉丝平均购买 8 个，而非核心粉丝只有 2 个左右。

如何平衡核心粉丝跟路人粉的收益，历来是难题，更多时候我们看到的是数不胜数的 " 扩圈失败案例 "。 目前泡泡玛特这个节奏把握的还可以，但未来如何就不知道了。

写在最后

泡泡玛特提供了当代中国产品国际化的新样本——不是靠低价，而是靠情绪价值、文化输出、品牌溢价。当 Hello Kitty 老去，Labubu、Molly 正在成为全球年轻人的新宠。这个故事并不好讲，没有作业可抄，还是要多给泡泡玛特一些耐心。

但投资中最难的仍是关于时间。投资者如何拿住五年十年，而非短期炒作。浮躁的不是市场，而是一个个真实的投资者，如何平衡风险投资和基本理财，如何平衡工作与生活，我们几乎不可能去照抄段永平的作业，他也不建议收入过少且不懂企业的人去做投资。笔者认为，投资最终还是考验个人能力与认知变现的水平差异，任何偷懒行为最终迎来的可能是大亏。

参考资料：