这轮 AI 红利，华夏基金吃撑了

这座 " 全国第三城 "，让日韩显示霸主慌乱

来源丨深蓝财经

撰文丨王鑫

六年前，谁也不会想到，疫苗龙头会以这种方式跌落。

2026 年 5 月 8 日，深交所一纸监管函落地，直指智飞生物董事长蒋仁生、总裁蒋凌峰父子。批评公司 4 月 28 日追溯调整 2020 年至 2025 年三季度财报数据，违规更正过去近六年的业绩。

这一天，距离 80 后独子蒋凌峰从父亲手中接棒总裁之位，不过刚满 20 个月。

少帅迎来的，不是鲜花与掌声，而是一个他父亲从未见过的时代——坚硬、沉重。

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" 财务大扫除 " 踩了红线

监管函点出的问题，听上去有些基础。

一是服务费收入确认时点不准，本该按权责发生制确认的，却按 " 实际收到钱 " 来算；二是没有考虑期后退货对报表的影响；三是现金流量表补充资料科目需要调整。

疫苗保质期短，需求波动大，退货本是常态。但智飞生物过往财报中，既没有充分计提退货准备金，也没有把期后退货纳入当期核算。截至 2025 年 4 月 18 日前，公司收到的客户退回疫苗金额高达 2254.99 万元。

对于一家年营收常年超 200 亿元的上市公司来说，这种基础性会计错误，很难用 " 疏忽 " 二字轻轻带过。

深交所认定上述行为违反《创业板股票上市规则》，董事长、总裁、财务总监三人被一同点名。公司强调差错更正 " 不会导致盈亏性质的改变 "，" 不属于重大会计差错 "，但横跨六个会计年度的调整，足以暴露其财务内控的系统性漏洞。

市场没给喘息的机会。

同一天的业绩会上，有投资者直接开怼：" 近几年投资贵公司的投资者亏损超过 95%，100 万只剩几万块钱 …… 我们要听实话，因为我们听了 6 年的空话了，连渣都不剩了。"

董事长蒋仁生回应称 " 深表理解 "，坦言公司正经历行业深度调整的 " 至暗时刻 "，公司股价持续承压。董事会在年度报告的 " 致股东 " 信中，语气更加直白：" 这一年来，公司主动求变，积极推进从商业驱动向创新驱动的根本性转变，但业务模式重构的短期冲击在这一年集中释放。"

这家公司显然早有准备，用一场彻头彻尾的 " 财务大清洗 "，把雷一次性排完。只是，这颗雷的体量，比外界想象的还要大。

2025 年，智飞生物迎来上市以来首次年度亏损：归母净亏损 147.23 亿元。核心推手是高达 136.18 亿元的存货跌价损失及合同履约成本减值损失，其中仅代理的默沙东 HPV 疫苗相关存货就计提了 127.66 亿元。

曾经的 " 印钞机 "，一夜之间成了吞噬利润的 " 碎钞机 "。

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代理依赖症，结局早已注定

为什么智飞生物手里有这么多卖不掉的疫苗？

答案藏在 2017 年开始的那场狂欢里。2017 年、2018 年，智飞生物相继拿下默沙东四价、九价 HPV 疫苗的中国独家代理权。

HPV 疫苗俗称宫颈癌疫苗，用于预防人乳头瘤病毒感染，是目前全球唯一可预防恶性肿瘤的疫苗。

在渗透率不足 1%、适龄女性接种需求被压抑到极点的市场面前，这家民营疫苗龙头坐上了一台强劲的印钞机。营收从多年不足 10 亿一路飙升至 2023 年的 530 亿元，市值于 2021 年 5 月冲至 3600 亿元的历史最高点。

2021 年，蒋仁生首次超越龙湖吴亚军，问鼎重庆首富，身家约 1400 亿元。从广西灌阳农家的穷小子到千亿身家的疫苗大王，他只用了不到 20 年。

但捷径，总有走到头的一天。

万泰生物、沃森生物等国产二价、九价疫苗快速崛起，大幅挤压了默沙东 HPV 疫苗的市场空间。

更致命的是，智飞生物 2023 年与默沙东签订的协议，设定了 2024 至 2026 年累计超千亿元的天价采购承诺。疫苗不像白酒越陈越香。临近效期的产品，打折都卖不掉，最终只能被会计部门一笔勾销。

于是便有了 2025 年 2 月默沙东 CEO 那句公开摊牌：" 暂停向中国市场供应 HPV 疫苗，让中国合作伙伴出售其未使用的疫苗库存。" 所谓的 " 中国合作伙伴 "，就是智飞生物。

而智飞生物根本不敢对默沙东说 " 不 "。2024 年，代理产品占其总营收的 94.63%，即使 2025 年营收大幅下滑，代理产品占比若仍高达 85.74%。这家公司骨子里，还是那家披着生物科技外衣的销售公司。

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转型依旧豪赌

追溯智飞生物的发家史，绕不开一个词：赌性。

从 2002 年蒋仁生卖房买下重庆金鑫、赌一张疫苗经营许可证，到疫情爆发时手握 A+C 脑膜炎疫苗全国独代权大赚一票，再到 2017 年押注默沙东 HPV 疫苗，每一次，他都赌对了。

当 2024 年 9 月蒋仁生将总裁一职交给独子蒋凌峰时，老父亲也算尽心，13 位副总裁中 10 位是 80 后，搭了一个便于统御的 " 年轻化 " 班子。但这位法学出身、从烟草专卖局法务岗位被父亲 " 收编 " 的接班人，所面对的时代，跟父亲当年完全不同。

与其说他在 " 接棒 "，不如说是在 " 接锅 "。

面对百亿巨亏，2025 年，蒋仁生、蒋凌峰父子主动放弃全部年度绩效奖金，21 名董监高年度薪酬总额合计较上年减少 328 万元。

家族财富也在加速蒸发，最新胡润百富榜显示，蒋仁生仍为重庆首富，但家族身家从 2021 年 1700 亿元的峰值，已缩水至 420 亿元。

如何扭转困局？智飞生物的反击方式，再次暴露了这家公司的豪赌基因。

2023 年 10 月，智飞生物把第二根救命稻草，押在了 GSK 的带状疱疹疫苗上。协议一签就是三年，赌其能成为下一个 HPV 疫苗，三年保底采购 206.4 亿元。结果一年后紧急修订，将三年拉长为六年，砍半年均采购，取消保底。

2026 年 4 月，智飞生物与默沙东签署修订协议，取消基础采购金额，改为 " 按需滚动采购 "，本质仍是不愿意放弃代理这条路。

去年公司以增资形式控股宸安生物，切入代谢类疾病和司美格鲁肽减肥药赛道，试图开辟第二曲线，某种程度上是在强挤 " 未来红海 "。

好在，15 价肺炎结合疫苗等多款自研产品已进入上市申报阶段，发力国产替代。这是智飞生物为数不多走对的路。

从骨子里说，如今的各种突围，和智飞生物过去二十年的打法如出一辙。只是今天这把牌桌两侧的局面，远比当年残酷。

对于一个家族仍高度控股的企业而言，" 破釜沉舟 " 之后，是 " 断臂求生 " 还是 " 推倒重来 "？

答案藏在蒋氏父子的下一个 " 豪赌 " 中：能不能真正戒掉代理依赖、走出赌性基因，为这家民企建起一条制度化、可持续的路。