6 月的全球股市，站在一个非常微妙的位置上：一点风吹草动的威力，都可能被站在市场高位的人放大，放大，再放大。

市场对 "AI 革命 "、" 降息周期延续 " 的共识度可谓极高，高度拥挤的乐观预期意味着，看好的人基本都已入场。

所以我们看到，标普 500 和纳斯达克的 CAPE 都已经来到了历史极高分位，韩国综指和日经 225 突破历史新高，A 股则是出现了科技股的持续大牛。

无论是一、二级市场还是其他市场上，AI 产业链都是独领风骚的 " 印钞机 "，吸引着所有想要变得更富有的人。

金钱游戏一旦开始，就无法主动停止，全球股市在本月迎来的超级 IPO 潮，就是这个游戏规则的具象化。

从存储芯片到 AI 大模型，从人形机器人到太空探索，多家科技巨头密集冲刺上市，仅 SpaceX、OpenAi 及 Anthropic 三家的合计募资规模，就可能就超过 2000 亿美元。美股上周的回调，很难不是说有投资者在为 SpaceX 准备弹药。

但这些超级 IPO 项目所带来的深远影响，可远不止抽取股市流动性这么简单。

融资续命

翻阅这些超级 IPO 企业的招股说明书，可以说写满了 " 烧钱 " 二字。

长鑫科技，这位 DRAM 存储芯片龙头在 2025 年实现了全年营收 617.99 亿元，同比增长 155.6%，扣非净利润 53.16 亿元，毛利率高达 41%。26Q1 业绩继续爆发，单季实现营收 508 亿元，净利润 330 亿元，已经足够弥补前两年的亏损。

盈利强劲的长鑫科技看着并不缺钱，却依然抛出了 295 亿元的募资计划，用于存储器技术升级和前瞻技术研发。

宇树科技，中国目前名声最响亮的人形机器人公司，2025 年实现营收 17.08 亿元，同比增长 335%，扣非净利润 6 亿元，毛利率高达 60.27%。仅从利润端看，这似乎是一家 " 小而美 " 的盈利性企业。

然而看看宇树科技的研发支出，不难发现矛盾之处。公司 2025 年前三季度研发费用仅 9020 万元，研发费用率尚不足 8%，不及同行平均水平的三分之一，在研发投入上颇为 " 克制 "。

可到了 IPO 的时候，宇树科技却表示要将 42 亿元募资中的 85% 投入研发，好像是从侧面承认了，公司此前盈利是在压缩研发支出的基础上 " 硬挤出来的 "。

智谱同样有着令人惊讶的研发投入。公司 2025 年实现营收 7.24 亿元，同比增长 132%，但是同期研发投入 31.8 亿元，是同期收入的 4.4 倍。最终，智谱上市后的第一份财报依旧交出了亏损的答卷，年内亏损约 47 亿元。

一个规律开始浮现——这些超级 IPO 企业的营收或许亮眼，但每一分收入背后都离不开巨额资本开支的支撑。相比 A 股，这个规律在美股 IPO 上更是明显。

此前根据路 · 透社、金融界、STCN 等权威媒体报道，SpaceX 去年息税折旧摊销前利润（EBITDA）约 80 亿美元，营收规模达 150-160 亿美元，利润率约 50%，其中星链业务贡献了利润的大头。

然而马斯克在 SpaceX 上市之前，先让其收购了自己的另一家公司 xAI。这场交易对 SpaceX 估值 1 万亿美元、xAI 估值 2500 亿美元，合并后整体估值达 1.25 万亿美元，创下全球高估值企业并购纪录。

xAI 的芯片采购与数据中心建设支出高达 130 亿美元，这还不包含芯片的折旧费用。PitchBook 高级研究分析师 Franco Granda 指出，SpaceX" 在许多方面曾是卓越的企业，但并入 xAI 后，已面目全非，支出速度令人担忧 "。

尚未考虑过盈利问题的 OpenAI，其资本开支更是惊人。2025 年公司资本开支约 400-500 亿美元，2030 年更是预计要达到 6000 亿美元。奥尔特曼仿佛是要告诉整个市场，燃烧在 AI 产业链里的金钱是没有上限的。

站在 AI 军备竞赛和大国竞争的视角来看，烧钱确实是必须的。如果没有持续的资本输入，任何 AI 相关企业都无法维持迭代节奏，不进则退。于是这些企业的 IPO 也就成了必选项，而不是可选项。

惊人膨胀

令人担忧的资本开支膨胀，不只体现在几家头部 AI 企业的财报里，更真实的存在于一条贯穿算力、芯片、云服务的全产业链上。

这是一场由 AI 引爆的资本共振与螺旋上升，其夸张程度让历史上任何一次产业扩张都相形见绌。

更值得注意的是，即便是非 AI 产业的从业者、投资者也将看到一条几乎必然引向危机的债务曲线正在成形。

这条产业链的起点，是大模型对算力几乎没有上限的需求。以中国为例，日均 Token 消耗已从 2024 年初的 1000 亿飙升至 2026 年 2 月的 180 万亿，而且摩根大通预测，到 2030 年中国 AI 推理 Token 消耗量将较 2025 年再增长 370 倍。

因为生成式 AI 的计算负载与传统互联网服务有着天壤之别，每一次对话、每一次图像生成，都需要在几秒钟内完成成千上万次的矩阵运算，峰值功耗需求可达数十甚至上百 Tops，两者相差的算力级别在 1 万倍至 10 万倍之间。

算力需求爆发传导至 AI 芯片领域，让英伟达仿佛成为了世界中心。

黄仁勋在此前，Meta、亚马逊、谷歌和微软四大科技巨头已宣布 2026 年资本支出合计达 6600 亿美元，其中绝大部分将用于采购英伟达的高性能 AI 芯片，并断言 " 支出水平属适中且可持续 "。

要知道去年 TrendForce 集邦咨询预测的全球八大云服务厂商（CSP）在 2026 年全年的资本支出是 6000 亿美元，但现在其中四家 CSP 的预计支出已经超过了这一数字。

中国的 CSP 同样不甘人后，阿里云宣布三年投入 3800 亿元建设 AI 基础设施，字节跳动 2026 年资本开支传闻高达 1600 亿元。

然而，即便全球 CSP 以每年近万亿美元的速度疯狂建数据中心、买 GPU，AI 算力供给缺口仍在不断扩大。因为存储厂商的产能扩张需要时间，这不是靠砸钱就能解决的事情。

无尘室的建设周期和 EUV 光刻机的供应量，都是存储厂商扩产路上绕不开的物理天花板，有分析师预计这将造成 2-3 年的供需失衡局面。更何况，HBM（高带宽内存）消耗的晶圆产能，又要受限于台积电的扩产速度。

也许有些人会遗憾于 AI 产业链资本开支和产能扩张的速度还不够快，但更可能令人担忧的问题是，如今的支出与未来的收入是否相匹配？

据业内研究统计，2025 年美国 AI 行业资本支出与收入比率已高达 6:1。对比历史，美国铁路泡沫时期这一比率为 2:1，互联网泡沫时期也仅为 4:1。

支出收入比率高到这种程度，能支撑住企业投入的就不会只是内部现金流，而是外部融资了。IPO，定增，企业债，以及更为复杂、隐秘的金融衍生品，都将成为提供外部融资的工具。

每一笔创新高的股权融资或债务融资，都值得让市场思考一次，我们是否正站在新一轮金融危机的起点上？

财富转移

在超级 IPO 吸引住大部分注意力的时候，更多的资本操作隐匿其中，悄然完成了一次又一次的财富转移。

本月 1 号，谷歌母公司 Alphabet 宣布增发 800 亿美元，用来为 AI 基础设施扩建补充弹药，堪称硅谷历史上规模最大的股权融资案之一。

随后的股价暴跌，则更直观地体现了投资者对 EPS 被稀释的抗拒。但普通人的抗拒，何时能真的改变资本的决定呢？

Dealogic 数据显示，2025 年全球科技公司共发行 4283 亿美元债券，其中美国企业发行 3418 亿美元。

美股五大 AI 核心巨头（微软、谷歌、Meta、亚马逊、甲骨文）成为发债主力，仅它们的美国债规模就已突破 1200 亿美元，是 2020 – 2024 年平均年均债券融资规模的 5 倍。

中国那些有 AI 业务的互联网公司同样在加速发债，今年以来，快手发行了三笔债券，合计借款约 20 亿美元；腾讯时隔四年重启了境内债务融资，发行了 90 亿元的票据；阿里发行了零息可转债，分别融资 120.23 亿港元和 32 亿美元。

一些隐秘的、灰色的，在次贷危机时曾经盛行过的套路，似乎也在 AI 时代的债市里上演了。

例如 CLO（担保贷款凭证），是一种将投向高风险领域的杠杆贷款打包并分割成不同风险等级的份额，将压力分散给不同风险偏好投资者的金融工具。根据摩根大通，目前美国的 CLO 市场中，大量底层资产都投向了 AI 行业。

一旦这些 AI 企业出现问题，风险就会通过金融链条迅速传导，每一层杠杆，都会让泡沫破裂带来的伤害加倍，并像次贷危机那样，让普通人承担代价。别忘了，AI 泡沫的阴影始终盘踞在市场上方。

AI 板块的市盈率，早已不在传统估值模型能解释的范畴里。经过两年多的上涨之后，AI 板块市盈率超过百倍的个股比比皆是，远超 2000 年互联网泡沫破裂前夕的估值高度。

根据晨星研究团队，美股方面，2024 年底至今有 63 只股票回报率超过 100%，约一半与 AI 直接相关。回报率最高的 10 只股票中有 9 只是 AI 概念股。

A 股方面，截至 5 月底，近年来股价翻倍的 224 只股票中，六成以上与 AI、光模块、算力、芯片或机器人相关，超过七成以上的动态市盈率超过 50 倍，半数以上甚至超过 100 倍。

与此同时，全球股市极致的 AI 抱团行情，正在催生更高程度的资金集中。美股方面，七巨头占了指数 40% 的权重，其机构持股比例普遍超过 70%。A 股方面，TMT 板块成交额占全市场总成交额比例已超过 40%，高于白酒当年的抱团程度。

资金集中的背后，一部分资本正套现离场。早期机构投资者是最早转身的一批，去年以来，红杉、摩根、桥水、软银等头部机构都曾减持 AI 企业上的投资，沙特 PIF 更是暂停了对 AI 初创企业新注资。

企业创始人和高管紧随其后，5 月以来，股东减持在 A 股的 AI、半导体等硬科技赛道爆发。最有故事性的就是兆易创新实控人朱一明，在自己担任董事长的长鑫科技 IPO 前夕，连续 11 个交易日从兆易创新上套现 25 亿元。

如今深圳、杭州的豪宅市场上，到处都是减持套现后的半导体、AI 新贵们。正如桥水基金创始人 Ray Dalio 所说，" 刺破泡沫的过程，就是将财富转化为现金的过程 "。

对于普通投资者而言，在这场超级 IPO 浪潮里，比看懂 AI 产业链更重要的，是看懂这场金钱游戏里各自扮演的角色，和手里握着的筹码。