存储芯片行业正在进入一个价格加速上涨、盈利大幅扩张的新阶段——野村证券最新研报显示，三季度涨价幅度将远超此前预期，而 HBM 与通用 DRAM 之间的盈利鸿沟，也将在 2027 年前后逐步弥合。

据追风交易台消息，野村证券 6 月 24 日发布全球存储行业研报，将 SK 海力士目标价从 400 万韩元上调 18% 至 470 万韩元，维持三星电子目标价 67 万韩元（此前已于 6 月 22 日从 59 万韩元上调）。截至报告发布当日，三星电子股价为 34.05 万韩元，隐含上涨空间 96.8%；SK 海力士股价为 258 万韩元，隐含上涨空间 82.2%。

目标价上调的核心驱动力有两个：一是三季度存储价格涨幅大幅超出此前预期；二是野村同步上调了 2027 年盈利预测，并对韩元升值幅度做出更温和的假设。

三季度涨价幅度大幅超预期

该行此前预测三季度通用 DRAM 价格环比涨幅约为 +5%，NAND 约为 +25%。最新报告将 DRAM 涨幅预测直接上调至 +24% 环比，NAND 维持 +25% 环比不变。

涨价逻辑有三条线索同时推进。

第一，消费类产品（手机、PC 等）在二季度价格涨幅相对温和，形成低基数，三季度补涨空间更大。第二，云服务商（CSP）对 DDR5 和 LPDDR5 的采购价格持续走高。第三，更高单价的 HBM4 产品在销售结构中占比提升，拉高了整体平均售价（ASP）。

分析师同时预计，下半年出货量增速将超过上半年，因为新增产能的贡献将随时间推移逐步释放。

二季度盈利分化：三星超预期，海力士营业利润略低但净利润亮眼

二季度，两家公司的盈利走势出现明显分化。

三星电子方面，分析师将其二季度营业利润预测从 6 月 15 日报告中的 67 万亿韩元上调至 76 万亿韩元。主要原因是劳资协议最终确定奖金发放比例为 10.5%，低于此前假设的 12%，对应奖金拨备从 24 万亿韩元降至 19 万亿韩元。同时指出，三星在二季度实现的价格涨幅 " 整体符合此前假设 "，且相对同行更大。

不过，三星非存储业务承压明显。手机业务（MX 部门）因内存成本上涨，硬件业务已陷入亏损。分析师估算，三星虽已将智能手机售价提高 10%-15%，但仍不足以完全覆盖内存成本上涨的影响。代工 /LSI 业务亏损也因奖金支出增加而扩大。

SK 海力士方面，分析师预计其二季度营业利润约为 60 万亿韩元，略低于此前预期。原因是消费电子和智能手机相关产品的价格涨幅，在二季度暂时落后于服务器产品，幅度超出预期。

但海力士的净利润将大幅超出市场预期。分析师估计，海力士持有的铠侠可转债（约 14% 股权）在二季度估值增益约 54 万亿韩元，加上剩余 SPC1 股权处置收益，与铠侠相关的非经营性收入合计将超过 60 万亿韩元。由此预计海力士二季度净利润将接近 100 万亿韩元。

分析师指出，海力士最初对铠侠的投资约为 4 万亿韩元，迄今总回报估计达 70 万亿至 80 万亿韩元，投资回报倍数接近 20 倍。

HBM 盈利能力：当前远低于通用 DRAM，2027 年有望追平

野村指出，HBM 当前营业利润率（OPM）约为 50%，而通用 DRAM 的营业利润率约为 80%。两者之间存在巨大差距。

该行用一个简单的数学逻辑说明了追平的难度：HBM 产品要达到与通用 DRAM 相近的盈利水平，售价需要上涨逾 100%。 这意味着 HBM 的涨价空间和必要性都远大于通用 DRAM。

正因如此，该行认为 2027 年 HBM 价格涨幅 " 越来越可能超过此前预期 "，并相应上调了 HBM 定价假设。在 SK 海力士的预测模型中，HBM 的 ASP 预计将从 2026 年的约 12 美元 /GB（1Gb 当量）大幅提升至 2027 年的约 24.1 美元 /GB，涨幅约 100%。

对 SK 海力士的预测显示，HBM 营业利润率将从 2026 年的约 57% 提升至 2027 年的约 70%，逐步向通用 DRAM 的约 84% 靠拢。

长协谈判进行中，条款因供应商和客户而异

长期供货协议（LTA）预计主要与云服务商（CSP）及英伟达签订。

据了解，每家存储供应商目前正与约 2 至 4 家客户进行 LTA 谈判，谈判进展和关键条款（包括定价和预付款）因供应商和客户不同而存在差异。

分析师预计，LTA 将从 2026 年下半年或 2027 年起开始执行，届时相关条款的能见度将有所提升。LTA 的具体条款尚未披露，但其对各供应商盈利能力的影响可能出现分化。

2027 年盈利预测大幅上调，三星股息或增近 9 倍

该行将三星电子 2026 年和 2027 年营业利润预测分别上调至 37.1 万亿和 59.8 万亿韩元（较 5 月 15 日预测分别上调 21% 和 38%）。SK 海力士 2027 年营业利润预测从 39.4 万亿韩元上调 19% 至 46.8 万亿韩元。

上调的两大驱动因素：一是存储价格涨幅高于此前假设；二是野村对韩元升值幅度的预测更为温和——认为韩国企业海外并购及国内机构投资者的海外资产配置需求，将在本轮存储超级周期中显著大于历史规律，从而抑制韩元过快升值。

在股东回报方面，野村预计三星电子将从下半年起启动股票回购，用于员工薪酬及股东回报，部分回购股份可能被注销。假设维持 25% 的股息支付率，2027 年总股息将达约 97 万亿韩元，较 2025 年增加约 9 倍，对应普通股股息收益率约 4.5%，优先股约 7.5%（均基于当前股价）。

四大风险不能忽视

报告也列出四项需持续关注的风险。

一是数据中心建设延迟风险。 若美国数据中心因劳动力短缺、电力供应不足或社会阻力而出现明显延误，AI 硬件供应链需求将受到负面影响。

二是 AI 市场集中度风险。 若 AI 开发商竞争格局演变为高度集中的市场结构，AI 硬件供应链的议价能力可能减弱。该行认为目前尚未到达这一阶段，但市场集中化迹象可能最早在 2027 至 2029 年出现。

三是中国存储厂商扩产风险。 据估计，中国存储供应商目前约占中国国内存储市场 30% 份额，全球市场份额接近 10%。若中国厂商通过半导体设备国产化加速扩产，可能对大宗存储市场形成冲击。

四是股价大幅上涨后的资金流动风险。 三星和海力士股价较 2025 年低点已上涨 7 至 20 倍，两者在新兴市场基准基金中的权重均已超过 10%。韩国国民年金的国内股票配置也已超出上限，意味着股价进一步上涨时可能面临抛售压力。预计随着两家公司加速回购和注销股份，下半年起供需动态将有所改善。