经济观察报 记者 蔡越坤

2026 年 6 月以来，在国内某头部评级机构工作的周宇感到压力骤增。

随着 6 月 30 日、7 月 31 日两个跟踪评级截止日临近，他不仅要应对密集的常规评级任务，还要参与内部对 AAA 级发行人的全面排查，判断其在跟踪期内能否继续守住 AAA 评级。

近日，债券评级市场有消息称，监管部门要求评级机构对所评发行人进行筛查，重点关注部分 AAA 评级主体是否仍符合现行评级标准，尤其是对发行利率与同期限国债收益率利差较大的债券做重点筛查。

7 月 1 日，包括周宇在内的多位评级从业者向经济观察报证实了该消息的真实性。周宇称，发行利率与同期限国债收益率利差较大的债券，其对应发行人的 AAA 评级可能面临较大下调压力。

近六年来，这是债券评级行业第二次遭遇 " 评级虚高 " 规范整顿。上一轮监管部门对国内信用评级行业的集中整顿始于 2020 年末的永煤违约事件，2021 年行业评级下调数量随之创下历史峰值。

Wind（万得）数据显示，2026 年 1 月至 6 月，以主体评级为口径，信用债市场 AAA 评级债券发行金额占总发行金额的近 70%，AA+ 以上评级债券发行金额占比超过 85%。从数量上，前 6 个月，在 3659 家发行人中，1285 家发行人的主体评级为 AAA，1277 家发行人的主体评级为 AA+，合计占比超过 70%。

一石激起千层浪，债券市场迎来较为密集的评级下调与评级终止潮。Wind 数据显示，今年上半年，包含可转债发行主体在内，超过 50 家发行人的主体评级出现下调或展望下调，而终止评级的企业主体更是超过 300 家。

周宇称，评级行业符号虚高问题由来已久，AAA 评级对发行人的区分度明显不足。当前正值城投转型与化债的关键时期，一些弱资质的城投主体依然能够拿到 AA+、AAA 的高评级，并以此在市场上进行低成本融资，这种局面无疑增加了城投化债的难度。

关于终止评级背后，方正证券分析师李清荷认为，除存量债到期等客观因素外，发行人可能会因为业务发展等各种原因与评级机构终止评级，背后原因可能包括因业务合作关系变更评级机构、终止评级之后后续寻求提升评级、害怕评级机构下调评级而选择提前终止评级，第三种情况是市场较为关注和担忧的。

监管再出手

这场风暴的源头，可以追溯到 2026 年 3 月以来的监管密集行动。

2026 年 3 月以来，监管部门高度重视评级虚高、风险预警滞后等行业问题，直指 AAA 评级占比过高的现象。

3 月 19 日，中国人民银行召开 2026 年征信工作会议，研究部署 2026 年重点任务。会议要求，培育壮大征信市场，统筹加强征信产品多元供给、征信机构动态管理、信用评级公信力建设，以高水平治理保障征信业行稳致远。

4 月，监管部门已两次召集主要评级公司开会，要求各评级公司提高评级质量，并开展自查，监管关注的重点问题包括评级虚高、恶意低价竞争等行业乱象。

4 月 27 日，全国信用评级行业自律座谈会在北京召开，国内主要评级机构及标普、惠誉等外资在华评级机构均派代表参会。参会机构围绕评级业务国际化、服务民营和科创企业等方面进行发言。

而上一轮整顿是在 2020 年。2020 年 12 月，央行召开信用评级行业发展座谈会，指出永煤债券违约事件中所暴露出的评级行业评级虚高、事前预警功能弱等问题。

2021 年，监管部门逐步取消债券强制评级要求：2021 年 2 月，证监会取消公开发行公司债券的强制评级；2021 年 3 月，银行间市场交易商协会取消债务融资工具债项强制评级；2021 年 8 月，央行等五部委发文，要求评级机构以违约率为核心验证评级质量，鼓励投资者付费评级及双评级、多评级交叉校验。

这两轮整顿有何异同？华泰证券分析指出，评级虚高整治均由监管部门自上而下推进，核心治理目标均为化解评级虚高、完善风险预警机制，通过约谈、政策约束收紧评级打分尺度，带来集中下调主体评级、信用分层、机构风控趋严的结果。

华泰证券认为，两轮整顿存在两个核心差异：一是调整主体层级不同。上轮降级集中在 AA+ 及以下中低资质主体，AAA 下调仅 37 笔，而本轮直接从存量 AAA 主体切入，不少主体存量债较多；二是整体信用环境的变化。本轮评级调整下，化债周期逐渐步入尾声，部分弱资质区域的城投平台的债务压力、非标逾期等问题再现，机构对弱资质主体出现一定程度的分歧，评级异动或更易形成区域内的弱主体负反馈效应，致使弱资质主体压力较大。

终止评级

周宇表示，在此轮监管部门对评级虚高的整顿中，AAA 评级发行人成为重点关注目标。背后原因在于，AAA 级主体在评级序列中的占比长期过高，削弱了评级的区分能力。

6 月 30 日，主体评级为 AAA 的西安曲江文化金融控股（集团）有限公司发布公告称，因公司自身需求及商业安排，并结合相关业务实际情况，公司不再委托联合资信评估有限公司（下称 " 联合资信 "）对公司主体及相关债项进行信用评级。

6 月 26 日，天津津融投资服务集团有限公司发布终止主体评级以及债项评级的公告称，发行人现根据自身需求，并结合相关业务实际情况，终止联合资信对公司主体评级以及对上述中期票据的债项评级，未来将不再向联合资信提供评级所需资料及配合安排尽调等工作。

此外，6 月份以来，中国电建地产集团有限公司、广州珠江实业集团有限公司等十余家发行人相继终止评级，终止前均为 AAA 评级。

从整体数量来看，华泰证券研报数据显示，截至 2026 年 6 月 28 日，3 — 6 月共有 35 家主体被评级下调（涉及城投 4 家）。此外，截至 2026 年 6 月 26 日，3 — 6 月共有主体终止评级 223 起，其中 6 月内共有 12 家主体在终止前为 AAA 评级，包括 5 家 2025 年以来发行票面行权利差大于 200 基点的发行人，例如珠江实业、电建地产。

7 月 1 日，一位北京地区评级行业人士告诉记者，终止评级增多有多重原因，比如合同到期、发行人主动停止、发行人想换机构提级等。但是此轮 AAA 主体终止评级的案例，有一部分是在监管整治评级乱象的压力下，评级机构在无法与发行人达成调降共识时选择的折中做法。终止评级是给市场一个缓冲，让风险慢慢释放，相对而言是 " 次优解 "。

城投为 " 重灾区 "

周宇称，此次评级虚高的治理优先从 AAA 评级入手，尤其是部分弱资质的城投主体。" 在宽松的货币环境下，城投债实质性违约日趋减少，这使得评级区分度与有效性的检验缺乏充分的市场样本。同一发行人的发行利率与同期限国债收益率利差水平，至少提供了一个可观测的参照维度。当前，监管部门已对发行利率减去国债收益率的利差超过 200 个基点的 AAA 级发行人启动自查机制。" 周宇称。

同时，记者注意到，2026 年 6 月以来，在 AA、AA+、AAA 评级被下调及终止的主体中，城投机构是 " 重灾区 "。

6 月 3 日，联合资信将陕西西咸新区发展集团有限公司主体评级由 AAA 下调至 AA+，展望调整为负面。

此外，陕西省西咸新区秦汉新城开发建设集团有限责任公司、陕西省西咸新区空港新城开发建设集团有限公司的主体评级也相继被从 AAA 下调至 AA+。

Wind 数据显示，截至 2026 年 6 月 30 日，在超过 300 家终止评级的企业主体中，地方国有企业共有 226 家，且高度集中于 AA+ 和 AA 的中低等级主体。

开源证券分析师陈曦认为，近期城投评级调整案例有所增多，折射出市场机构对平台信用的评估逻辑正在发生转变，从过去对外部支持高度依赖，逐步转向对资产质量、现金流生成能力及融资可持续性的实质性再审视。部分平台虽账面资产体量可观，但土地整理、代建应收、园区物业及股权类资产沉淀严重，短期内难以有效转化为偿债现金流。

" 伴随地方财政空间持续收窄、隐性债务监管日趋严格以及集中偿债高峰渐行渐近，单纯依靠财政注资、债务置换或借新还旧等传统手段，已难以支撑信用修复的持续性。城投平台亟须回归资产端，通过盘活低效、闲置或沉淀资产，推动其转化为真实的现金回流与稳定的经营性收入。" 陈曦称。

兴业证券固收刘郁团队统计的数据显示，以存量债中 2022 年以来发行的债券为样本，发行利率减国债收益率在 200 个基点以上的企业有 81 家，对应存量债规模 1.38 万亿元，占比 4.3%，其中城投和房地产的存量债规模较高，分别为 6764 亿元、3267 亿元。发行利率减国债收益率在 100 — 200 个基点的企业有 350 家，对应存量债规模 6.87 万亿元，占比 21.4%。考虑到 2022 — 2024 年发行的债券距离现在时间较远，以 2025 年以来发行的债券为样本进行统计，发行利差在 200 个基点以上的企业有 26 家，对应存量债规模 4660 亿元，占比 1.4%。发行利差在 100 — 200 个基点的企业有 171 家，对应存量债 2.95 万亿元，占比 9.2%。

市场担忧

" 市场当前最大的担忧，是债券评级一旦下调可能引发投资机构的踩踏式卖出。" 一位头部券商资管人士说。

评级业遭整顿的消息发酵后，市场上风声鹤唳。有消息称，多家基金公司及银行理财子公司近日已着手排查信用债持仓，摸底持仓债券背后发行主体的评级下调风险。

对此，上述头部券商资管人士表示，其所在机构的投资决策仍以主体的实质性信用风险为基础，不会因评级调整而盲目清仓。但他对公募基金与银行理财子公司可能出现的非理性行为表示担忧。为应对这一不确定性，其所在机构已着手系统性压降整体债券仓位，调整范围并不局限于个券层面。

刘郁团队认为，终止或下调评级都会影响债券交易、估值及再融资能力等。一方面，基金、保险等机构的持仓规则对评级有明确要求，一旦评级下调或终止评级，可能引发风控出库要求，或者限制新增投资该主体债券；另一方面，可能导致该主体的债券丧失质押回购资格或质押率被下调，导致债券流动性下降。此外，可能会倒逼企业将来更多发行短期限债券，以避免发行利差过高。

华泰证券固收研究团队认为，化债周期走向尾声，警惕城投尾部平台的负反馈效应。在化债深化的背景下，弱资质区域城投平台的评级下调可能触发质押率下调、风控出库等连锁反应，引发投资者出库、估值上行、流动性更弱、再融资受阻、偿债压力更大的负反馈效应，并警惕区域内其他弱资质平台估值承压、高估值偏离成交增多。

此外，华泰证券固收研究团队称，高评级房地产及产业类国企（如大型省属建工企业、高评级房地产企业）若出现超预期下调，对市场影响可能比民企更大。以地方省属建筑企业为例，这类主体存量债余额较大、区域重要性不低，其评级下修或会对市场产生一定影响。若 7 月底前此类国企评级调整，或会引发同类型产业企业、房地产企业的估值定价变化。不过，为了减少负面影响，部分主体或也先选择终止评级等，实际影响仍取决于最终评级调整动作。

评级机构调整

部分评级机构已着手调整业务规范。

2026 年 6 月 29 日，中诚信国际在官网发布《关于评级制度变动情况的说明》：为规范公司业务工作流程，结合业务发展需要，经公司总经理办公会审议，公司制定了《中诚信国际暂停评级制度》，该制度不会对公司及现有业务产生影响。

根据公告，暂停评级是指中诚信国际因未能获得受评对象的业务、财务、流动性情况或其他开展评级工作所必要信息，而暂时停止对主体或债项评级的行为。暂停评级期间，受评对象的主体、债项评级结果不生效。

中诚信国际这一公告发布后，迅速引发市场关注。中诚信国际关于 " 暂停评级 " 制度的发布，被一些市场主体解读为应对监管压力的临时举措。

值得注意的是，6 月 29 日当晚，上述说明已经从中诚信国际官网撤下。

记者了解到，该制度发布是中诚信国家年度定期制度回溯过程中，常态化优化内部业务规范的常规工作，初衷是进一步规范评级业务、夯实质控体系。本次制度梳理后的完善与披露，是在原有跟踪评级制度和内部评级实操文件基础上，进一步增强评级透明度，对外明确暂停评级内涵、使用场景及作业流程，保障评级工作专业、客观、合规开展。

中诚信国际表示，五部委 2021 年发布的《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》及中国证券业协会 2023 年 10 月发布的《证券市场资信评级机构尽职调查指引》明确，相关机构拒不配合导致评级工作无法独立公正开展时，评级机构可依规暂停或终止评级并披露。同时，中诚信国际 2023 年《中诚信跟踪评级管理制度》已包含评级暂停、终止相关条款。

中诚信国际表示，因该制度发布引发市场关注，对此制度是否单独披露需再做评估，现已撤下该制度文件，经评估后再做决定。

对于评级行业而言，周宇认为，从长远角度观察，监管的此番引导对行业生态及债券市场的健康发展具有积极意义。在行业深度内卷的格局下，单一机构缺乏主动调整的动力与意愿，在监管的统一协调下，可以更好地推动评级业变革。

一位评级行业人士指出，评级虚高是市场化因素、制度惯性与城投信仰等多重因素交织叠加的结果，不宜将责任完全归于评级机构。从长期视角看，评级机构将进一步优化方法模型，对触发风险预警的发行人及时启动级别调整，整体操作更趋规范。

（应受访者要求，文中周宇为化名）