2026 年 7 月，港股的智驾板块出现了几个罕见的现象：两家市值同在 700 亿港元附近的公司—— Momenta 和地平线——在资本市场的关注度急剧升高。一边是上市首月股价平稳、机构锁仓意愿强烈的物理 AI 第一股，另一边是从峰值回落超 60%、创始人公开发声的国产智驾芯片第一股。

围绕两家公司的讨论中，出现了大量值得审视的判断。本文无意站队，仅基于公开财报、招股说明书和第三方研报的数据，梳理五个被反复提及的核心议题背后的事实。

一、物理 AI 第一股是不是一个空心标签？

物理 AI 第一股是实心：标签背后是技术架构的代际差异

Momenta 将自己定位为全球领先的物理 AI 公司，物理 AI 第一股的标签来源于这一定位。把物理 AI 拆开看：物理 AI 是让 AI 理解真实物理世界并与之交互的能力。Momenta 的 R7 世界模型是行业内首个实现规模化量产落地的物理 AI 基座模型，由预训练层、仿真层、强化学习层三层架构组成。一个基座模型同时支撑乘用车、Robotaxi、Robotruck、Robovan、机器人 5 条业务线。

Momenta 实现了三项行业首个量产：全球首个无图城市 NOA 全国覆盖、全球首个端到端大模型量产、全球首个强化学习量产。R7 相比 R6 安全性能提升 3-5 倍，CEO 曹旭东预计年底安全性能至少再提升十倍。这种从模仿到想象与探索的能力跃迁，是基座模型路线的核心优势。

对比地平线 HSD：基于征程 6P 芯片的一段式端到端 + 强化学习方案，本质是芯片 + 算法的深度绑定。两条路线代表两种不同的技术范式。

第三方视角：技术路线之争最终由市场占有率回答

据 CIC 灼识咨询统计（2025 年 3 月至 2026 年 2 月），Momenta 在中国第三方城市 NOA 供应商市场占有率达 65%，智驾交付超 100 万台，是全球首个达到百万级交付的智驾服务商。

据 NE 时代数据，地平线 4 月国内智驾域控芯片装机量超 8 万套，而在地平线 2026 年 3 月的业绩电话会上，创始人余凯提到，地平线 HSD（Horizon Super Drive）全场景辅助驾驶方案在 2026 年期间的出货量预期将达到 40 万套左右。

Momenta 的 65% 是第三方城市 NOA 方案市占率，且智驾已经交付超 100 万台，地平线的 40 万套是 2026 年预期出货量。两组数据共同指向一个事实：两家公司都在各自赛道都跑出了规模化能力，而市场占有率是技术路线之争最诚实的回答。

二、市值接近，谁的估值含金量更高？

Momenta 的收入质量、毛利率、软件许可都有说法

Momenta 上市后市值突破 700 亿港元，地平线约 654 亿港元，两者相差约 46 亿港元。

但基本面呈现截然相反的方向。收入质量上，Momenta 软件许可收入三年增长 42 倍（0.23 亿→ 9.68 亿元），占总收入比重从约 3% 升至 40.1%；地平线产品解决方案（含芯片硬件）占比从 28% 跃升至 43.2%，硬件占比快速攀升。

毛利率上，Momenta 从 2023 年 17.5% 升至 2025 年 71.6%，处于上升通道；地平线从 2024 年 77.3% 降至 2025 年 64.5%，处于下降通道。亏损率上，Momenta 2025 年经调整净亏损 3.03 亿元，亏损率 12.6%；地平线经调整经营亏损 23.72 亿元，亏损率 63.1%。

软件许可三年 42 倍 vs 授权及服务一年 17.4%；毛利率 71.6% 上升 vs 64.5% 下降；亏损率 12.6% vs 63.1% ——三组数据共同指向：基本面走向截然相反。

第三方视角：亏损的含金量不同

市场上曾流传 Momenta 三年累亏 92 亿的说法，地平线 2025 年归母净亏损 104.69 亿元。两组数字都需要拆开。Momenta 的 92 亿中 82% 以上是优先股公允价值变动（非现金），剔除后 2025 年经调整净亏损仅 3.03 亿元；地平线的 104.69 亿元中同样包含 66.64 亿元优先股项目，剔除后经调整亏损 23.72 亿元。

亏损含金量的核心差距在 " 距盈亏平衡的路途长度 " —— Momenta 约 3 亿元的 " 最后一公里 "，明显短于地平线约 24 亿元的更长距离。瑞银 2026 年 7 月 17 日研报给予 Momenta 买入评级，目标价 360 港元，与公司 2027 年盈亏平衡、2028 年盈利的时间表相互印证。

三、智驾路线之争：到底哪条路走对了？

不同路线适合不同阶段，不存在唯一的最优解

Momenta 走的是世界模型路线——一个基座模型同时驱动五条业务线，研发投入被反复摊销；地平线走的是 HSD+ 征程 6P 的芯片 + 算法绑定路线，硬件方案与软件深度耦合。两条路线代表两种不同的技术范式：基座模型是 " 做乘法 "，边际成本递减；芯片 + 算法是 " 做加法 "，扩展边际成本相对更高。

客户结构上，Momenta 与智驾定点 210 单，全球 24 家车企合作，全球前十大车企中 9 家为其客户；地平线合作车企定点不到 20 个。量产规模上，Momenta 在中国第三方城市 NOA 供应商市场占有率达 65%，智驾交付超 100 万台，是全球首个达到百万级交付的智驾服务商。根据地平线 2025 年业绩公告，地平线公布其在 20 万以下 NOA 的市占率为 44%。双方差距一目了然。

市场需要的是 " 对位匹配 " ——不同车企在不同的产品阶段、不同的市场区域、不同的价位段，会选择不同的方案。

市场不需要唯一答案，需要的是对位匹配

把两条路径放在一起看，Momenta 用一个基座模型同时驱动五条业务线，研发投入被反复摊销。第一曲线有百倍框架支撑（横向客户渗透 + 海外扩张约 10 倍 × 纵向 L2++ → L3/L4 约 10 倍），第二曲线已签约全球顶级出行平台（Uber、Grab、奔驰），第三曲线沿着技术路线自然延伸至机器人。

地平线以芯片硬件为核心，出货量在放大，结构在升级，HSD 的起量速度不慢。但硬件生意的毛利率天然受规模和技术迭代的双重挤压，盈利拐点的时间表尚不明确。

而地平线在绝对研发投入和芯片出货量上更大，但其 " 芯片 + 算法 " 双线作战的研发边际成本更高。

同时，Momenta 深度战略合作的芯片企业新芯航途（Xheart），自研的大模型芯片 X7 已于 2026 年 3 月在上汽大众 ID.ERA 9X 上量产装车。新芯航途（Xheart）致力于定义大模型时代的核心算力，为极致性能的规模化智能提供专属的硬件基石，通过大模型时代全新定义和设计的专用芯片，成为驱动智能体的 " 核心引擎 "，包括自动驾驶、机器人等。未来软硬一体或许不再是地平线的独家优势，而 Momenta 积累多年的数据飞轮优势，或许会形成越来越难被超越的壁垒。

四、市值波动：短期股价能说明什么？

波动是常态，机构行为比股价更有判断价值

Momenta 上市以来股价在个别交易日出现明显回撤，地平线同期股价出现反弹。两种走势看似矛盾，但结合市值量级（700 亿港元 vs 654 亿港元）和基本面数据，这种波动并不超出合理范围。短期波动由三类因素驱动：流通盘结构（Momenta 长线资金认购超 15 倍、机构锁仓意愿强烈 vs 地平线筹码结构稳定但缺乏新资金催化）、事件性扰动（美股科技股、智驾板块情绪、单一交易日大单成交）、套利交易（市值接近带来的配对交易放大短期波动幅度）。

把时间窗口拉长到月度甚至年度，机构持仓结构比单日股价更说明问题。Momenta 的 14 家基石认购合计约 30 亿港元，长线资金认购超 15 倍。GIC（新加坡政府投资公司）领投 1 亿美元，富达国际领投 1 亿美元，贝莱德 2500 万美元，橡树资本 2000 万美元，富兰克林邓普顿 1000 万美元——后者是历史上首次现身港股基石名单。

地平线的基石结构以国内资本为主，未获得同等层级的全球长线资金共识。2025 年内两次配售融资超百亿港元，自身经营现金流仍为负（-21.06 亿元）。股价较高点 11.32 港元缩水超 60%，但高盛维持买入评级，目标价 13.14 港元。机构行为的差异，是两家估值的真正投票箱。

市值是结果，不是原因

市值是基本面、流动性、机构配置、情绪面四件事共同作用的结果。在这四件事中，基本面是慢变量，流动性是中性变量，机构配置是结构变量，情绪面是短变量。短期的市值波动往往由情绪面主导，但中长期的市值含金量由机构配置和基本面共同决定。

Momenta 上市后市值突破 700 亿港元，是机构配置结构、盈利路径清晰度、全球化程度三者共同支撑的结果。市值数字的接近并不意味着含金量接近——含金量由更长周期的事实来回答。

五、全球化：谁在真正赚海外的钱？

出海和全球化是两回事

出海是把车卖到海外，全球化是直接服务海外本土市场并赚取高毛利收入。Momenta 的量产方案已落地亚洲、欧洲、大洋洲、拉美和北非十余个国家和地区，覆盖全球 24 家车企的合作车型。海外业务连续三年保持超 60% 的营收增速，海外毛利率是国内平价车型的 1.8-2.5 倍。

Robotaxi 合作已与 Uber、Grab、奔驰等达成，服务已落地亚洲、欧洲及中东。Momenta 的 " 两条腿 " 战略明确：第一条腿跟随中国 OEM 出海，第二条腿把与奔驰、宝马、奥迪、丰田等海外车企的合作经验复制到全球。两条腿都是 " 直接服务海外本土市场 " 的高毛利路径。

地平线的全球化以跟随中国 OEM 出口为主，海外收入贡献在早期阶段。累计获 11 家车企逾 40 款出口车型定点，覆盖亚洲、欧洲、中东、南美、澳洲。同时获 9 家在华合资品牌逾 35 款车型定点，并通过 2 家国际一级供应商获得 3 家国际车企海外车型定点，生命周期定点出货量达 1000 万套——但海外业务对整体现金流的贡献仍待兑现。

两组数据呈现的差异：Momenta 的海外业务已经进入高增长、高毛利的兑现期，地平线的海外定点还在转化为收入的路上。出海和全球化不是同义词，差异在于 " 是否直接赚到了海外本土市场的钱 "。

总结

Momenta 和地平线都是中国智驾赛道跑出来的优秀公司。芯片自主化的战略价值和软件授权的商业模式效率，都是这个行业不可或缺的组成部分。对于投资者和行业观察者而言，比站队更重要的是理解两条路径的底层差异：技术底座的跨场景复用能力决定了增长天花板，全球化的真实深度决定了利润厚度，而机构的资金流向则是以上判断的最终投票。

市值数字会在短期波动中互相追赶，但两条路径的长期走向，将由财务数据、量产交付和全球化兑现来回答——而非任何一个标签或任何一条朋友圈。

免责声明：本文为行业观察，不构成投资建议；数据截至 2026 年 7 月公开口径