蓝鲸新闻 8 月 3 日讯 ( 记者朱欣悦 ) " 椰子水第一股 "IFBH（06603.HK）的轻资产神话，正随业绩变脸加速破灭。

近日，IFBH 发布了盈利警告称，今年上半年，公司的收入预期较 2025 年同期减少约 40%-50%，净利润大幅减少 65% 至 75%。

2025 年 6 月 30 日，IFBH 登陆港交所，以 27.8 港元 / 股的发行价，盘中最高 46.5 港元，对应总市值一度逼近 127 亿港元。更为人津津乐道的是，截至 2024 年底，其员工仅 46 个人，无自有工厂、生产灌装全外包。如此轻体量却撬动百亿估值，成为当年新股市场最魔幻的资本叙事。

上市仅 13 个月，剧情反转。从轻资产神话到收入与净利双双腰斩式回落，令市场措手不及。

没有庙的和尚会念经

7 月 31 日，IFBH 发布盈利警告，今年上半年，公司的收入预期较 2025 年同期减少约 40%-50%，净利润大幅减少 65% 至 75%。

事实上，业绩下滑早有开始。2025 全年 IFBH 营收 1.76 亿美元，同比增长 11.9%，但归母净利润仅 2276.8 万美元，同比下滑 31.7%。子品牌 Innococo 因分销商内乱与新品延误，全年收入暴跌 63%，下半年同比跌幅超 90%。

IFBH 将原因归结为两点，一是地缘政治紧张局势加剧引发全球供应链中断，PET、其他包装材料及椰子水原料供应短缺，椰子水和包装材料采购成本上行，直接影响毛利率，同时原材料供应减少限制了生产进度及产品可供量；二是椰子水品类整体消费情绪较为疲弱，子品牌 Innococo 的分销渠道持续重组优化，尚未恢复至 2024 年的营运能力，进一步拖累销售表现。

IFBH 的轻资产模式曾是全球化品牌运营的典范，创造了 "46 人撬动 12 亿 " 的效率神话。

根据招股说明书，2024 年，IFBH 全年营收近 12 亿元人民币，而团队人数仅为 46 人——相当于每人创造近 2400 万元。这一效率远超传统饮料巨头，背后是其独特的轻资产模式——生产、物流和销售的全环节外包——仅有一支小型内部仓配团队，负责监督采购、生产及全球分销，确保每个环节的效率及质量。截至 2024 年 12 月 31 日，这支全职的小型团队仅有 6 人。

这套轻资产的运营体系让 IFBH 实现惊人的存货管理效率， 2024 年底存货 100 万美元，2025 年底直接归零，全部为在途货物（按成本与可变现净值较低者计量），存货周转天数由 3 天进一步压缩至 2 天。

2025 年财报中指出 " 本集团的存货由 2024 年 12 月 31 日的 1.0 百万美元减少至 2025 年 12 月 31 日的零。" 这在快消行业堪称独一份。

但零库存的另一面是零缓冲。"IFBH 没有安全库存。" 消费品行业分析师肖竹青对蓝鲸新闻记者指出，IFBH 不持有任何半成品、不备 PET 瓶坯、不囤椰水原浆，一旦供应链中断，IFBH 连一天的缓冲货都没有。

他直言：" 中国有句古话，跑得了和尚跑不了庙，IFBH 就没有庙。"

庙在哪儿？

答案藏在控股股东 General Beverage ( 以下简称：GB ) 身上。

IFBH 轻资产模式的核心，是对重资产环节的主动剥离。IFBH 前五大供应商之一的泰国 General Beverage 公司，同时也是 IFBH 的控股股东。IFBH 的创始人 Pongsakorn Pongsak 在 2013 年便构思并推出了 "if" 品牌，GB 自品牌创立起，便长期负责在全球市场运营 "if" 品牌。2022 年，新增了 "Innococo" 品牌。

为承接中国市场需求爆发，2022 年 12 月 GB 将 if 及 Innococo 国际业务分拆成立 IFBH.

重组前，国际业务采用重资产模式经营，即 GB 既进行销售，亦透过其自有生产设施内部生产某些产品。重组后，IFBH 采用轻资产的业务模式，完全依赖代工厂商来生产产品。这种模式调整成效显著，2024 年 IFBH 毛利率达到 36.7%，人均创利超 520 万元。通过将生产成本转移至代工厂，IFHB 构建高效运营壁垒。

但剥离的另一端是——庙盖在 GB 的地基上。

2025 年年报揭示了 IFBH 在上下游两端的极端集中风险：供应端，前五大供应商占采购总额的 91.7%，最大单一供应商占 35.2%；客户端的集中度更为惊人，IFBH 公司采用纯分销模式，前五大客户占销售总额的 97.2%，最大单一客户独占 50.9%。上游超九成采购捏在五家供应商手里，下游超半数营收系于一家分销商，IFBH 不只是没有工厂，更是没有分散风险的筹码。

上市前 21 天（2025 年 6 月 9 日），IFBH 与 GB 签下 GB Co-Packing Agreement（代工协议），期限至 2027 年底，约定 GB 按 IFBH 配方与书面规格代工生产、订单制销售，定价 " 成本 + 商业合理利润率 "，年度采购上限 2650 万→ 3450 万→ 4500 万美元。配套还有 6 月 4 日签的 GB General Collector Agreement（GB 担任椰水一般采集商，2024 年供料占比 70%+），以及 2023 年签的商标许可协议（GB 在泰国境内销售 if 产品，按销售额 2.5% 向 IFBH 支付特许费）。

三份持续关连交易叠在一起，GB 同时扮演三重角色：控股股东、核心代工厂、原料总采集商。2026 年上半年椰水与 PET 涨价时，成本先进入 GB 采集端的报价，再进入 GB 代工出厂价，最后由零库存的 IFBH 全额吸收进毛利率。协议锁到 2027 年底，短期无解。

GB 既是运动员，也是裁判员。

肖竹青指出，​涨价时，GB 把成本往上传导，代工费和采集差价都是它的收入；IFBH 作为上市公司，没有替代供应商、没有议价权、没有库存缓冲，只能照单全收。无论供应链风向如何，GB 作为控股股东兼上游供应商始终处于利润链的顶端——而 IFBH 的公众股东，承担了更多的压力。