今日午后，港股蜜雪集团（02097.HK）突然直线跳水，暴跌超 11%，截至发稿，跌幅收窄至 6% 报 232.60 港元，年内累计跌幅扩大至约 45%，距离其 2025 年上市以来最高点已跌逾六成。公司最新总市值约 883 亿港元。

这一市场表现，与公司同日交出的 2026 年中期成绩单直接相关。

根据蜜雪集团 8 月 27 日刚披露的 2026 年中期业绩显示，截至 2026 年 6 月 30 日止六个月，公司实现营业收入 152.16 亿元人民币，同比增长 2.3%；毛利 46.30 亿元人民币，同比下降 1.6%；期内利润 23.19 亿元人民币，同比下降 14.7%；每股基本盈利 6.05 元人民币，同比下降 16.3%。

蜜雪集团于 2025 年 3 月 3 日在港交所上市，发行价每股 202.5 港元，募资净额 32.91 亿港元，成为港股 2025 年开年最大 IPO。

蜜雪集团在管理层讨论与分析中指出，上半年收入增长主要归因于商品和设备销售产生的收入增加，其次是加盟和相关服务产生的收入增加。具体来看，商品和设备销售的收入由 2025 年同期的 144.95 亿元增至 147.98 亿元，增幅为 2.1%；加盟和相关服务收入则由 3.8 亿元增加 10.0% 至 4.18 亿元。

虽然规模仍在扩张，但赚钱效率却在下降。 财报显示，公司销售成本增长 4.1% 至 105.86 亿元，成本增速略高于收入增速（2.3%），直接导致毛利率下滑。公司毛利率从去年同期的 31.6% 下滑至 30.4%，减少了 1.2 个百分点。公司解释称，这主要源于 " 围绕‘真、鲜、纯’产品理念进一步提升产品品质而进行的战略投入 "。

值得关注的是费用的膨胀。数据显示，销售及分销开支同比增长 22.9% 至 11.23 亿元，占收入比重从 6.1% 升至 7.4%，公司称系品牌 IP 建设及门店运营支持导致营销和人力成本增加。行政开支同比暴增 39.4% 至 6.10 亿元，占收入比重从 2.9% 升至 4.0%，主要原因是人力成本增加。

销售费用与行政费用增速远超收入增速，成为吞噬利润的主要黑洞。

蜜雪冰城的核心商业模式是加盟。门店数量是蜜雪的 " 生命线 "，但数据背后暗藏风险。

2026 年上半年，公司关闭的加盟门店数量为 1289 家，较 2025 年同期的 1187 家增加了 102 家。虽然绝对数量在 64,000 家门店中占比不高，但闭店速度的加快，反映出部分加盟商在激烈的市场竞争和成本压力下，经营已难以为继。

同时，海外市场面临 " 阵痛 "。截至 2026 年 6 月 30 日，中国内地以外门店数为 4378 家，相比 2025 年同期的 4733 家减少了 355 家。公司坦承，在印度尼西亚及越南市场，虽然门店质量改善，但 " 门店数量仍有所减少 "。这与其 " 全球化 " 战略形成鲜明对比，显示海外扩张并非一帆风顺。

需要注意的是，公司应收账款激增。截至 2026 年 6 月 30 日，公司贸易应收款项为 6092 万元，而 2025 年末仅为 3019.7 万元，半年内翻了一倍。虽然在总资产中占比极小，但这一增长率远超营收增速。

此外，公司存货高企。存货从 2025 年末的 36.73 亿元增至 38.28 亿元，增加 1.55 亿元。考虑到公司主营的茶饮原料多数有保质期限制，存货的持续增长可能带来潜在的减值风险。

蜜雪集团在管理层讨论与分析部分提到，业务依然围绕 " 多品牌、全球化、数智化 " 战略方向进行。公司持续加大对产品品质和供应链的投资，以应对市场需求变化。截至 2026 年 6 月 30 日，公司已在全球 17 个国家构建起约 64,000 家的门店网络，实现了对全球消费者的广泛触达，显示出强劲的市场拓展能力。