图片来源：华峰化学官网

时隔一年多，华峰系资产整合再度重启。

9 月 2 日晚间，华峰化学（002064.SZ）披露发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书（草案），拟以 68.50 亿元的总对价，向控股股东华峰集团及实际控制人尤小平家族收购浙江华峰合成树脂有限公司（以下简称 " 华峰合成树脂 "）、浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司（以下简称 " 华峰热塑 "）两家兄弟公司 100% 股权。

这起并购本质上是一场 " 踩点履约 " —— 2019 年华峰化学重组时，控股股东华峰集团曾承诺在 5 年内将上述两家标的注入上市公司，2025 年 1 月又将承诺延期至 2026 年 12 月，如今距离最终期限仅剩不到 4 个月。

事实上，2024 年 10 月，" 华峰系 " 便开始筹划此次资产注入，并在当年 11 月披露预案；2025 年 4 月，华峰化学披露首版草案，拟以 60 亿元收购两家标的，但最终未获股东大会审议通过。

而此次温州富豪尤小平家族再度闯关，华峰合成树脂、华峰热塑的评估增值率仍分别高达 356.24% 和 432.08%，高溢价关联交易的争议并未因时间推移而消散。

根据公告，若交易完成，华峰集团持股比例将从 45.10% 升至 48.17%，尤小平、尤小华、尤金焕的持股比例同步上升，上市公司控股股东及实控人未发生变化。

两家标的公司增值率回落但仍超 350%

在 2025 年 4 月的第一版草案中，一个细节引发市场强烈质疑：2024 年两家标的在并购前夕突击分红超 20 亿元，其中华峰合成树脂分红 15.56 亿元、华峰热塑分红 4.6 亿元，致使资产负债率显著攀升，华峰合成树脂的资产负债率从 2023 年末的 60.48% 升至 2024 年末的 75.75%，同期华峰热塑的资产负债率从 71.44% 升至 85.21%。

彼时，以 2024 年 12 月 31 日为评估基准日，华峰合成树脂、华峰热塑按收益法评估的估值分别为 40.45 亿元、19.63 亿元，增值率分别高达 506.96%、478.49%，高溢价、高估值的情况也遭到中小股东质疑。多位投资者在终止发行股份及支付现金购买资产暨关联交易事项投资者说明会上询问交易定价公允性、收益法估值的合理性等。

最终，2025 年 4 月 29 日的股东大会上，因华峰集团等关联股东依法回避表决，这起并购的命运交由中小股东主导，结果 19 项与并购相关的议案均未获得有效表决权股份总数的 2/3 以上通过；此后的 5 月 13 日，华峰化学公告终止本次重组。

而时隔一年多卷土重来的新版草案有了以下变化。

首先是增值率大幅回落，以 2026 年 6 月 30 日为评估基准日，华峰合成树脂采用收益法评估的评估值上调至 41.67 亿元，增值率骤降至 356.24%，华峰热塑评估值大幅上调至 27.07 亿元，增值率降至 432.08%，总对价由 60 亿元提升至 68.50 亿元。

增值率大降的根本原因在于标的净资产大幅增厚——华峰合成树脂净资产由 2024 年末的 6.66 亿元增至 2026 年 6 月 30 日的 9.13 亿元，同期华峰热塑净资产由 3.39 亿元增至 5.09 亿元，" 分母 " 的快速扩张稀释了高溢价观感。

其次是发行价格上调 37.62%，旧版草案的发行价为 6.14 元 / 股，新版因定价基准日变更定为 8.55 元 / 股，经 2025 年度分红调整后最终为 8.45 元 / 股，发行股份数量由约 8.79 亿股缩减至约 6.90 亿股，占发行后总股本比例由 15.05% 降至 12.20%，中小股东每股收益摊薄压力明显缓解。

华峰化学谋求产业链整合延伸

华峰化学之所以执着于这场关联并购，与其自身业绩轨迹密切相关。

2025 年公司实现营业收入 241.98 亿元，同比下降 10.15%；归母净利润 18.58 亿元，同比下降 16.32%；基本每股收益 0.37 元 / 股，同比下降 17.78%。这是华峰化学归母净利润连续第三年下滑。

不过，进入 2026 年华峰化学主业景气修复迹象明显，2026 年上半年实现营业收入 141.66 亿元，同比增长 16.73%，归母净利润同比翻倍增长至 19.83 亿元，超过去年全年净利润。

在此背景下，注入华峰合成树脂与华峰热塑对华峰化学具有产业链一体化的战略意义，通过收购华峰合成树脂、华峰热塑，华峰化学将进入聚氨酯行业中的革用聚氨酯树脂、热塑性聚氨酯弹性体领域，形成从基础化工原料到聚氨酯制品的完整产业链布局。

图片来源：华峰化学官网

然而，虽然新版草案明确 " 申请适用简易审核程序 "，审核周期有望缩短，但核心争议并未根本消除，新版草案能否获得股东大会通过仍存在悬念。

一方面，数百倍的评估增值率仍是市场焦点，华峰合成树脂 356.24%、华峰热塑 432.08% 的增值率在 A 股关联并购中仍属高位，收益法评估对毛利率、折现率、永续增长率的假设极为敏感。

其次，标的公司的资产负债率仍处高位，华峰热塑 2026 年 6 月末资产负债率约 80.36%，华峰合成树脂约 65.51%，虽较 2025 年底有所改善但仍是 A 股并购标的中的偏高水平。而两家标的公司 3 年业绩承诺合计 18.34 亿元，相对 68.50 亿元作价覆盖率仅约 27%，承诺期之后资产价值几何仍取决于聚氨酯行业整体景气度。

值得注意的是，此次发行价相对市价仍有折让，8.45 元 / 股的发行价仅为定价基准日前 20 个交易日均价的 80%，而 9 月 2 日华峰化学收盘价为 11.68 元 / 股，发行价仅为现价的 72.35%，交易对方拿到股份即享有约 27% 的账面浮盈空间。

而关联股东回避表决后中小股东的态度仍是决定性变量，27% 的发行折价浮盈空间、仍超 350% 的增值率、偏高的资产负债率都可能再度触发中小股东的警觉。

距离承诺的最终履约期限 2026 年 12 月仅剩 3 个多月，华峰集团这场 68.50 亿元的家族资产注入既是对承诺的切实践行，也是尤氏家族与中小股东之间的一场定价博弈，新版草案能否改写未获得股东大会有效表决权股份总数 2/3 以上通过的结局，仍需等待股东大会的表决时刻。