2026 年的港股互联网板块，正在经历从 " 规模叙事 " 向 " 效率叙事 " 的深刻切换。当流量红利退潮、补贴大战进入消耗战，市场对 " 确定性资产 " 的定价逻辑，已从单纯的用户增长转向资本回报效率与盈利质量的真实验证。

在本地生活与短视频商业化这两个核心赛道，美团与快手分别代表了两种截然不同的生存样本：一个在激烈价格战中坚守核心利润底盘，通过组织效率与技术提效穿越周期；另一个以 AI 为杠杆撬动第二成长曲线，在主业承压时押注未来。

这两家公司都试图证明：宏观波动与竞争加剧的叠加期，港股互联网平台仍能凭借差异化资产壁垒，构建具备长期价值的 ROIC 护城河。

美团正在经历上市以来最严峻的一次利润压力测试。2025 年 4 月爆发的外卖大战将这场对抗推向高潮。京东高调进入外卖市场，阿里巴巴将 " 小时达 " 升级为 " 淘宝闪购 " 并宣布投入 500 亿元补贴全面参战。这场战争的本质，并非单纯争夺外卖份额，而是对即时零售入口的卡位。

冲击是剧烈的。华创证券测算，2024 年美团外卖业务在核心本地商业营业利润中占比超过 70%，是公司最主要的利润来源。而到 2025 年，美团全年经调整净利润转为亏损 186.5 亿元。但从 2026 年第二季度开始，修复信号已经显现。

美团 2Q26 业绩公告显示，核心本地商业收入同比增长 10%，营业利润转正至 57 亿元。华兴证券研报指出，该数字显著优于 1Q26 的亏损 20 亿元，且复苏力度强于预期。管理层透露，随着竞争对手补贴支出放缓，美团外卖订单量和总交易额市场份额均实现环比提升，即时配送板块单均利润回升至 0.19 元，对比 1Q26 每单亏损 1 元，改善幅度显著。

更关键的是长期战略方向。管理层重申 " 日订单量 1 亿单、每单利润 1 元 " 的长期目标。华创证券判断，外卖市场最终将形成美团与阿里的 " 双寡头 " 格局，美团保持单量与 UE 的领先，但可能要到 2030 年前后外卖业务营业利润才能回到 2024 年水平。这背后是美团多年积累的三大核心壁垒：全国最大的即时配送网络、覆盖广泛的地推能力，以及消费者心智中根深蒂固的 "30 分钟送达 " 认知。

到店酒旅业务同样展现韧性。尽管 2023 年曾受抖音剧烈冲击，但经过调整，美团通过 " 搜索 " 模式与抖音的 " 推送 " 模式形成差异化竞争。2025 年到店业务 GTV 核销后仍保持增长，经营利润率趋稳。华创证券判断，美团与抖音在到店业务上各有优劣，长期竞争格局将趋于稳定。

不过，卖方对美团 2026 年利润修复节奏仍存在分歧。华创证券在 2026 年 7 月深度报告中预测，2026 年 Non-IFRS 净利润约为 -56 亿元；而东方财富证券同期预测 2026 年归母净亏损约 71.5 亿元。不同机构对补贴退坡后的盈利弹性判断不一，这也意味着外卖竞争仍可能反复，新业务减亏进度仍是影响估值的核心变量。

与美团守住基本盘的逻辑不同，快手选择在主业承压的窗口期，以 AI 为矛开辟第二战场。

可灵 AI 是快手当前最具想象力的资产。浙商证券深度报告显示，截至 2026 年 3 月，可灵 AI 年化收入运行率（ARR）达 5 亿美元，较 2025 年 12 月的 2.4 亿美元翻倍增长。2026 年第一季度，可灵 AI 收入超过 6.5 亿元，同比增长超 300%。7 月，可灵完成超 190 亿元融资，投后估值达 180 亿美元，引入包括腾讯、阿里、百度在内的 34 家投资机构，快手持股比例仍达 68%。

从市场空间看，浙商证券测算，2026 年全球多模态内容消费及广告变现收入池约 1.41 万亿美元，其中 AI 可提效的制作及创意成本池约 3610 亿美元，中性替代率下对应市场空间约 1083 亿美元。可灵当前 ARR 相对于千亿美金市场，商业化渗透率尚不足 1%。这正是快手敢于持续投入的底层逻辑：行业仍处于 " 优质供给创造需求 " 的早期阶段。

但短期财务代价同样明显。华泰证券报告显示，快手 2Q26 营收同比仅增 1.4%，经调整净利润同比下降 30% 至 39 亿元。管理层预计下半年收入与利润将继续承压，原因有三点：6 月起电商税征管全面收紧，从人工抽查转向全量对账，直播电商中小商家生态受冲击进而削减广告预算；娱乐直播收入因内容合规整改在下半年显著下滑；AI 投入带来的折旧费用开始攀升。

围绕快手估值的多空分歧随之凸显。浙商证券基于 SOTP 分部估值法，给予快手主业 10 倍 PE、可灵 AI 50 倍 PS，合计目标价 93.99 港币。其中可灵 AI 估值高达 1770 亿元，几乎与主业持平。华泰证券则在 2Q26 财报点评中将目标价下调至 50.32 港元，主因广告增速承压，且认为可灵大版本迭代前竞争格局仍存不确定性，2Q 可灵 ARR 增速已放缓。华泰还提示了竞品压力：近期 Seedance 2.5 与 H3 接连发布，市场对可灵竞争位置有所担忧。

两篇报告的判断差异，本质上是两种估值框架的分野：浙商更看重可灵在千亿美金赛道中的长期期权价值，华泰更关注下半年主业去杠杆和 AI 折旧对利润表的短期拖累。

值得注意的是，快手正通过 AI 研发改革重塑组织效率。截至 2026 年 6 月，92% 员工使用自研 Agent，研发人员 AI 代码贡献率达 60%，平均需求交付周期较 1Q26 缩短超 10%。这种 " 以 AI 改造自身 " 的内生效率提升，是与可灵商业化同等重要的长期价值线索。

将两家公司并置观察，可以清晰看到两种路径下的净利润质量差异。

美团的净利润含金量，依赖于核心业务的护城河深度与现金创造能力。截至 2025 年末，美团持有现金及现金等价物 1067.7 亿元，短期理财投资 600.6 亿元，资产负债表依然厚实。华创证券研报预测，2026 年美团 Non-IFRS 净利润约为 -56 亿元，但 2027 年将恢复至 284 亿元，2028 年进一步增至 543 亿元。这种 " 先亏后盈 " 的节奏，建立在外卖终局判断之上：最终形成美团与阿里的双寡头格局，阿里付出的代价是 2025 至 2028 年累计亏损或达 1300 亿元左右。

快手的净利润含金量，更多体现在 AI 资产的期权价值与组织效率的边际改善。浙商证券预测快手 2026 年经调整净利润为 174.84 亿元，但这一预测包含了可灵 AI 的投入和增长预期。华泰证券则预测 2026 年经调整净利润为 88 亿元，剔除可灵亏损后主业约 135 亿元，而 2025 年集团经调整净利润约 206 亿元，阶段性下滑显而易见。

从 ROIC 角度看，美团确定性更强：外卖、到店、酒旅均为已验证的成熟商业模式。快手想象空间更大，但不确定性也更高：多模态模型底层技术尚未出现类似 LLM 的 "Transformer 时刻 "，竞争格局随时可能因技术突破或巨头入局而重塑。

回到核心命题：本地生活与短视频商业化，能否构成港股互联网的 " 确定性资产 "？

答案是肯定的，但来源各不相同。美团的确定性来自物理世界的履约壁垒，那是骑手、地推和十年运营经验构筑的护城河。快手的确定性来自 AI 时代的技术卡位，虽然短期盈利承压，但可灵在模型能力、用户规模和商业化进度上的领先优势，为其赢得了战略窗口。

华兴证券判断：美团 " 核心本地商业板块利润复苏显著强于预期 "，但外卖竞争仍可能反复，新业务减亏进度仍是影响估值的核心变量。这恰恰揭示了估值逻辑的转向：市场不再为单纯的 GMV 增长买单，而是更加关注每一块钱的资本投入能创造多少回报。

美团与快手提供了两个不同维度的价值样本：一个在存量竞争中证明盈利韧性，一个在增量赛道中押注增长弹性。当港股互联网板块整体估值仍处历史中位数水平时，理解这两家公司净利润的 " 含金量 " 差异，就是在理解未来 3 到 5 年中国互联网投资的核心命题。（作者｜孙骋，编辑｜刘洋雪）