作者 | 铅笔道 吴欣晓

编辑 | 铅笔道 黄小贵

从中产身上赚了大钱的 lululemon，最近跌得好厉害。

9 月 4 日，lululemon 公布最新财报，股价一度暴跌超过 18%，跌至 2018 年以来低位。

今年以来，其股价已累计下跌超 40%，较 2023 年末的历史高点跌去约四分之三。

触发暴跌的是两份坏消息：业绩不及预期，以及全年指引再次下调——这已经是连续第二个季度下调。

还有更坏的消息：赚钱招牌产品紧身裤，第二季度销售额下降约 20%。

曾经靠一条瑜伽裤卖到 1000 元、市值一度冲到 500 亿美元的公司，如今核心品类下滑、大本营失守、中国市场失速，" 高增长 + 高毛利 " 的信仰正在松动。

高估值时代结束了

lululemon 最厉害的地方，从来不只是把瑜伽裤卖贵。它把一件功能性运动服，做成了一种生活方式消费品。

消费者买的不只是弹性、透气和面料，也买版型、颜色、社区文化以及品牌身份。一条 Align 紧身裤可以多年不退出货架，只需要不断增加颜色、长度和搭配，消费者就可能反复购买。

这种模式一度非常赚钱。

2024 财年，lululemon 收入达到 105.9 亿美元，同比增长 10%；毛利率达到 59.2%，营业利润率达到 23.7%。这意味着它不仅卖得贵，而且还能不断卖出更多。

华福证券消费大健康首席分析师刘畅告诉铅笔道，过去资本市场愿意给 lululemon 较高估值，核心看三件事：高毛利、持续的同店增长，以及不断扩展新品类的能力。

这三件事曾经互相推动。

瑜伽裤火了，消费者会顺手买运动内衣、外套和包；女性市场做起来，再切入男装、鞋履；北美跑通以后，再向中国等海外市场复制。

但如今，钱不好赚了。

第二季度，lululemon 净营收同比下降 4.3%，低于华尔街预期。全球可比销售额下降 9%，固定汇率口径下降 10% ——这是疫情以来首次连续两个季度负增长。

利润上，剔除一次性的关税退款后，同比降幅超过三成；毛利率下降 3.5%。

真正让市场恐慌的是指引。

lululemon 预计第三季度营收同比下降 10% 至 11%；全年营收同比下降 5% 至 7%。

华尔街的评价是：业绩 " 全面糟糕 "，短期内看不到明显改善迹象。

刘畅告诉铅笔道，市场真正担心的不是 lululemon" 突然卖不动了 "，而是过去支撑 40 倍以上估值的三根支柱——高毛利、持续的同店扩张、靠新品类不断增长——同时出现了松动。

" 现在相当于三线齐杀。" 刘畅说。

三线齐杀，钱没得赚了

第一条线，核心品类不行了。

财报电话会上，管理层首次给出量化数据：标志性紧身裤（leggings）销量同比下滑约 20%。

紧身裤是 lululemon 的立身之本。

过去，一条 Align 瑜伽裤可以卖近千元，消费者还会不断买新颜色、新长度。一款产品能卖很多年，研发一次，反复收割——这是 lululemon 高毛利的重要来源。

如今优势正在变成问题。当消费者觉得 " 经典款我已经有了 "，品牌就需要不断制造新鲜感。但 lululemon 的产品迭代没有跟上。宽松版型的 Groove 阔腿裤、Dance Studio 等新品虽然在增长，但体量只对冲了紧身裤下滑的一半左右。

GlobalData 董事总经理 Neil Saunders 的判断是：lululemon 当前产品组合 " 缺乏吸引力 "，非核心产品过多，时尚度和设计都没达到消费者预期，技术创新也不足。" 消费者越来越不愿意为品牌溢价买单。"

第二条线，大本营美洲市场崩了。

第二季度，美洲地区收入同比下降 8%，可比销售暴跌 12%。这是 lululemon 最大的市场，贡献了大部分收入。

过去市场还能用 " 北美不行、中国接棒 " 的逻辑安慰自己。但这一次，中国市场也失速了。

第三条线，中国市场首次出现固定汇率负增长。

第二季度，中国大陆市场按固定汇率计算收入下降 2%，可比销售额下降 8%。这是 lululemon 进入中国以来最差的表现——仅仅几个季度前，中国市场的同店增长还在 20% 以上。

管理层归因于 6 月份文化营销引发的舆情风波，以及天猫 618 取消预售机制的影响。但更值得警惕的是，竞品已经正式入场。

8 月 12 日，Alo Yoga 天猫旗舰店开售，预售尾款开启 1 分钟成交额破 1000 万元，打破天猫运动户外品类新品牌开店纪录。

同期，Vuori 在深圳连开两店，Sweaty Betty 在宝尊操盘下重返中国，耐克与卡戴珊的 Nike SKIMS 在上海即将开业，安踏旗下的 MAIA ACTIVE 把瑜伽裤吊牌价从两三百元提到了 799 元。

高端瑜伽裤的赛道里，一下子挤进了一堆玩家。

谁在抢 lulu 的钱？

lululemon 的蛋糕正在被分食。

Alo Yoga 是最直接的威胁。这个 2007 年诞生于洛杉矶的品牌，营收从 2019 年的约 2 亿美元，到 2022 年突破 10 亿美元，三年翻了五倍。

它的打法和 lululemon 完全不同：不主打专业面料，主打 " 更年轻、更时尚 "，靠社交平台种草、明星街拍、快时尚式的上新节奏抓用户。

市场研究机构 M Science 的测算显示，Alo 已吃掉 lululemon 约 15% 的高端瑜伽裤份额。在北美，Alo 有 84% 的门店紧贴 lululemon 布局，双方用户重合度高达 63%。

刘畅告诉铅笔道：" 真正能够盈利的玩家，基本上都避开了和 lululemon 正面硬刚的高端赛道。大家不跟它拼‘谁更专业’，而是另起炉灶。"

另一路是 " 男版 lululemon"Vuori，2014 年成立于加州，从男性瑜伽这个空白切入，如今在中国已开出 9 家直营店。

还有更便宜的玩家。

安踏旗下的 MAIA ACTIVE 从两三百元的价位往上走，已经把吊牌价提到了 799 元——虽然还没到 lululemon 的价位，但正在吃中端市场的份额。

刘畅总结了一条生存法则：主打品牌溢价的，必须持续快速迭代，否则就会被冲击。lululemon 如今的问题，恰恰就是经典款老化、新品没跟上。

9 月 8 日，新任 CEO 海蒂 · 奥尼尔（Heidi O'Neill）将正式上任。这位在耐克工作了 26 年的老将，面对的将是一座大山，第一份考卷只有三个月时间。