"9 月资产配置的关键词是防御和等待。"

文 / 巴九灵

股市终于又站在了光里。

昨天（9 月 7 日），科技股迎来了一次酣畅淋漓的反弹，深成指涨 1.91%，创业板指涨 3.41%，科创 50 涨 2.42%。全市场超 3100 股上涨，算力硬件股全线爆发。韩股走势同样美好，韩国 KOSPI 综指大涨近 5%。

与此同时，跷跷板另一头的银行、煤炭、有色等板块跌幅居前，一起一落下，沪指全天仅涨 0.07%。

这几乎是 8 月行情的缩影。整个 8 月，市场在算力硬件为代表的科技小登和以煤炭为代表的红利老登之间反复横跳，上半月，科创综指一度积累了超过 15% 的涨幅；而到了下半月，资金再次流出科技股，转向煤炭、有色金属、石油石化等周期和红利板块，前者应声回落。

最终，沪指全月修复 4.02%，煤炭和电子双双以 12% 的单月涨幅成为 8 月表现最好的板块。

但 9 月是否会延续这样两极分化的趋势？我们开启了《9 月财富增长报告》的调研，邀请 11 位理财专家，对未来一个月的行情进行了一次把脉。今天的文章，就来剧透下其中部分内容。

警惕三大风险

在选择防御和进攻前，我们先对 9 月可能引发市场巨变的重大风险做了一次摸排。

这个月，有三件宏观大事可能引发全球市场震动。

▶▷第一件事，这次参与调研的 11 位专家里，有 10 人将 9 月 16 日美联储议息会议的加息风险明确列为 9 月投资的头号风险。

实际上，进入 9 月以来，资本市场尤其美股已经成为与 " 美联储是否加息 " 高度相关的消息市。

8 月 28 日，沃什在杰克逊霍尔会议放鹰，称如果通胀不能回落至 2%，美联储就 " 还有工作要做 "。随后市场定价的 9 月加息概率由约 35% 升至 57%，政策敏感的两年期美债收益率创一个月新高，美元则录得两个半月来最大单日涨幅，美股小幅下跌。

9 月 3 日，美联储理事沃勒又放出偏鸽信号。他表示，如果最新数据继续证明通胀降温，他倾向于支持 9 月维持利率不变。当天市场定价的加息概率由 63.2% 降至约 50%，10 年期美债收益率下跌 3.6 个基点至 4.758%，美股三大指数均大涨 1%。

而就在这段鸽派发言次日（9 月 4 日），形势又一次反转。当天披露的美国 8 月非农就业新增 16.2 万人，超过市场预期 5.3 万人的三倍。非农走强说明美国就业仍有韧性，因此美联储更有底气加息。

数据披露后，芝商所显示美联储本月加息的概率比前一日提升约 9 个百分点至 58.4%，美股再度下跌。

不过，无论是美国内部还是我们的专家调研结果，对于 9 月是否加息，依然存在一定的分歧。

加息可以抑制通胀，却会推高融资成本、导致经济紧缩；不加息又难以应对油价飙涨带来的通胀风险，此外还需应对来自白宫的政治压力，这让美联储在多重压力下摇摆不定。

或因如此，有市场分析认为，沃什是嘴上鹰派，但行动上偏鸽。从他在 7 月议息会议上可见一斑：即使已经有三位官员主张加息，他仍投票支持将政策利率维持在 3.5% — 3.75% 按兵不动。这种行为风格为政策保留了空间，但也让市场预测更加迷雾重重。

综合被调研专家的意见，若 9 月加息落地，风险会沿着三条路径向资本市场传导：

◎ 其一，如果美联储 9 月加息，会导致美债收益率继续上升，直接打压全球股市，尤其压制对远期盈利依赖较高的科技成长股；

◎ 其二，加息会影响市场预期。在市场眼中，9 月加息或许只是一个开始，对不确定性的恐慌本身，就可能引发剧烈波动；

◎ 其三，即便 9 月暂不加息，但只要美国就业和通胀数据持续走强，市场不断强化的加息预期仍会继续导致利率居高不下。

因此，至少在上半月，全球股市仍会受这一风险项的干扰。

▶▷第二件事，是美伊局势再度恶化。这次调研中，1 位专家视其为首要风险，4 人将之列为第二大风险。

8 月 30 日，美伊在维持了一个月的相对平静后再度交火。受此影响，布伦特原油当晚一度跳涨超 2% 至每桶 91 美元上方，此后一直维持在 90 — 98 美元区间震荡。

9 月 4 日，美国汽油价格已创历史新高

结合我们的调研，专家们认为相较于美联储的政策走向，地缘冲突的突发性更强、更难以预测和定价。

考虑到美伊冲突所推高的油价，是导致本轮全球通胀的根本原因，若冲突进一步扩大，油价上涨不仅会压低企业利润和居民实际购买力，还可能迫使美联储不得不加息应对通胀，乃至推动全球进入利率上行通道。

不过，也有 2 位专家认为，美伊冲突持续半年，已经较大程度被市场定价。后续只有冲突明显升级、油价突破原有区间并持续停留在高位，才可能形成新的风险冲击。

▶▷第三件事，则是 11 月 3 日美国中期选举前，可能出现新的经贸摩擦。2 人将之视为第二大风险，5 人将其列为第三。

多位专家认为，随着竞选进入冲刺阶段，美国政府或为了回应国内政治压力，推出新的制裁政策，乃至联合其他国家共同施压，对中国企业供应链、海外订单和盈利的影响会更大。

专家们建议，对于这一风险，需要注意区分情绪冲击与真实盈利的影响。传闻和强硬表态容易引发市场波动，但真正影响市场的是政策结果是否超出预期，以及是否真正影响上市公司盈利。

风格如何切换？

接下来我们继续回到行情本身。之所以 8 月份会走出跷跷板式的行情，与它所处的资金背景有关——缩量行情。

8 月下旬以来，两市日均成交额持续跌破 2 万亿。到 9 月第一周，全 A 的周均成交额为 1.97 万亿，相较 6 月底的 3.55 万亿下滑了 44.4%，已经接近 4 月初美伊冲突黑天鹅导致全球股灾时期的全年低位。

公募基金的资金流向数据同样证明了这一点。8 月，股票 ETF 由 7 月的净流入约 4778 亿元转为净流出约 1199 亿元，同期债券 ETF 净流入 294 亿元，说明资金正转向更保守的资产。

正因为在缩量行情之下，投资者似乎只能在科技与非科技之间二选一或进行所谓的均衡配置。

那么，这个跷跷板效应在 9 月会走向何方？我们也调研了专家的看法，从他们的投票结果中得到了几个有意思的结论。

首先，11 位专家中没有一个人认为 9 月科技股将结束调整，重新成为主线。

这部分专家主要提到了三个原因。

◎ 其一，有专家认为，参考 2021 年的碳中和、新能源赛道的历史经验，A 股市场往往会在科技赛道的产能不足期迅速炒上天，并且在产能见顶前一两年抛售。从这个最悲观的角度看，不排除科技牛市已经见顶的可能。

◎ 其二，对科技基本面的质疑正与日俱增。从产业角度看，全球算力租赁的价格上升，巨头债台高筑，而 token 厂商开始陷入内卷价格战，模型公司的毛利被双向挤压。现在的科技行业，正在用最时髦的概念赚最苦的钱。

◎ 其三，美债利率失序上行带来的宏观不确定性，正在悄然增加科技股的投资风险。

但需要明确，这样的选择只反映了他们对短线行情的态度。有多位专家提到，科技基本面依然强劲，且算力硬件这类国产替代板块有望走出独立行情。

第二个现象是，同样没有人认为 9 月会再次出现 7 月那样的大跌行情。

原因是，一方面，经历了 6 月和 7 月的暴涨暴跌后，前期拥挤的杠杆交易已明显降温，科技板块的波动率将显著下降，整个市场会随之振幅放缓。

另一方面，现阶段资金青睐的红利、周期等非科技板块，都有业绩支撑，且估值安全垫较厚。即便持续上涨动能有限，但在现在这个价格水位上，反弹的机会也高于大跌风险。

至于具体方向，有 8 人认为，9 月仍将延续从科技向非科技板块扩散的轮动行情，这一观点占比达到 73%。

其中又有相对乐观者和相对悲观者，人数对半开。偏乐观的 4 人认为，9 月的行情不会像第一周那样纯粹跷跷板式的此消彼长，而是在轮动中走强。

原因在于，一方面，科技板块基本面依然强劲，经历过一轮调整后，向下空间不大；与此同时，经过中报季的业绩验证的创新药、化工、有色金属、煤炭等非科技行业的景气共识正在逐步积累，这些板块有概率迎来补涨，同时拉动大盘走强。

在本次调研中，这些高度景气的非科技板块也成为了专家们短期相对最看好、配置意愿最高的风险资产。

而相对悲观的专家则强调，核心困局仍是市场缺乏增量资金。

这些专家认为，在没有量能支撑的情况下，非科技资产的反弹更多仍只是是资金再平衡驱动的轮动补涨，而非具备持续性的新主线。

另外，还有 3 人认为，9 月会出现更彻底的风格反转，以红利为代表的非科技资产将成为新主线。

红利并非某个具体行业，而是对稳定分红、高股息资产的统称，主要分布在银行、煤炭、石油石化、交通运输和公用事业等领域，以央国企为主。截至 8 月底，中证红利指数的前三大行业分别是银行、煤炭和交通运输，权重合计约 57%。

被看好的原因是，科技和红利向来处于跷跷板的两头。若市场抛弃科技泡沫，大概率会拥抱相对确定性最高的资产——能提供高股息作为安全垫、估值也已经十分便宜的红利。

总结来说，虽然专家态度高度分化，但调研结果呈现的结论是 " 难上难下 "。科技股 9 月依然很难出现反转行情；以红利为代表的高股息资产和基本面较强势的大周期行业接棒概率相对较高，但也大概率难有单边上涨。接下来，市场仍有很大可能是在轮动中继续酝酿和蓄势。

防御和等待

从日历效应来看，9 月的确是一个交易难度较大的月份。

兴业证券统计发现，全年视角下，中国股市的行业轮动存在较强的季节性规律。每年 3 — 4 月份，8 — 9 月份和 12 月份，通常是行业轮动相对剧烈、缺少主线方向、市场共识相对分散的阶段。

那么在这样的 9 月，投资者如何操作合适？为了让专家的意见更有实操参考性，我们设计了一道资产配置题，抛给专家。

具体来说，我们邀请专家们对 11 种热门大类资产做了一次模拟配置，他们需对每一项资产在 " 高配 "" 中配 "" 低配或不配 " 中做出选择。这些标的涵盖了跟踪全球市场主要指数的 ETF 和近期热门资产，它们分别是：

纳斯达克 ETF、沪深 300ETF、科创 50ETF、资源 ETF、创新药 ETF、消费 ETF、中证红利 ETF、恒生科技 ETF、一线城市房地产、黄金、现金及债券、货币基金等固收资产。

投票结果总结如下，供各位参考，不过投资有风险，决策需谨慎，以下结果并不构成具体的投资建议。

◎ 第一，相较过去几个月，专家们对除现金之外的各类风险资产配置比例明显降低。

◎ 第二，整体转向防御，资产选择上更强调确定性，现金和红利是高配人数最多的两项资产。

◎ 第三，即使是业绩得到验证的景气资产，也只建议中等配置。这再次说明看好行业方向不等于建议重仓，在整体环境尚未明朗时，更合适的是老鼠搬家式分批进场，而不是为了博取收益集中押注。

总体来看，9 月资产配置的关键词是防御和等待。用现金保留选择权、以红利作为防御底仓，对景气资产试探性进场，同时降低对高波动和基本面不明朗资产的投入。方向判断可以积极，但仓位选择仍需谨慎。