9 月 16 日港股开盘前，携程发布 2026 年第二季度及上半年业绩。这是 51.8 亿元反垄断罚没决定落地后，携程交出的第一份财报：

二季度，携程收入 156.6 亿元，同比增长 6%。其中：住宿预订收入 65.8 亿元，同比增长 6%；交通票务收入 53.5 亿元，同比下降 1%——这是企业最主要的两项收入来源。但计入 51.8 亿元费用（反垄断罚款，由 16.6 亿元的违法所得，和按 2025 年企业国内销售额的 7.5% 计的 35.2 亿元构成）后，携程当季归母净亏损 24.6 亿元；不考虑这笔费用，归母净利润约为 27 亿元。

51.8 亿元不是小数目，但对投资者来说，它反而是这份财报中最容易理解和评估的一项：金额已经确认，性质也清楚，市场知道它主要是一次性冲击。

难算的，是处罚之后的生意。

监管究竟改变了携程和酒店之间的哪些关系？这些变化会不会继续传导到房价、佣金、流量分配和利润率？这才是财报后的业绩电话会上，分析师反复追问的。

有投行问调查结束后公司是否需要调整战略，也有人追问新的酒店合作模式会不会影响竞争力，资本市场希望看到管理层关于整改对未来经营的影响进行量化评估，但管理层没有给出具体数字。携程 CFO 王肖璠只表示，酒店合作伙伴迁移到新的经营模式、市场惯例重新调整的过程中，国内业务可能出现 " 一定波动 " ——处罚已经落地，规则已经改了，但新规则下的酒店生意还没有跑满一个完整周期。

携程真正被 " 拆 " 掉的是什么

把时间线拨回 2026 年 1 月，市场监管总局对携程立案调查；7 月 25 日，调查正式定案。监管部门认定，2020 年以来，携程在中国境内在线酒店预订平台服务市场具有支配地位，并围绕流量分配形成了一套酒店合作机制。

在这套机制里，被定级为 " 特牌 " 的酒店——可以获得更多流量和权益支持，但不得与竞争平台合作；" 金牌 " 和 " 无牌 " 酒店则被要求向携程提供 " 全网最低价 "。其中，" 金牌 " 酒店要比其他平台低 20 元或 5% 以上，" 无牌 " 酒店的价格也不能高于其他平台。

被纳入携程供给更高层级，对酒店来说意味着获得更多的流量倾向，包括推荐的优先级，但需要付出的代价是多方面的。既有提供全网最低价，出让定价权给平台，也包括不与携程的竞对平台进行合作。

比如，监管文件还提到 " 调价助手 "" 挂牌通 " 和比价系统：平台持续比对酒店在不同渠道的公开价格，一旦发现携程端价格更高，可以通过相关工具直接调低价格，并配合流量限制、" 摘牌 "、扣除订单储备金等措施落实最低价要求。

这些规则真正触及的，并不只是酒店在某一天卖多少钱，而是 " 酒店能不能自己决定把什么价格留给哪个渠道 "。一家酒店即使愿意在竞争平台上便宜 30 元，只要 " 全网最低价 " 持续生效，这个价差就很难长期存在。

消费者最终看到的，仍然可能是几个平台相近的房价。所以竞争平台即便投入了补贴和流量，也未必能形成稳定、可见的价格差异。

而携程手握的流量是具有时效的，可能比电商平台、社交媒体平台等的流量更值钱。手机今天没卖掉，明天还可以继续摆在货架上；但今晚空着的酒店房间，过了午夜就失去了销售价值。对酒店经理来说，搜索排序不是一个抽象的算法指标。监管披露的案例里，有酒店加入相关合作体系后，搜索排名从 2000 名以后升到约 200 名。排名往前一截，可能就是当晚多卖出去的一批房。

携程手里的流量还带着很强的旅行意图。用户先买了机票或火车票，平台已经知道他的目的地和出行日期，住宿预订自然有了下一次交易入口。品牌、会员、交通票务入口、二十多年积累的供应链和售后体系，这些都是真实的竞争能力——需求越集中，酒店越不愿意失去这个渠道。

所以当这些能力积累到足够大的规模后，平台就能把订单和流量进一步转化为对酒店价格、合作范围和渠道选择的影响——这也是携程被调查的 " 原罪 " 所在。过去，正是靠着 " 挟高净值酒旅用户以令高端酒店 " 的定价权，携程在其市场里堪称 " 躺赚 "，尤其是 2025 年，企业仅 600 亿元的营收体量，就创造了超 300 亿元的净利润。

不过，企业自身的调整，其实在处罚公布前就已开始。

今年 3 月，携程即已宣布下线 " 调价助手 "；7 月 25 日处罚落地后，又停止 " 挂牌通 " 调价并下线相关功能。7 月底，公司进一步停止原有 Tier 1、Tier 2（委托分销层级体系，Tier 1 一般指一级委托分销，即前文所述的 " 特牌 "，Tier 2 一般指 " 金牌 "）酒店合作项目。

到这次中报电话会，管理层还表示酒店排序算法已经调整，消费者反馈、服务质量、产品竞争力、历史转化率等因素会获得更高权重。

二季度数据目前没有显示酒店业务突然失速，住宿预订收入仍然增长，3 月份相关工具下线后也没有立刻出现明显下滑。但时间上，Tier 1、Tier 2 等更深层的合作机制，也就是携程所 " 仰赖 " 的，具备一定 " 类独占 " 价值的高端酒店合作模式，是在 7 月底以后进一步退出，Q2 没有完整覆盖这部分变化。

所以眼前这份中报最多能说明，调查和早期整改没有让业务迅速失控，但它远不足以证明新的酒店合作关系已经稳定。管理层的披露也留出了同样的空白。当分析师要求量化影响时，携程没有给国内酒店 GMV，没有给 take rate（货币化率）的变化，也没有给未来利润率区间。

携程还有另一条增长线，但外面的竞争也没有停

国内酒店之外，这份中报还有一条很清楚的增长线。二季度，Trip.com 国际平台收入同比增长超过 50%，入境游收入保持高双位数增长；一季度时，国际平台 gross bookings 同比增速约 65%，入境游预订同比增长约 90%。

在国内酒旅消费承压的现况下，携程整体大盘的增长，事实上更多来自于国际业务的高增。从收入结构来看，企业对国内市场的依赖在降低——中国入境游仍在恢复和扩容，亚洲内部短途跨境旅行保持活跃。管理层在电话会上提到，亚太仍是 Trip.com 国际业务最大的增长来源，欧洲和美洲增速更快，只是基数较小。

与此同时，国际平台也不再主要靠机票拉动：住宿继续增长，景点和打包产品增速更快，不同产品之间的交叉销售在改善。

但作为基本盘的国内机酒的外部竞争，似乎随时可能重返烈性。从过去一年的即时零售市场竞争来看，平台公司变得重新愿意为市场份额花钱，即使在外卖这样履约更重、利润率不高的市场，也仍然能看到相当高的阶段性投入。酒店的客单价更高，不需要每一单配置骑手，成熟 OTA 的变现能力也更强，美团一直在往高星酒店渗透，抖音则希望把内容里的 " 看见一个地方 " 继续推到 " 直接把房间订了 "。

过去，基于携程对高端酒店的控制和影响力，竞争对手即使愿意补贴，也不一定能让消费者看到差异。如今，这层限制被拆除，价格和房态有了重新分配的空间。但这并不自动等于一场酒店补贴大战就要开始，美团、字节、阿里或许有意愿在一个相对更公平的环境里重新用补贴换取份额，但如今平台普遍的多线竞争（尤其是 AI），也让每一份资本和营销开支都变得日益谨慎。

所以更值得留意的，是当最低价和排他合作这些工具退出以后，携程剩下的能力，能不能继续让酒店主动把好价格、好库存和更多房态留给它。

就在携程发布中报的前一天，9 月 15 日，市场监管总局和文旅部召开在线酒店预订平台行业行政指导会。到场的不只有携程，美团、抖音、京东、同程、飞猪都在，会议明确要求各平台自查独家合作、" 全网最低价 " 等问题——如果只有携程受到限制，而其他平台可以复制同一套最低价或独家合作机制，携程的调整会更被动；如果这些约束继续在行业范围内收紧，平台之间最终要重新回答的，不再只是 " 谁能把酒店签下来 "，而是 " 酒店为什么愿意把更多房态、更好的价格和营销资源给你 "。

9 月 16 日的电话会上，携程管理层花了不少时间讲国际化、入境游、AI 和高端旅行。这些方向都有真实进展：国际化已经贡献明确的收入增长，AI 更多还处在产品和效率投入阶段。

但国内酒店仍然是最关键的观察窗口。它足够成熟，利润质量也更好，更重要的是，它最能解释携程过去二十多年积累下来的市场地位究竟如何运转。

一纸处罚，把携程原来绑在一起的两部分能力暂时拆开：一部分来自企业二十余年沉淀的品牌、用户、供应链、服务和真实订单；另一部分来自基于市场地位的所展开的最低价、排他合作条款，以及围绕流量建立的约束。

过去，正当和不正当的竞争被糅在一起，携程的能力质地很难被抽丝剥茧地看清楚。如今，不正当的能力部分被剔除，企业进入了重新证明自己的窗口期。

2026 年的第三季度，将是一个足够具体的观察窗口，从营收、利润，到份额。但有些体感性的变化，或许比抽象的财务数据更值得观察：不同平台的公开房价是否更频繁地出现差异；酒店会不会把库存和营销预算重新分给过去不那么重视的渠道；消费者订房时是否重新形成多平台比较的习惯。以及，为了维持价格竞争力，携程自己开始承担起多少额外补贴 ......

当一些建立在市场地位之上的约束被拿掉以后，携程的质地将得到更纯粹的检验。