能否走出 " 油价单引擎 "？

2026 年 8 月 28 日，中国石油（601857.SH，中石油 / 公司）交出了 2026 年半年度报告。

数字摆在那里，很硬：营收 1.53 万亿元，同比增长 5.3%；归母净利润 1039.4 亿元，同比增长 22%，创历史同期新高。

（来源：公司 2026 年半年报）

半年赚了 1039 亿，这是什么概念？相当于每天净赚 5.7 亿。这份千亿利润，究竟有多少是可持续的 " 内功 "，多少是随油价起伏的 " 周期红利 "？

油价叙事松动，利润结构多元化

过去二十年，中石油在资本市场的命运，几乎可以用一句话概括：成也油价，败也油价。

油价涨，它涨；油价跌，它跌。投资者把它当成单纯的油价映射。但 2026 年的这份半年报，透露了一个微妙的信号：中石油正在努力摆脱油价的单一叙事。

我们来看几个关键的分部数据。今年上半年，公司的油气和新能源分部，上半年经营利润 1004.5 亿元，同比增长 15.3%。这个增长，主要是油价上涨的功劳。

（来源：公司 2026 年半年报）

但请注意另外三个分部：上半年，中石油的炼油化工和新材料分部经营利润 145.3 亿元，同比增加 34.7 亿元。其中化工业务经营利润 27.9 亿元，同比翻倍（上年同期 13.9 亿元）。

（来源：公司 2026 年半年报）

此外，公司的销售分部经营利润 113.6 亿元，同比增加 38 亿元，增幅高达 50%。公司表示主要由于国际贸易业务毛利增加以及车用 LNG 加注、充换电、非油等业务利润增长所致。还有公司的天然气销售分部经营利润 241 亿元，同比增加 54.6 亿元，增幅 29.3%。

化工、销售、天然气，这三个分部合计贡献了约 500 亿的经营利润，而且增速全部跑赢油气主业。这意味着，中石油的利润结构，正在从油价单引擎向多引擎切换。

" 稳产 " 比 " 增产 " 更接近真相

上半年，中石油的油气当量产量 920.6 百万桶，同比微降 0.3%；原油产量 462.9 百万桶，同比下降 2.8%；真正增长的只有国内天然气（同比增长 2.4%）。拖累项是海外原油——同比下滑 14.2%，主因中东项目受地缘冲突影响减产。

（来源：公司 2026 年半年报）

换言之，中石油的产量故事不是 " 总量增长 "，而是 " 结构优化下的稳产 "：海外让位于国内，原油让位于天然气。

真正的增量藏在页岩油里。2025 年，公司国内页岩油年产量突破 700 万吨：吉木萨尔示范区从 2022 年的 50 万吨一路做到 178.3 万吨，大庆古龙示范区从 2021 年的 1.5 万吨连年倍增至 100 万吨；川南页岩气田累计产气突破 1,000 亿立方米，成为国内首个千亿方级页岩气田，年产量约占全国页岩气产量的六成。

2026 年上半年，大庆古龙、新疆玛北风城、西南渝西等项目继续推进，非常规正从 " 示范 " 走向 " 规模化上产 "。

（来源：公司 2026 年半年报）

这意味着，中石油在传统陆上油气资源之外，正在培育一条全新的、可持续的产量增长曲线。而这条曲线，恰恰是它未来 " 稳油增气 " 战略的核心增量来源。

对于一家资源型公司来说，储量和产量的可持续性，才是投资的真正锚点。页岩油气的规模化上产，正在把这个锚点从油价转移到资源禀赋上。

从 " 三桶油 " 横向对比看，中石油在原油产量和储量方面都占据领先地位。尽管我国陆上油气田开采年限较长、衰减问题较为严重，但公司在增储上产政策支持下不断优化开发效率、勘探新油田，保持原油稳产。

（来源：华安证券）

炼化剪刀差已经出现，天然气顺价改革仍未兑现

中石油的炼化板块大致有两条看多逻辑：海外炼厂加速退出带来的行业贝塔，与公司乙烷裂解降本带来的阿尔法。

贝塔是清晰的。2020 年以来海外主要炼厂累计退出产能约 93.5 万桶 / 日。国内炼油能力在 10 亿吨红线约束下于 2025 年净减约 1300 万吨 / 年。华安证券预计我国炼油能力峰值将在 2027 年左右出现，存量炼厂受益格局基本确定。

（来源：华安证券）

公司半年报里的 " 减油增化 " 剪刀差同样清晰。上半年，公司原油加工量下降 5.6%，成品油产量下降 8.8%；与此同时乙烯产量增长 20.8%，新材料产量大增 61.4%。炼油化工和新材料分部经营利润 145.3 亿元，同比增长 31.4%，其中化工业务利润直接翻倍。

但拆解利润来源后，我们也需要冷静看待这一结果。目前，公司裂解利润增长的主要驱动力是化工品涨价和产品结构切换，而非降本。

国内乙烯、PX、PTA 价格在上半年呈 " 倒 V 型 "，涨价红利集中在前半段。二季度，中石油的炼化分部经营利润环比已回落 25%。

至于乙烷裂解这条阿尔法，是一个长期渐进的兑现故事。目前公司乙烷裂解制乙烯装置已投产 3 套、合计乙烯产能 260 万吨 / 年。公司的塔里木二期 120 万吨 / 年装置在今年 7 月份才投产，成本优势能否发挥出来，需要进一步验证。

一句话总结：炼化的重估逻辑成立，但需要时间，也需要区分 " 已经到账的 " 和 " 正在路上的 "。

值得一提的是，中石油坐拥 " 三桶油 " 中天然气总产量的 69%、年供气量合计 1,170 亿立方米，而天然气顺价机制已在 130 多个市县落地文件——中长期受益路径清晰。

上半年，公司天然气销售分部经营利润 241 亿元，同比增长 29.3%。稍加考察会发现，上半年，天然气平均价格同比上涨不足 2%。也就是说，公司天然气利润增长的真正驱动力并非 " 顺价提价 "。

这种弹性主要来自公司采购成本优化与市场结构调整。公司销售分部的 50% 增速，大头来自国际贸易业务增利 47.2 亿元，以及车用 LNG 零售量增长 78.7%、充电量增长 1.5 倍的综合能源转型。也就是说，顺价机制的政策红利，当期尚未兑现。

分红：手中最硬的一张底牌

如果说油价弹性是周期馈赠，那么股东回报的持续改善，才是中石油价值叙事中最经得起检验的部分。

公司每股股利从 2016 年的 0.038 元提升至 2025 年的 0.47 元，九年增长逾 11 倍；派息率从约 10% 升至 54.7%，为近五年最高。2026 年中期拟每 10 股派 2.6 元，合计派息约 475.85 亿元，中期派息率约 45.8%。

（来源：wind）

更难得的是分红的底色。近三年，公司的经营现金净流入稳定在 4000 亿元以上；自由现金流从 2020 年的 619 亿元持续增长至 2025 年的 1197 亿元。

（来源：市值风云 APP）

这不是透支式分红，而是盈利与现金流双改善之后的从容。横向看，中国石油 860 亿元的绝对分红规模居 " 三桶油 " 之首，目前 H 股对应 5.88% 的股息率对长线资金仍有吸引力。

对中石油，正确的打开方式是 " 高股息 + 低估值 + 一体化抗风险 " 的配置价值，而不是 " 页岩油爆发 " 的想象空间。5% 以上的股息率，在央企高分红标的中依然拿得出手。

只是请记得，这份千亿利润的可持续性，最终系于油价能否维持中高位。高弹性与高不确定性，从来都是一体两面——正如周期送来的每一份礼物，都附有一张尚未结算的账单。