山西证券股份有限公司张天 , 高宇洋 , 孙悦文近期对德科立进行研究并发布了研究报告《DCI 需求旺盛，产能瓶颈有望逐渐缓解》，给予德科立增持评级。

德科立 ( 688205 )

事件描述

公司发布 2024 年年报，收入、利润微幅增长。2024 年，公司实现收入 8.4 亿，同比增长 2.8%，其中传输产品线收入 7.2 亿元，同比下滑 3.5%，主要由于国内传输网投资放缓。数据和接入产品线收入 1.0 亿元，同比增长 70.0%，主要由于 DCI 子系统产品自 2024 下半年以来需求旺盛。

公司发布 2025 年一季报，收入略增，利润同比下降。公司实现收入 2.0 亿元，同 / 环比分别 +6.0%、-17.4%；归母净利润为 0.2 亿元，同 / 环比分别 -36.8%、-39.8%。

事件点评

DCI 产能释放仍需时间、产品结构调整等导致 2025 年一季度业绩释放不达预期。一是高毛利率业务主动调价，且收入占比下降。一季度传输产品线因季节因素和下游需求节奏收入占比进一步下降，而子系统占比已提升至 40%，结构原因下公司综合毛利率 27.2%，较去年同期下滑 5.4pct；二是 DCI 业务增长较快，但因春节期间紧急备货及临时扩产导致成本激增，原定降本方案未能及时落地，对毛利率也造成了短期冲击。从存货来看，25Q1 账面价值为 4.2 亿元，同比 +21.6%，反映公司在手订单饱满积极备货。从固定资产看，25Q1 账面价值 2.7 亿元，同比 +98.5%，去年以来公司产能持续提升。

北美 DCI 市场需求旺盛，公司在 DCI 光层和子系统电层 ODM 具有竞争优势。在大模型分布式训练和推理需求本地化部署的趋势下，北美数据中心互联（DCI）市场需求强劲。根据 Lightcounting4 月预测报告，全球电信市场正迎来全面复苏，叠加 DCI 网络的稳定投资，2025-2030 年 DWDM 光模块将回暖。与光模块不同，DCI 系统需要光层、电层协同工作，且电层系统涉及到与客户的系统对接和软件适配，因此认证时间较长。公司已完成 100G/200G/400G/600G 全系列 DCI 设备的开发迭代，实现在全球分布式算力集群商用部署。在客户指引下公司积极扩产，目前泰国工厂预计年底前全面投产并完成认证，国内老产线产能已提升一倍，随着新产线 6-7 月完成认证年内产能有望再扩一倍，我们预计公司产能将呈逐季提升态势，到年底供应瓶颈或有效缓解。

国内 2025 年算力投资拉动下，传输网骨干网投资有望保持韧性。算力建设的指数级增长将对全光交换机、400G 骨干网、800GDCI 城域网设备和模块带来更强力的需求增长。一方面，国内运营商积极开展 400GOTN 规模建设，公司作为中兴通讯关键供应商带来对 400G 相干长距离光模块、相干收发器件、C+L 光放大器以及 OXC 背板等产品持续性需求。另一方面，智算互联加速 800G 应用，国内城域 800GWDM 行标已通过征求意见稿，能够满足大规模参数模型分布式跨数据中心训练，例如中国电信在今年 2 月实现了现网 800G500 公里长距互联分布式训练，公司在 800G 长距离传输子系统和器件有全面布局。第三是适应小颗粒度和确定性时延的场景，国内正加速 fgOTN 替换 SDH 网络，中国移动计划 2025 年部署 fgOTN，正积极推进现网试点工作。受益于以上建设需求，公司传输网产品有望逐步恢复拉货动能。

盈利预测与投资建议

我们预计公司收入增长主要由 DCI 子系统和光模块、放大器驱动，预计公司 2025-2027 收入分别为 12.5/18.1/22.7 亿元，归母净利润分别为 1.4/2.2/2.9 亿元。由于新增产能爬坡及验证仍需时间以及参考光模块行业平均估值水平，我们调整公司评级为 " 增持 -A"。

风险提示

DCI 新产品或供应链设计导入不及预期导致毛利率承压；DCI 新厂房验证和测试能力受限等导致产能释放不及预期；运营商算力投资挤压传输网投资导致传输产品线持续下滑；中美科技贸易摩擦影响对北美大客户业务开展。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 3 家机构给出评级，买入评级 3 家。

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