6 月 5 日，万泰生物（603392.SH）的股价一字涨停，截至当日收盘，总市值为 991 亿元，距离千亿市值仅一步之遥。

6 月 4 日，万泰生物公告其申报的九价人乳头瘤病毒（HPV）疫苗（商品名称：馨可宁 9）获批上市，适用于 9 — 45 岁女性。

这是获批上市的首款国产九价 HPV 疫苗，也是全球第二款九价 HPV 疫苗。此前，在全球范围内，九价 HPV 疫苗仅有默沙东（NYSE:MRK）的佳达修 9。

万泰生物是国产 HPV 疫苗龙头，曾靠其研发的首支国产二价 HPV 疫苗馨可宁获得超百亿元收入。如今二价苗营收不佳，业绩已连续下滑两年。有分析师认为，九价疫苗或可成为万泰生物业绩核心驱动力。

万泰生物尚未公布九价 HPV 疫苗的价格，不过曾称该疫苗具有生产成本低、价格实惠等优势。默沙东的佳达修 9 在中国的定价是每针 1300 元左右。

不过，九价 HPV 疫苗已经 " 飞入寻常百姓家 "，默沙东与其国内代理商智飞生物（300122.SZ）都在承受销售压力。不再稀缺的九价苗，万泰生物还能卖动吗？

业绩承压 押注九价

市场对万泰生物的九价 HPV 疫苗期待已久，过去两年，在二价 HPV 疫苗销售承压背景下，其股价多次随九价 HPV 疫苗的研发进展而波动。

在 2025 年 5 月的万泰生物股东大会上，九价 HPV 疫苗的审批进展是投资者关注的主要问题。有投资人抱怨进展较慢，"（不能）啥事儿都绊绊拉拉的 "，" 拖两年后竞争其实是非常激烈的 "，建议管理团队在公共关系的维护上加大力度。

万泰生物于 2015 年开始申请九价 HPV 疫苗的临床试验，据其披露的数据，截至 2025 年 5 月，九价 HPV 疫苗累计完成研发投入约 10 亿元。

HPV 疫苗是一种可以预防宫颈癌的疫苗。研究表明，二价 HPV 疫苗可以预防 2 种高危 HPV 病毒亚型感染，从而预防 70% 的宫颈癌风险，而九价疫苗则能预防 9 种病毒亚型，预防 90% 以上的宫颈癌风险。

2018 年，佳达修 9 在中国获批上市后，人们接种 HPV 疫苗的热情高涨。佳达修 9 在国内的独家代理商是智飞生物，据经济观察报统计，2018 年至 2024 年，智飞生物获批签发的九价 HPV 疫苗共约 1.03 亿支，按北京社区医院的参考价每支 1323 元估算，可获收入超 1300 亿元。

万泰生物在 2024 年年报中称，馨可宁 9 与佳达修 9 进行了头对头临床试验，免疫原性比较研究结果显示两者相当。另据其招股说明书，该九价 HPV 疫苗 " 基于大肠杆菌原核表达体系生产，具有生产成本低、产能高、价格实惠等优势 "。

万泰生物是国产 HPV 疫苗龙头。在疫苗领域，其核心产品便是 2019 年底获批上市的首款国产二价 HPV 疫苗 " 馨可宁 "。这支疫苗在最初两年为万泰生物贡献了大量营收增长，2022 年万泰生物的疫苗营收从前一年的 33.63 亿元飙升至 84.92 亿元。但好景不长，2023 年，万泰生物的疫苗营收回落至 55.1 亿元，2024 年进一步跌到 6.06 亿元。这也让万泰生物的营收连续两年下降超 50%，2024 年的全年营收仅 22.45 亿元，净利润仅有 1.06 亿元。

万泰生物称，" 营收下滑主要是由于公司疫苗板块受市场调整、政府集采及九价 HPV 疫苗扩龄等影响，销售不及预期，疫苗板块收入较同期回落。"

国投证券 2025 年 5 月的一份研报认为，万泰生物主业目前经营业绩承压，九价 HPV 疫苗上市后或将成为公司业绩核心驱动力，" 假设国内 HPV 疫苗在适龄女性中可达到 50% 以上的累计接种渗透率，其销售峰值可能达 228 亿元 "。

九价 HPV 疫苗还能卖动吗

2018 年佳达修 9 刚刚上市时，九价 HPV 疫苗曾经一针难求，甚至出现排队半年接种、摇号抽签接种、出境接种等现象。

但近年来，九价 HPV 疫苗已不再稀缺。随着默沙东向中国市场连续放量，2019 年智飞生物获批签发的九价 HPV 疫苗仅有 332.4 万支，2023 年全年获批签发数已翻十倍，达到 3655 万支。接种端排队现象随之大有缓解，多家社区医院告诉经济观察报，2023 年三季度之后他们可以提供九价 HPV 疫苗接种了。

近期经济观察报查询了北京多家社区医院的预约情况，发现最近的放号日号源均有剩余，有不少放号日甚至无人预约。

九价疫苗市场开拓困难，直接反映在智飞生物和默沙东的业绩上。据默沙东 2024 年财报，HPV 疫苗营收下降了 3%。默沙东称，这主要是由于中国的需求下降，其观察到从 2024 年年中开始，智飞生物向中国疾控机构及相应的疫苗接种点的发货量大幅下降，整体渠道库存水平仍高于正常水平。

智飞生物年报显示，2024 年，库存商品的期初账面余额为 87.86 亿元，期末则已达 219.29 亿元，而 2024 年其全年营收为 249.46 亿元。智飞生物称，" 存货增长，主要是本期销售减少所致 "。

面对销售压力，默沙东与智飞生物决定阶段性调整中国市场的发货节奏，2025 年 2 月，默沙东宣布暂停向中国市场供应 HPV 疫苗产品，此次供应中断预计会至少延续至 2025 年年中。

据西南证券研究院测算，2025 年第一季度，默沙东的九价 HPV 疫苗批签发 15 批次，同比下滑 38%。

一位长期关注疫苗行业的资深投资人士认为，HPV 疫苗作为一款被广泛认知的疫苗产品，市场教育不是渗透率影响因素，未来存量市场被逐渐蚕食殆尽，市场天花板已隐约可见。据他所在机构对 HPV 疫苗批签发量的测算，截至 2023 年底，中国 HPV 疫苗累计接种率（以 9 — 45 岁女性作为基数）已接近 20%，一线城市适龄女性接种率更高。

他认为，增量市场（新出生女性）将逐渐成为 HPV 疫苗主要接种人群，" 中国 9 — 30 岁女性的接种率天花板估计是 50% 左右，预期 10 年后可以达到 "。

基于 HPV 病毒男女共防的特性，疫苗厂商也在谋求扩展市场规模。今年 1 月默沙东佳达修四价疫苗在华获批男性适应证。4 月 15 日，默沙东的佳达修 9 在华获批男性适应证。同日，万泰生物公告，其九价 HPV 疫苗男性 III 期临床试验已启动，首例受试者已入组。

面对增长乏力的市场，万泰生物的九价 HPV 疫苗是国产 HPV 疫苗中率先获批上市的一支，此后的竞争获将更为激烈。目前，上海博唯生物（300294.SZ）、北京康乐卫士（833575.BJ）、上海泽润等公司的的多款九价 HPV 疫苗也在临床试验阶段。此外还有一些更高价次的剂型，比如北京诺宁和神州细胞（688520.SH）合作研发的十四价 HPV 疫苗，成大生物（688739.SH）与康乐卫士合作研发的十五价 HPV 疫苗，也都在临床试验中。

6 月 5 日，经济观察报就九价 HPV 疫苗市场战略、定价等问题联系万泰生物，截止发稿未获回复。