证券之星 李若菡

自 2022 年以来，嘉元科技 ( 688388.SH ) 连续三年净利润出现下滑，甚至于 2024 年迎来上市首亏。

证券之星注意到，公司营收增长的背后，暴露出其对第一大客户宁德时代系列依赖程度加深的风险。在当前整个铜箔行业产能过剩且竞争激烈的背景下，公司的核心产品锂电铜箔毛利率出现下滑，期间费用不断攀升，叠加资产减值损失的大幅增长，进一步挤压了公司的盈利空间。

更令人担忧的是，受行业产能过剩影响，公司的多个扩产项目未达预期效益甚至尚未实现盈利。目前，公司也在持续布局新业态，发展高性能精密铜线业务、加快推进光伏储能业务，但负责上述业务的公司盈利能力表现不佳，均处于亏损状态。

依赖单一客户，产品毛利率下滑

公开资料显示，嘉元科技主要从事各类电解铜箔的研发、制造和销售，主要产品为电子电路铜箔、锂电池铜箔、高性能精密铜线。

公司已连续三年出现增收不增利的情况。2024 年年报显示，嘉元科技全年实现营收为 65.22 亿元，同比增长 31.27%；公司归母净利润为 -2.39 亿元，同比由盈转亏。

证券之星注意到，嘉元科技营收增长主要依赖其第一大客户宁德时代的业务贡献。2024 年，公司前五大客户销售金额占当期公司营业收入的比例为 80.41%。其中，宁德时代系列销售额为 42.92 亿元，同比增长 24.51%，占年度销售额的比例为 65.81%，存在单一客户销售占比过半的情况。

不仅如此，公司应收账款随着营收规模的扩大随之攀升，且增幅远高于营收增幅。2024 年，公司应收账款为 16.04 亿元，同比大幅增长 188.33%，远高于营收增幅的 31.69%，占流动资产总额的 26.79%，主要系报告期内客户结算账期延长所致。

分产品来看，锂电铜箔作为公司的核心产品，其营收虽实现增长，但受锂电铜箔行业竞争激烈的影响，该产品毛利率出现下滑。

具体来看，嘉元科技的锂电铜箔产品去年实现收入 52.94 亿元，同比增长 17.42%，占总营收的比重超过八成。但受行业竞争等因素影响，锂电铜箔加工费大幅下降，该产品毛利率随之下滑。2024 年，公司锂电铜箔产品毛利率同比下滑了 4.33 个百分，降为 2.16%。

而公司的标准铜箔则出现亏本卖的情况，该产品收入为 3.09 亿元，同比增长 32.29%；产品毛利率为 -10.05%，同比下滑了 1.19 个百分点。

证券之星注意到，除了上述业务之外，嘉元科技正在拓展多元业务如高性能精密铜线业务、光伏储能业务等，前者由嘉元隆源负责，后者则由嘉元新能源负责。嘉元科技在年报提及，公司开展多元经营增加了嘉元隆源高精度铜合金及嘉元新能源光伏 EPC 等业务收入带动了营收的增长。

但嘉元隆源及嘉元新能源两个公司盈利能力不佳，去年净利润分别为 -354.6 万元、-0.68 万元，均处于亏损状态。

期间费用攀升侵蚀利润，持续举债

除了毛利率下滑之外，期间费用的增长以及各项资产减值损失的增长也是嘉元科技出现亏损的主要原因。

2024 年，公司资产减值损失和信用减值损失共计 1.09 亿元，同比暴增 354.17%，对公司的净利润造成影响。同时，期间费用的增长进一步挤压公司的盈利空间。报告期内公司的销售费用、管理费用、研发费用以及财务费用均出现不同程度的增长，上述四项费用合计 3.07 亿元，同比增长 30%。

具体来看，2024 年，公司的研发费用为 5137.87 万元，同比增长 33.05%，公司称主要是开展新研发项目所致。同期，公司的研发人员数量为 271 人，较 2023 年同比有所增长。

进一步研究发现，公司低学历研发人员占比较大。截至 2024 年末，公司有 198 名研发人员的学历在大专及以下，占研发团队总人数的比例由 2023 年的 71% 增至 2024 年的 73%。对此，公司解释称研发人员高中及以下学历主要系在研发过程中的辅助人员，其中共有 44 人取得职业技能等级证书。

嘉元科技的财务费用增幅较大，同比增长 62.91%，达 1.02 亿元，主要系报告期内银行借款利息增加所致。

证券之星注意到，在 2023 年，公司大额举债的问题曾遭到交易所的关注。当年年报显示，公司一年内到期的非流动负债余额为 1.01 亿元，同比增加 365.31%；长期借款余额为 14.37 亿元，同比增加 288.38%。在这一背景下，交易所要求公司说明在上市以来再融资合计募资 46.47 亿元的情况下，持续大额举债的原因。

到了 2024 年，该情况仍在持续。2024 年，嘉元科技的长期借款为 20.84 亿元，同比增长 44.98%。同时，公司的短期借款、一年内到期的非流动负债均出现大幅增长的情况，对应金额分别为 8.89 亿元、5.73 亿元，同比分别增长 152.99%、468.16%。

行业产能过剩，募投项目效益不佳

聚焦于融资情况，嘉元科技 2019 年上市以来共募资 62.8 亿元，其中 IPO 募资 16.33 亿元、2021 年可转债募资 12.4 亿元、2022 年定增募资 34.07 亿元。

公司募集资金的投向主要用于扩产、技术改造项目及补流等。随着部分 IPO 募投项目、可转债募投项目在内的各扩产项目成功投产，公司的产能大幅提升。截至 2024 年末，公司电解铜箔年产能达到 11 万吨以上。

但需要指出的是，由于行业新建产能于 2023 年密集释放，目前铜箔行业产能过剩，市场供需结构严重错配，企业间内卷严重。而根据西部证券的预测，2025 年铜箔行业的产能过剩规模还将进一步提升。

由于铜箔行业的产品需求增长不及预期，嘉元科技于去年 9 月宣布将 2022 年定增募投项目 " 江西嘉元 2 万吨项目 " 进行延期，预计达产日期由 2024 年 9 月延期至 2026 年 12 月。

除了募投项目宣布延期之外，为避免重复建设，公司在当年 9 月末停止了对梅州市年产 5 万吨高端铜箔项目的投建计划。

募投项目明细显示，截至 2024 年末，江西嘉元 2 万吨项目累计投入募集资金金额为 11.13 亿元，投资进度为 79.47%。同时，公司五个与扩产有关的募投项目均未达到预期效益。

其中，年产 1.5 万吨高性能铜箔项目 ( 白渡 ) 、嘉元科技园新增年产 1.6 万吨高性能铜箔技术改造项目以及年产 3 万吨高精度超薄电子铜箔项目三个募投项目尚在亏损中，2024 年实现效益分别为 -1011.3 万元、-2369.49 万元、-494.36 万元。

对此，公司解释称主要是近年来新能源汽车降价行为引发了包括燃油车在内的全行业降价潮，终端产品销售降价压力不断向上游产业链传导，同时铜箔行业进入者增加、新增产能不断释放，导致市场竞争进一步加剧，导致上述募投项目未达到预期效益。 ( 本文首发证券之星，作者 | 李若菡 )