文 | 阿尔法工场金融家

在险资抢筹银行股时，已有巨头落袋为安。

7 月 15 日，杭州银行（600926.SH）发布公告称，股东中国人寿（601628.SH）拟将所持有的共计 5078.94 万股全部清仓减持，双方长达 16 年的合作宣告结束。

自 2021 年以来，中国人寿已三度减持杭州银行股票，累计套现约 30.42 亿元。据估算，其净投资收益率超 180%。中国人寿对外表示，减持是 " 自身资产配置需要 "。

一边套现撤离，一边大举增仓。

今年以来，中国人寿在长期投资试点项目——鸿鹄一期私募基金上再度加码，豪掷超 200 亿元，投向基本面优良、分红稳定、业绩稳定的蓝筹股。

" 一出一进 " 的调仓动作，或勾勒出中国人寿在权益投资上的战略调整方向：逐步减持部分估值较高或阶段性目标达成的直投股票，转而通过更能享受政策红利的长投平台，配置长期权益资产。

今年上半年，险资设立私募基金的批复，也正在加速推进。优惠政策包括偿付能力因子 " 打七折 "、豁免计入权益类资产比例等优惠政策，足见监管的 " 厚爱 " 与 " 厚望 "。

从鸿鹄基金 500 亿首期试水，到后续二三期跟进，再到 2220 亿多家险资私募基金的遍地开花。" 鸿鹄模式 " 正悄然改变 A 股的机构资金生态，也为市场带来巨量 " 长钱 " 的现实性，开始明晰。

保险资金的资产配置，是一场多目标平衡游戏。既要保障偿付能力充足率，又要实现年度收益目标，还要兼顾资产负债匹配的长期稳定性。

因而，没有真金白银的政策松绑，便没有险资批量进场。

最终，双方在资金入场与政策红利的交换中，形成了一种微妙的均衡与互利共谋。

01 " 鸿鹄实验 "

鸿鹄基金诞生之时，正逢 2023 年末，中国人寿陷入三季度归母净利润骤降 99% 的尴尬境地。

管理层解释称，业绩下滑主要是由于 2022 年加仓的权益品种浮亏确认造成的。

"2022 年权益市场出现大幅回撤，中国人寿作为机构投资者，基于长期判断，在去年两个相对低位布局了权益市场。但 2023 年以来，资本市场仍维持低位震荡。按照会计准则，这些权益组合持有时间超过一年，形成的价差亏损需要计提一定的权益减值。"

换言之，就是 " 抄底抄在了半山腰 "。

股市的波动，让寿险 " 一哥 " 吃了哑巴亏，其他保险机构对加仓权益市场避之不及。这让寄希望于险资救市，支持资本市场发展的监管期待落空。

更重要的是，近年来无风险利率下行，债券和非标资产收益率快速下降，中国人寿存量业务保证成本率接近 3%。而其他公司的负债成本则更高，亟需通过股权收益来覆盖潜在的利差损缺口。

在稳定市场与满足收益需要的双重考量下，中国人寿和新华保险（601336.SH）联合发起设立鸿鹄基金，开启了险资长期投资股市的创新尝试。

鸿鹄基金首期规模 500 亿元，两家公司各出资 250 亿元。

鸿鹄基金的管理人，是国丰兴华（北京）私募基金管理有限公司（简称国丰兴华）。国丰兴华由国寿资产和新华资产联合投资设立。

中国人寿方面表示，希望通过该基金，减少股价短期波动对保险公司财务报表的影响，获取长期、稳定、可持续的投资收益。

简单来说，就是挑选 " 股息率高、基本面稳、流动性好的大公司 " 下手，扮演耐心的长期股东，而非追逐炒作短期市场热点。

为了增强险资 " 长钱长投 " 的意愿，监管在鸿鹄基金运作中给出了不少优惠。

金妹妹从业内了解到，这类私募基金的偿付能力资本因子 " 享受七折优惠 "，且豁免计入保险公司权益类资产投资比例限制。

这意味着，相比直接买股票，保险公司通过该渠道投入股市所占用的偿付能力指标，可降低约 30%。

" 偿二代 " 二期规则下，保险公司在投资权益类资产（如股票）时，需要根据资产的风险因子计算资本占用。较高的风险因子，会导致保险公司占用更多的资本，从而影响其偿付能力充足率。过低的偿付能力充足率，会限制保险公司进一步投资权益类资产的能力。

另外，私募基金的底层资产计入 OCI（以公允价值计量且变动计入其他综合收益），避免投资收益体现在 " 股票 " 或 " 基金 " 科目下，平滑了公允价值变动对当期损益及净利润的影响。

作为国内只保险系私募证券投资基金，其带有试验性质的前瞻性，令鸿鹄基金一期的投资动向备受市场关注。

截至 2025 年一季度末，鸿鹄基金一期的持仓浮出水面。其重仓持有中国电信（601728.SH）、伊利股份（600887.SH）、陕西煤业（601225.SH）三只 A 股蓝筹股，合计市值约 125.74 亿元。

不难看出，鸿鹄基金挑选的标的，普遍具有一个显著特征——高股息率。

截至 2025 年 7 月中旬，中国电信、伊利股份、陕西煤业近 12 个月的股息率分别达到 3.4%、4.43% 和 7.11%。尤其是陕西煤业，超过 7% 的股息率在 A 股名列前茅，成为险资眼中的 " 香饽饽 "。

这些高分红股票，不仅能为基金每年贡献可观的现金收益，且股价波动相对较小，契合保险资金偏好稳健的投资风格。

从收益表现来看，运行近一年的鸿鹄基金一期，取得了稳健开局。

新华保险年报数据显示，2024 年鸿鹄基金实现营业收入 12.61 亿元，净利润 9.17 亿元。

以 500 亿元的出资规模计算，其净利润相当于年化收益率约 1.8%，略高于一年期定存利率且考虑到基金尚处于建仓期，未完全发挥效益，这一结果尚属合理。

截至 2024 年底，鸿鹄基金净资产为 527.16 亿元，表明基金净值已实现增值。

2025 年初以来，伴随 A 股市场震荡反弹，基金净值预计进一步提升。一期基金已于 2025 年 3 月初完成全部 500 亿元额度的投资。

首战告捷，中国人寿和新华保险又启动了后续鸿鹄基金的筹建。前三期鸿鹄基金共计 925 亿元。

02 花开遍地

新华、国寿首批试点设立鸿鹄基金之时，其他保险公司对这一模式还是观望态度 ·。

很快，业界就看清了此中玄妙，鸿鹄基金的示范效应显现。于是，险资私募在今年花开遍地。

目前，五家险资系私募基金管理公司已正式获得监管批准。除最早由国寿与新华联合设立的国丰兴华外，还包括泰康稳行、平安系恒毅持盈、太保系太保致远以及最新获批的阳光恒益。

这些机构的成立，标志着保险资金以全新组织形式进入资本市场，总试点规模已达 2220 亿元。

险资 " 长钱长投 " 的口号已经喊了多年，但真正让保险资金大规模入市的 " 发令枪 "，直到最近才开始出现。

长期以来，由于诸多掣肘因素，险企不敢贸然提高权益配置。尽管监管层多次寄望险资入市稳定市场，但缺乏配套激励，近 35 万亿保险资金，在资本市场发挥的作用一直与其体量不相匹配。

保险资金的资产配置，是一场多目标的平衡游戏。

投研团队既要保障偿付能力充足率，又要实现年度收益目标，还要兼顾资产负债匹配的长期稳定性。

在这三重压力下，权益类投资因其高资本占用、高波动特性，在险资内部的考核体系中，往往不具优势，天然受到抑制。

在配置偏好上，险资更青睐分红稳定、流动性好的银行股。但现实是，A 股整体分红水平仍有待提升，符合条件的标的有限。

同时，险资赖以维系稳定收益的股息策略，其效果也高度依赖于市场稳定性。但 A 股牛短熊长，一旦大盘整体回落，股票减值准备的计提可能瞬间抹去股息收益，反而迫使机构被动减仓。

在险资的实际需求面前，再多的鼓励口号也是空。唯有切中痛点的措施，才能激发险企的入市的积极性。

这种情况下，既能平滑利润表、又可降低权益投资侵蚀偿付能力的险资私募基金，应运而生。

此番私募基金潮，不光是大型险企的专属。一直徘徊观望的中小险企，也开始积极谋划加入。

此外，监管政策也为险资入市，频频 " 添了更多柴 "。

不仅险资权益投资比例被上调至最高 50%，偿付能力规则中股票投资的风险因子，也进一步下调 10%。

针对国有机构，财政部提高长周期考核权重至 70%。此举有助于降低险企当年利润的压力，鼓励其更加重视长期稳健收益，为险资入市扫清后顾之忧。

归根结底，险资的 " 长钱 " 并非靠呼吁招手而来，而是靠实实在在的制度红利引路。

如今，" 鸿鹄模式 " 正在从试验走向扩容，庞大的长期资金开始有序注入股市。险资私募，是一次切中要害的尝试，更是一场现实诉求主导下，险企与监管的默契联动。