民生证券股份有限公司邓永康 , 李佳 , 许浚哲近期对许继电气进行研究并发布了研究报告《2025 年半年报点评：25Q2 归母同比增长，毛利率持续改善》，给予许继电气买入评级。

许继电气 ( 000400 )

事件：2025 年 8 月 20 日，公司发布 2025 年半年报，2025H1 实现收入 64.47 亿元，同比下降 5.68%；归母净利润 6.34 亿元，同比增加 0.96%；扣非归母净利润 6.18 亿元，同比增加 1.13%，毛利率 23.75%，同比提升 2.85pcts。单季度来看，25Q2 公司收入 40.99 亿元，同比增加 1.81%；归母净利润 4.26 亿元，同比增加 9.12%；扣非归母净利润 4.15 亿元，同比增加 7.64%。

25H1 毛利率逐步抬升，净利率略增。25H1 公司毛利率提升至 23.75%、YOY+2.85Pcts，净利率提升至 11.01%，YOY+0.5Pct；25H1 销售费用 YOY+24%、费用率提升至 4.23%、同比 +1Pcts，管理费用率、财务费用率基本维持不变，公司三维营销架构有望为公司后续营销端降本增效提供助力。

聚焦主业，保持市场稳固优势与区域深耕。公司持续调整产品结构，核心产品，向高质量客户、高质量订单倾斜，在国家电网集招电能表中标保持第一；在国网省招市场占有率同比提升，区域联采一二次融合成套柱上断路器及一二次融合成套环网箱合计中标额、占有率排名均保持领先；积极拓展南网市场，实现订货量同比增长显著。

直流输电技术与市场拓展双轮驱动。公司订单含金量持续提高，通过深化技术营销、质量营销及服务营销模式，紧密跟踪直流输电项目进展。基于逆阻型 IGCT 的混合换相换流阀技术取得关键突破，成功中标灵宝改造工程，在高压直流输电领域的技术实力与市场竞争力显著增强。2025H1 直流输电业务实现收入 4.6 亿元，同比增长 211.71%。

研发投入持续加码，创新成果丰硕。2025H1 公司实现研发投入 2.63 亿元，同比增长 9.21%，经营质效持续提升。在电力电子产品方面实现突破，6.5 千伏 /3 千安 IGBT 柔直换流阀完成挂网，35 兆瓦 IGBT 制氢电源实现首台套应用。

投资建议：我们预计公司 2025-2027 年营收分别为 183.46、205.60、231.89 亿元，对应增速分别为 7.4%、12.1%、12.8%；归母净利润分别为 13.75、16.76、21.29 亿元，对应增速分别为 23.1%、21.9%、27.0%，以 8 月 25 日收盘价为基准，对应 2025-2027 年 PE 为 18X、14X、11X，公司是特高压换流阀和控制保护系统龙头企业，盈利能力持续优化，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：电网投资不及预期风险，原材料价格大幅波动风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 10 家机构给出评级，买入评级 8 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 27.71。

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