东吴证券股份有限公司苏铖 , 李茵琦近期对三全食品进行研究并发布了研究报告《2025 年中报点评：调整思路提升收入质量，初见成效》，给予三全食品增持评级。

三全食品 ( 002216 )

投资要点

事件：2025H1 公司实现营收 35.68 亿元，同比 -2.66%；实现归母净利润 3.13 亿元，同比 -5.98%；扣非归母净利润 2.24 亿元，同比 -16.61%。2025Q2 实现营收 13.49 亿元，同比 -4.39%；实现归母净利润 1.05 亿元，同比 +1.23%；实现扣非归母净利润 0.60 亿元，同比 -15.89%。

大 B 端客户保持韧性，传统米面制品营收增速回正。2025H1 零售及创新市场 / 餐饮市场分别实现营收 29.1/6.2 亿元，同比 -1.46%/-8.79%，细分来看，我们预计小 B 营收同比双位数下降，大 B 营收实现同比个位数增长。分产品看，2025H1 速冻面米制品实现营收 30.94 亿元，同比 -1.50%，其中汤圆、水饺、粽子 20.64 亿元，同比 +0.16%；创新类面米制品 10.30 亿元，同比 -4.66%。2025H1 速冻调制食品实现营收 3.94 亿元，同比 -15.0%；冷藏及短保类实现营收 0.44 亿元，同比 +44.49%

行业竞争影响毛利率，销售费用控制较好。2025Q2 实现毛利率 22.7%，同比 -2.2pct；毛利率承压主要是存在行业竞争。2025Q2 销售 / 管理费用率分别同比 -0.3/+1.1pct，销售费用控制较好，管理费用率提升主要系建筑物维修费增长所致。2025Q2 实现销售净利率 7.8%，同比 +0.4pct；实现扣非归母净利率 4.4%，同比 -0.6pct。公司销售净利率实现同比正增，今年上半年政府补助相比同期有增加。

传统老品依托创新提高收入质量，定制化渠道有望贡献增量。公司在水饺 / 汤圆 / 馄饨 / 粽子等传统老品上通过推出创新性新品优化产品结构，提升产品盈利水平，逐步走出同质化竞争的僵局。与 KA 商超、零食量贩等渠道积极推进定制化产品，可实现更高的盈利水平。我们认为公司在产品、渠道上积极调整思路，采取更高效、盈利质量更好的打法，效果已经在逐步显现。

盈利预测与投资评级：考虑下游需求端仍相对疲软，我们略下调 2025-2027 年盈利预测，预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 5.7/6.4/6.9 亿元（此前预测值分别为 6.0/6.8/7.4 亿元），同比 +6%/11%/8%，对应 PE 为 18/16/15X。维持 " 增持 " 评级。

风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 8 家机构给出评级，买入评级 5 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 13.23。

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