西南证券股份有限公司朱会振 , 舒尚立近期对三全食品进行研究并发布了研究报告《2025 年半年报点评：整体经营延续承压，静待基本面改善》，给予三全食品增持评级。

三全食品 ( 002216 )

投资要点

事件：公司发布 2025 年半年报，25H1 实现营收 35.7 亿元，同比 -2.7%；实现归母净利润 3.1 亿元，同比 -6%；实现扣非归母净利润 2.2 亿元，同比 -16.6%。其中 25Q2 实现营收 13.5 亿元，同比 -4.4%；实现归母净利润 1.05 亿元，同比 +1.6%；实现扣非归母净利润 0.6 亿元，同比 -15.9%。

米面主业持续承压，直营电商表现亮眼。分产品看，25H1 公司速冻米面产品实现收入 30.9 亿元，同比 -1.5%；其中以汤圆、水饺及粽子为代表的传统米面制品实现收入 20.6 亿元，同比 +0.2%；创新类米面制品实现收入 10.3 亿元，同比 -4.7%。受淡季 C 端速冻消费需求疲软以及商超渠道客流下滑严重影响，米面主业增速有所承压。速冻调制食品与冷藏短保类产品上半年分别实现收入 3.9/0.4 亿元，同比 -15%/+44.5%，涮烤类产品增速有所放缓主要系市场竞争加剧所致。分市场看，25H1 零售及创新市场实现营收 29.1 亿元，同比 -1.5%；餐饮市场实现收入 6.2 亿元，同比 -8.8%，餐饮市场受整体社会小 B 餐饮需求偏弱影响出现下滑。分渠道看，上半年公司持续推进对直营 KA 渠道的减亏，同时加大线上渠道开拓力度，经销 / 直营 / 直营电商渠道收入增速同比分别 -3.2%/-5.4%/+14.1%。

促销压力拖累毛利，Q2 盈利能力承压。25H1 公司毛利率为 24.3%，同比 -1.6pp；其中 25Q2 毛利率为 22.7%，同比 -2.1pp。毛利率承压或与公司为应对速冻行业竞争烈度提升增加促销力度所致。费用率方面，25Q2 销售费用率为 12.7%，同比 -0.3%，主要系公司积极控制费投力度；管理费用率同比 +1.1pp 至 4.9%，主要系建筑物维修费用增长所致。综合来看，公司 25H1/25Q2 扣非归母净利率同比分别 -1.1pp/-0.6pp 至 6.3%/4.4%。

产品渠道齐发力，业绩改善值得期待。1）产品端公司将在维持传统米面平稳增长基础上，通过降费增效提升其利润贡献率；同时不断加大健康化与个性化新式米面推新力度，新品及次新品有望贡献收入增量。2）渠道端公司积极推进直营减亏，稳步建设经销体系；同时加大餐饮大 B 客户开发力度与小 B 端社会餐饮渠道建设，持续提升餐饮端渗透率；此外公司积极加快线上渠道布局，同时加大与会员超市、零食折扣店等新兴业态合作力度，新零售渠道有望维持高增。展望未来，在产品创新和渠道扩容双重助力下，公司业绩有望持续改善。

盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 0.60 元、0.63 元、0.66 元，对应动态 PE 分别为 19 倍、19 倍、18 倍，维持 " 持有 " 评级。

风险提示：餐饮端回暖不及预期风险，新品推广不及预期风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 11 家机构给出评级，买入评级 6 家，增持评级 4 家，中性评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 13.23。

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