8 月 28 日，中国太保发布了 2025 年半年报，其作为国内第三大综合性保险集团，2025 年半年度报告既展现了 " 寿险转型突破、产险盈利优化 " 的核心韧性，也暴露了 " 投资短期波动、渠道依赖风险 " 等问题。

内含价值稳健增长，寿险 NBV 与产险承保双轮驱动，中国太保锚定长期价值

盈利端：营收利润双增，营运利润凸显经营实质

2025 年上半年，公司盈利指标呈现 " 增速分化但质量提升 " 特征，尤其是剔除短期波动的营运利润表现亮眼，验证经营基本面扎实：

规模与利润增长：营业总收入 2004.96 亿元，同比增长 3.0%，其中保险服务收入 1418.24 亿元，同比增加 3.5%，反映主业贡献稳定；归属于母公司股东净利润 278.85 亿元，同比增长 11.0%，增速远超营收，主要因产险承保利润大增（同比增加 30.9%）与寿险营运效率提升；归母营运利润 199.09 亿元（同比增加 7.1%），该指标剔除 " 投资浮盈浮亏、一次性损益 "，更贴合日常经营能力，说明公司 " 穿越周期 " 的盈利韧性。

内含价值（EV）稳步提升：集团内含价值 5889.27 亿元，较 2024 年末增加 4.7%，有效业务价值 2234.33 亿元。同比增加 4.9%。内含价值是寿险公司 " 长期价值锚 "，其增长源于存量保单未来现金流折现能力提升，为股东价值提供长期支撑。截至 6 月末，每股内含价值 61.22 元，较 2024 年末增长 4.7%，对应当前股价的 EV 倍数具备估值安全垫。

图片来源：中国太保 2025 年半年报

寿险业务：新业务价值（NBV）高增 32.3%，转型成效超行业

寿险作为集团利润核心，贡献 74.2% 的归母净利润，2025 年上半年 " 长航转型 " 与 " 产品渠道优化 " 成效显著，成为财报最大亮点：

新业务价值爆发式增长：寿险新业务价 95.44 亿元，可比口径同比增加 32.3%，新业务价值率 15.0%，同比增加 0.4 个百分点，增速远超行业人身险原保费 5.4% 的平均水平。核心驱动因素有二：一是产品结构向 " 高价值、浮动收益型 " 倾斜，分红险新保期缴占比提升至 42.5%（代理人渠道达 51.0%），适配低利率环境下客户 " 保障 + 收益 " 需求；二是渠道协同发力，银保渠道新保期缴 88.4 亿元，同比增加 58.6%，期缴举绩网点 1.3 万个，同比增加 28.9%，同时代理人渠道核心人力月均产能 7.29 万元，同比增加 12.7%，" 提质减量 " 策略见效。

业务品质持续优化：太保寿险综合退保率 0.8%，同比下降 0.1 个百分点，13 个月保单继续率 96.6%，维持高位；25 个月继续率 94.5%，同比增加 2.8 个百分点。退保率下降与继续率提升，说明客户粘性增强，存量保单 " 长期贡献利润 " 的确定性提高，缓解寿险 " 利差损 " 潜在风险。

产险业务：综合成本率 " 双降 "，承保盈利创佳绩

产险板块打破行业 " 车险增速放缓、非车险亏损 " 的困境，通过 " 结构优化 + 风险减量 " 实现盈利突破：

成本控制超预期：承保综合成本率（COR）96.3%，同比下降 0.8 个百分点，其中赔付率 69.5%，同比下降 0.1 个百分点、费用率 26.8%，同比下降 0.7 个百分点，" 双降 " 态势说明风险定价精准与费用管控有效 —— COR 低于 100% 意味着产险业务 " 承保即盈利 "，上半年产险归母净利润 57.33 亿元，同比增加 19.6%，增速远超寿险，成为集团利润增长的 " 第二引擎 "。

业务结构亮点突出：新能源车保费 105.96 亿元，占车险保费 19.8%，家用车业务占比同比 增加 1.4 个百分点，车险 COR 95.3%，同比减少 1.8 个百分点，反映新能源车承保风险可控，精细化管理见效。

企财险保费 50.81 亿元，同比增加 11.9%，COR 92.8%，同比减少 1.3 个百分点，绿色能源、半导体等新兴产业客户拓展顺利；农业险保费 142.93 亿元，同比减少 4.7%，为 1110 万户农户提供 4429 亿元风险保障。

资管与风险：规模增长 + 偿付充足，抗风险能力强

资产管理业务 " 市场化转型 " 与偿付能力 " 超额达标 "，为公司抵御行业风险提供保障：

资管规模与收益双稳：集团管理资产 3.77 万亿元。较 2024 年末增加 6.5%，其中第三方管理资产 8482.33 亿元同比增加 5.0%，第三方管理费收入 11.38 亿元，同比增加 10.5%，摆脱对保险资金的单一依赖；尽管短期受市场波动影响综合投资收益率 2.4%，同比减少 0.6 个百分点，但三年平均投资收益率 3.9%，同比增加0.6 个百分点，长期收益稳定性强。资产配置上，债权类占比 75%（以国债、高等级信用债为主），核心权益占比 11.8%，同比增加 0.6 个百分点，信用债 AAA 级占比 96.3%，信用风险可控。

偿付能力远超监管：集团核心偿付能力充足率 190%，同比增加 8 个百分点，综合偿付能力充足率 264%，同比增加 8 个百分点；寿险、产险综合偿付能力充足率分别为 215%、241%，同比增加 5、19 个百分点）。充足的资本不仅支撑业务扩张（如养老社区建设、海外投资），也为应对极端风险（如巨灾、市场波动）提供 " 安全垫 "。

战略布局：大康养 +AI+ 国际化落地，打开长期空间

公司中期 " 三大战略 "（大康养、" 人工智能 +"、国际化）在半年报中逐步落地，为未来 3 至 5 年增长提供抓手：

大康养生态闭环：" 太保家园 " 养老社区实现 " 九城十园 " 运营，入住人数超 2000 人；厦门康复医院开业，济南、广州分院落地，" 医疗 + 康复 " 能力增强；居家养老 " 百岁居 " 设 220 个线下体验中心，健康服务覆盖 1358 万客户，同比增加 2.6%），" 保险 + 康养 " 协同赋能寿险主业，降低客户退保率、提升加保率。

人工智能降本增效：650 亿参数保险大模型落地核心场景，AI 坐席覆盖 50% 客户服务量，健康险理赔自动化率 16%，件均成本降 47%，车险图像识别风控累计检出风险金额超千万。

国际化起步：以香港为 " 桥头堡 "，太保香港总资产 13.82 亿元，上半年原保费 1.87 亿元，同比增加 6.9%；GDR 募集资金部分投向 " 境外健康、养老项目 "，未来有望通过跨境业务分散单一市场风险。

投资收益率下滑、渠道失衡、客户减少、停止分红，中国太保面临增长困境

投资端短期承压，低利率利差风险仍存

尽管长期投资收益稳定，但 2025 年上半年投资端 " 短期波动 " 与 " 长期利率压力 " 需重点关注：

短期收益率下滑：综合投资收益率 2.4%，同比减少   0.6 个百分点，总投资收益率 2.3%，同比减少 0.4 个百分点，核心拖累是 " 公允价值变动收益 "，受固收类资产市值波动影响，公允价值变动收益 58.56 亿元，同比减少 72.0%，若未来资本市场持续震荡，可能进一步影响投资收益与净资产，其他综合损益减少 275 亿元，去年同期增加 24.55 亿元。

低利率利差压力：尽管公司将固定收益类资产久期延长至 12 年，增加了 0.6 年，以匹配寿险长期负债，但当前 1.7% 的净投资收益率，同比减少 0.1 个百分点，仍需应对负债端 " 预定利率 3.0%+" 的成本压力。若长期利率维持低位，资产端收益难以覆盖负债成本，可能压缩利差空间，需跟踪后续利率政策与资产配置调整。

寿险渠道结构失衡：代理人停滞 + 银保高依赖

寿险新业务高增长的背后，渠道结构 " 隐忧 " 需警惕，可能影响长期可持续性：

代理人渠道规模停滞：月均保险营销员 18.3 万人（与 2024 年持平），代理人渠道规模保费仅增长 0.9%（远低于银保 82.6%），反映行业 " 个人营销体制改革 " 攻坚期的增员难度，尽管核心人力产能提升，但代理人总量 " 零增长 "，意味着寿险获客仍依赖 " 存量优化 "，若未来核心人力流失，可能影响新业务增长。

银保渠道依赖度高：银保渠道贡献 37.8% 的新业务价值，短期高增长依赖银行网点资源与合作政策。但银行渠道存在 " 两大风险 "：一是手续费率可能随行业竞争上升（挤压利润），二是若银行收紧保险代销政策（如优先推广自家理财），可能直接冲击寿险新业务，需跟踪银保合作稳定性。

净资产同比下滑 3.3%，股东权益短期承压

2025 年 6 月末集团净资产 2818.71 亿元，同比减少 3.3%，核心原因是 " 其他综合损益 " 受资本市场波动拖累，" 以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产 " 市值下跌，导致其他综合损益减少 275 亿元，比去年同期增加 24.55 亿元。尽管净资产下滑为 " 账面浮亏 "，非经营实质恶化，但短期可能影响市净率（PB）估值。截至 6 月末，每股净资产 29.30 元，同比减少 3.3%。

客户数同比下降 1%，获客效率待提升

集团客户数 18,138.2 千户，同比减少 1.0%，虽客均保单件数微升 0.4% 至 2.35 件，但客户总量下滑反映 " 获客难度增加 "：

人身险领域：惠民保、互联网保险分流下沉市场客户，公司寿险新客户主要依赖银保 " 高净值客户 "，但高净值客户获客成本较高；

财产险领域：车险 " 存量竞争 "，原保费增加 0.9%，非车险客户增长乏力，需依赖 " 车险 + 健康险 " 交叉销售提升客户粘性，但当前客均保单件数仅 2.35 件，交叉销售空间仍需挖掘。

中期不分红 + 政策风险，股息回报与经营不确定性

分红政策短期不及预期：2025 年上半年不进行利润分配（亦不转增公积金），尽管 2024 年度已分红 103 亿元（每股 1.08 元），但中期不分红可能影响 " 股息型 " 机构投资者的配置意愿，公司虽明确 " 中长期分红参考营运利润增速 "，但具体分红比例与节奏尚未明确。

行业监管与外部风险：一是 " 报行合一 " 深化可能压缩寿险费用空间，二是商业车险自主定价系数调整可能影响产险定价（若系数放宽，行业竞争或加剧），三是极端气候（如台风、洪涝）可能推高产险赔付率（2025 年农险 COR 98.8%，同比 + 1.0 个百分点），需跟踪政策与自然风险对经营的冲击。（本文首发于 Barron's 巴伦中文网，作者｜李婧滢，编辑｜蔡鹏程） 

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