西南证券股份有限公司朱会振 , 王书龙 , 杜雨聪近期对五粮液进行研究并发布了研究报告《2025 年中报点评：25H1 收入平稳增长，市场份额稳步提升》，给予五粮液买入评级。

五粮液 ( 000858 )

投资要点

事件：公司发布 2025 年中报，2025H1 实现营业总收入 527.7 亿元，同比 +4.2%，实现归母净利润 194.9 亿元，同比 +2.3%；2025 单 Q2 实现营业总收入 158.3 亿元，同比 +0.1%，实现归母净利润 46.3 亿元，同比 -7.6%。

五粮液主品牌量增价减，浓香酒增量明显。1、2025 上半年白酒行业仍处在深度调整期，商务消费表现低迷，主流大单品价格均有不同程度的下行；在这样的背景下，公司紧扣 " 营销执行提升年 " 总定位，持续深化 " 抓动销、稳价格、提费效、转作风 " 营销方针，五粮液品牌市场地位不断巩固，顺利实现 " 双过半 " 目标。2、分产品，25H1 五粮液品牌实现营收 410.0 亿元，同比 +4.6%，销量 / 吨价分别同比 +12.7%/-7.2%，公司对大单品普五主动控货，1618 和低度延续放量节奏；系列酒产品实现营收 81.2 亿元，同比 +2.7%，销量 / 吨价分别同比 +58.8%/-35.3%，主要系行业承压下，中低价位酒更受消费者青睐。3、分区域，25H1 东区 / 南区 / 北区分别实现收入 201.1/218.9/71.2 亿元，分别同比增长 7.9%/1.9%/1.8%，东区江浙沪市场消费实力强劲，增速相对领先。

盈利能力略有下降，现金流表现稳定。1、25H1 公司毛利率同比下降 0.5 个百分点至 76.8%，预计主要系低度和 1618 占比提升，产品结构阶段性下沉。费用率方面，25H1 公司销售费用率同比下降 0.4 个百分点至 10.2%，管理费用率同比下降 0.2 个百分点至 3.2%，财务费用率上升 0.4 个百分点至 -2.4%，整体费用率同比下降 0.1 个百分点至 11.5%。25H1 净利率同比下降 1.0 个百分点至 38.2%，盈利能力短期有所下降。2、现金流方面，公司 25H1 实现现金回款 694.7 亿元，同比 +39.9%，此外，截止二季度末公司合同负债 100.8 亿元，同比 +23.5%，渠道蓄水池较为充足。

产品矩阵持续发力，市场份额稳步提升。1、25H1 白酒行业仍处在深度调整期，存量竞争的格局加速演进，在此背景下，公司优化 "1+3" 产品结构，第八代五粮液在千元价位段市场份额最稳定，1618、39 度五粮液开瓶量和宴席场次稳定增长，29 度五粮液焕新上市，产品矩阵持续发力。2、公司推动渠道精耕细作，上半年新增进货终端 7990 家，宴席场数及开瓶扫码同比均保持两位数增长，渠道布局持续完善，市场份额稳步提升。

盈利预测与投资建议。预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 322.0 亿元、349.8 亿元、380.2 亿元，EPS 分别为 8.29 元、9.01 元、9.79 元，对应动态 PE 分别为 16 倍、14 倍、13 倍，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 26 家机构给出评级，买入评级 22 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 167.85。

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