中原证券股份有限公司乔琪近期对万达电影进行研究并发布了研究报告《中报点评：加强多元布局，降低票房依赖》，给予万达电影增持评级。

万达电影 ( 002739 )

2025H1 公司实现营业收入 66.89 亿元，同比增加 7.57%，归母净利润 5.36 亿元，同比增加 372.55%，扣非后归母净利润 4.80 亿元，同比增加 455.35%。2025Q2 营业收入 19.80 亿元，同比减少 17.38%，环比减少 57.94%；归母净利润 -2.94 亿元，扣非后归母净利润 -3.36 亿元，同比均出现亏损扩大。

投资要点：

Q2 受行业影响业绩下滑，Q3 预计回升。2025H1 国内电影市场票房 292.3 亿元，同比增长 22.9%，观影人次 6.4 亿，同比增长 16.9%，但增长动力主要来自于 Q1，Q2 市场表现低迷，全国票房仅 48.2 亿元，同比下降 34.7%。公司目前观影业务收入占比达 60% 以上，受行业影响较大，Q2 业绩出现明显下滑。2025 年 7 月与 8 月票房 100.57 亿元，考虑到 2024Q3 全国票房约 108.66 亿元，预计 2025Q3 全国票房将恢复同比增长，公司业绩也有望修复。

上半年整体费用管控能力增强。2025H1 公司整体毛利率 28.28%，同比提升 2.20pct，销售费用率 / 管理费用率 / 财务费用率分别为 3.86%/8.31%/4.62%。其中销售费用同比减少 29.67%，费用率下滑 2.04pct，主要是游戏相关广告促销费减少以及影院市场营销费用下降；管理费用同比减少 1.23%，费用率下滑 0.74pct；财务费用同比减少 13.93%，费用率下滑 1.15pct.

拆分来看，2025H1 公司观影业务收入 41.77 亿元，同比增加 14.78%，毛利率 4.91%，同比提升 2.45pct；商品、餐饮销售收入 8.63 亿元，同比增加 6.07%，毛利率 73.42%，同比提升 12.46pct；广告收入 5.03 亿元，同比减少 14.41%；影视剧制作发行相关业务营业收入 3.22 亿元，同比增加 44.84%；游戏业务营业收入 1.85 亿元，同比减少 44.05%。

行业头部优势明显，海外院线扭亏为盈。2025H1 公司直营影院实现票房 42.1 亿元，同比增长 19.2%，观影人次 8239 万，同比增长 9.6%，累计市场份额 14.4%。全国票房 TOP100 影院中公司占 51 家，同比增加 4 家，TOP500 影院中占 246 家，同比增加 30 家。同时公司新增会员数量同比增长约 40%，累计会员数量约 8000 万，自渠票房占比提高至 37.6%。海外方面，澳洲院线 Hoyts 在澳洲地区 Q2 市场份额排名第一，实现票房收入 1.44 亿澳元，同比增长 9.9%，观影人次 810 万，同比增长 10.2%，经营业绩同比扭亏为盈。

重要档期均有内容布局。2025H1 公司投资出品的《唐探 1900》《熊出没 · 重启未来》《聊斋：兰若寺》《长安的荔枝》《南京照相馆》《奇遇》等影片先后上映，其中《唐探 1900》总票房 36.1 亿元，是上半年票房榜亚军，《南京照相馆》票房 28.90 亿元，是暑期档票房冠军。《有朵云像你》与《浪浪人生》分别定档在 8 月 29 日及 12 月 31 日，《寒战 1994》《欢迎来龙餐馆》《惊蛰无声》等影片也将陆续与观众见面。在剧集方面，《检察官与少年》《黑夜告白》等已进入排播阶段，《万古宗最强》后期制作中，《耀眼》《龙骨焚箱》正在拍着，《折叠城市》《黄卡》等项目在积极筹备中。

拓展卖品与潮玩业务，降低票房依赖。2025H1 公司对商品销售结构和销售策略进行全新调整，带动毛利率提升 10 个百分点。食品饮料方面推出两大自研品牌——零食 " 三口小时光 " 和水饮 "H2OTALKS 与水说 "；衍生品方面持续丰富品类矩阵，推出 " 四喜财神 "、" 黄油小熊 "、" 呆萌町 "、《哪吒之魔童闹海》《光与夜之恋》等知名 IP 授权的一系列衍生品，推动衍生品销售收入和对非票业务贡献不断提升。同时子公司影时光成功孵化三条潮玩品牌线 " 毛绒色界 "、" 萌心物语 "、" 栖境 " 以及两大原创 IP"MOMO&FRIENDS"、"VEXEL"，未来还将推出专属潮玩数字确权平台 Rtime Link。

子公司互爱互动以 " 跨界塑造超级 IP，进军全球市场 " 为经营策略推进各项工作。一方面，公司做好《圣斗士》系列、《秦时明月：藏海》《暗影格斗 3》等存量项目的长线运营，运用 AI 技术降本增效，保障公司利润；另一方面，公司抓紧孵化项目进度，目前孵化中的项目包括《变形金刚：新纪元》《乔乔的奇妙冒险》《全职法师》《我为歌狂旋律重启》《彩京》等，其中《变形金刚：新纪元》已取得版号，预计 2025Q4 上线。

围绕生态协同投资。战略投资业务方面，2025 年初公司战略投资健康椰水品牌 " 好运椰 "，全年预计开业 300 家，目前已开业 49 家，5 月战略投资 IP 玩具品牌 "52TOYS"，截至目前已开设 175 家合作专营店，拥有超过 100 个自由及授权 IP，目前 52TOYS 已向香港证券交易所递交上市申请。

盈利预测与投资评级：预计 2025 年 -2027 年公司归母净利润分别为 8.53 亿元、10.61 亿元、12.21 亿元，按照 9 月 1 日收盘价，对应 PE 为 28.82 倍、23.16 倍、20.14 倍，维持 " 增持 " 评级。

风险提示：票房大盘不及预期；内容质量不及预期；广告恢复进展不及预期；商誉及资产减值；市场竞争加剧

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 13 家机构给出评级，买入评级 12 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 13.41。

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