证券之星 刘凤茹

面对集采政策的持续冲击，石药集团 ( 01093.HK ) 2025 年中期业绩呈现深度调整。上半年营收同比下降 18.5% 至 132.73 亿元，净利润下滑 15.6% 至 25.48 亿元，其中核心的成药业务收入骤降 24.4% 成为主要拖累。

证券之星注意到，抗肿瘤领域收入跌六成之多，明星产品多美素、津优力因纳入集采导致价格大幅下滑，凸显出传统药企在医保深化改革下面临的盈利模式挑战。传统业务承压的石药集团，正加速向创新药转型，试图在行业变革的阵痛期中开辟新的增长路径。" 新老交替 " 下的石药集团，何时能实现业绩翻盘有待时间给出答案。

成药业务骤降六成

石药集团营收主要来自成药、原料产品、功能食品及其他三大业务。其中，成药业务是收入的核心来源。

财报显示，今年上半年成药业务实现营收 102.48 亿元，同比下降 24.4%，是唯一营收下滑的业务，也是拖累石药集团整体业绩的主要因素。

按治疗领域来看，成药业务涵盖神经系统、抗肿瘤、抗感染、心血管、呼吸系统、消化系统及其他。除了其他领域外，其他六大治疗领域销售收入均出现不同程度下滑。

具体而言，神经系统是收入最高的领域，今年上半年贡献了 37.55 亿元的收入，较去年同期下降 28.3%。神经系统主要产品包括恩必普、舒安灵、明复乐等。只有明复乐在上半年销售收入同比大幅上升，恩必普和舒安灵分别受医保谈判降价、注射液入选第十批国家集采目录的影响，致销售收入下降。

根据财报，抗感染、心血管、呼吸系统、消化系统今年上半年收入分别下降 28.2%、29.3%、23.9%、18.3% 至 16.57 亿元、8.68 亿元、5.75 亿元、5.28 亿元。相比之下，降幅最大的是抗肿瘤领域，该领域今年上半年收入降幅高达 60.8%，为 10.51 亿元。

石药集团抗肿瘤领域的主要产品包括津优力、多恩益、克艾力、多恩达、恩舒幸、多美素等。

据了解，津优力是中国首个自主研发的长效升白药物，用于预防和治疗化疗患者因中性粒细 胞减少而引起的感染和发热，为治疗用生物制品 1 类新药。多美素是石药集团自主研发的首个抗肿瘤脂质体新药。

石药集团表示，2025 年上半年，抗肿瘤领域的销售收入同比录得较大跌幅，主要原因是多美素入选第十批国家集采目录，导致销售价格大幅降低。同时，京津冀 "3+N" 联盟药品集中采购政策的扩围使得津优力的销售收入大幅下降。

证券之星注意到，石药集团原料产品、功能食品及其他业务今年上半年有不错的表现：原料产品业务录得销售收入 20.75 亿元，较去年同期增加 11.9%。其中，受惠于海外市场需求的显著增长，维生素 C 产品的销售收入为 11.96 亿元，较去年同期增加 21.6%；功能食品及其他业务录得销售收入 9.51 亿元，较去年同期增加 8%，主要由于期内咖啡因的销量增加所致。

原料产品、功能食品及其他业务增收，但难与成药业务下滑相匹敌。而受成药业务收入的占比减少所致，石药集团今年上半年的毛利率较去年同期下降 6 个百分点至 65.6%。

对外授权抵消部分收入下滑

当传统业务增长失速，石药集团将目光锁定在创新药上。

根据财报，截至上半年，石药集团拥有在研创新药和创新制剂 200 余项，其中大分子 90 余项，小分子 60 余项，新型制剂 50 余项；另有 160 余个临床试验正在进行中，其中近 60 项为三期临床试验。

今年上半年，石药集团有 3 款创新药获批上市，包括改善成人 2 型糖尿病患者血糖控制的善泽平、治疗成人中度至重度疼痛的美洛泰，以及恩益坦今年新增治疗中度至重度持续性过敏性哮喘的适应证。同时，也有司美格鲁肽注射液等 5 款产品上市申请获受理。

证券之星注意到，从研发投入上可以窥见石药集团对创新药研发的重视。今年上半年，石药研发费用同比增长 5.5% 至 26.83 亿元，占成药业务收入 26.2%。有数据显示，2019 年 -2024 年，石药集团的研发费用分别为 20 亿元、28.9 亿元、34.3 亿元、39.9 亿元、48.3 亿元、51.9 亿元。石药集团预计到 2028 年底，将有 50 多款新药或新适应症申报上市。

在行业人士看来，近年来，中国创新药在政策、人才、资本等多重因素推动下取得显著进展。不过，不同于成药快速变现，创新药要承受更长研发、审批。在市场商业化过程中，创新药还会受到医保国谈、医院准入和价格等不确定因素的影响而带来商业化不及预期的风险。

值得一提的是，在创新药方面，石药集团走出了对外授权之路。今年上半年，石药集团授权收入 10.75 亿元，主要来自 SYS6005 ( ADC ) 、伊立替康脂质体等创新药对外授权的首付款及里程碑付款，部分抵消了药品销售收入下滑的影响。 ( 本文首发证券之星，作者 | 刘凤茹 )