随着公司被纳入恒生综合指数成份股、被调入沪港通下港股通标的名单，以及首个核心产品 III 期临床研究宣布成功，9 月 12 日，映恩生物（09606.HK）的股价一度达到 563.50 港元 / 股的历史新高。不过，在港股创新药 " 击鼓传花 " 的氛围下，截至发稿，公司最新股价为 305 港元 / 股。

记者注意到，在多则 BD（商务拓展）消息的刺激下，今年前 9 个月内，港股创新药指数从 666.91 飙升到 1660.66，此后震荡至今，目前为 1397.7。中国创新药重返泡沫时代？这是好事还是坏事？

9 月中旬，映恩生物创始人、董事长兼 CEO（首席执行官）朱忠远接受了《每日经济新闻》记者专访，他的答案是：行业发展就像酒发酵，泡沫一定存在，但 BD 是手段不是目的。

他还展开畅想，十年后中国能出现一批全球顶尖的 ADC（抗体药物偶联物）企业，" 到时候我们这些创始人聚在一起喝酒，聊的不是‘谁卖了多少管线’，而是‘谁的药救了多少全球患者’ "。

后来居上的 ADC" 黑马 "，手握 10 条 ADC 临床阶段管线

2020 年 11 月，" 中国 ADC 第一股 " 诞生时，映恩生物刚运营 6 个多月。5 年后，公司登陆港交所，上市首日涨幅超 110%，创下港股 18A 生物科技板块最大融资额，以 " 黑马 " 的姿态从群星汇聚的 ADC 赛道脱颖而出。

与其他 ADC 公司不同，映恩生物的在研管线中，ADC 是绝对的主角，虽然暂未有药物获批，但颇受跨国药企青睐。如今，公司接受真实市场检验的日子逐渐逼近，今年 9 月，映恩生物首个 III 期临床研究宣布成功，核心产品 DB-1303 对照 T-DM1 药物展现出显著优势，公司即将迈入上市申报的新阶段。

从对照药物看，T-DM1 是乳腺癌 ADC 治疗领域的明星药物，也是全球最早研发的抗 HER2 的 ADC 药物。值得一提的是，HER2 是一个已经被研究了近 30 年的靶点，从精准治疗乳腺癌到 HER2 阳性的胃癌，再到其他实体瘤，不少药企卯足了劲往大癌种挖市场。

DB-1303 研发进度最靠前的适应证，则是用药选择少得多的子宫内膜癌。凭借这种差异化策略，DB-1303 拿下 FDA（美国食品药品监督管理局）与 CDE（国家药品监督管理局药品审评中心）的突破性疗法认定。

" 我想用这个靶点来验证公司的创新 ADC 平台。" 朱忠远告诉记者，ADC 的妙处就在于平台化效应，成熟的 linker-payload（连接子 - 载荷）系统如同 " 通用底座 "，接上不同抗体就能快速生成临床产品，研发效率比传统单抗高 3 倍以上。

验证完平台，选靶点就是个技术活了。除了 DB-1303，映恩生物另一款核心 ADC 产品是 DB-1311，该药物靶向的 B7-H3，与 PD-L1（又称 B7-H1）同属于 B7 家族，同样是一个广谱抗癌靶点，在所有类型的癌症中高度表达，但在正常组织中的分布有限，被朱忠远评价为 " 选到真的是中大奖 "。

他告诉记者，2023 年 7 月，公司把 DB-1311 授权转让给 BioNTech 的 3 个月后，DB-1311 启动了全球 I/IIa 期临床试验，当时，全球 ADC 领域的龙头公司——第一三共的 B7-H3 ADC 药物 Ifinatamab Deruxtecan 已经处于 II 期临床试验阶段，对比 DB-1311 有明显的进度优势。

目前，映恩生物在小细胞肺癌（SCLC）的二线适应证上仍然落后于第一三共，但在一线治疗上，公司的联合用药策略或许可以实现反超。在去势抵抗性前列腺癌（CRPC）领域，公司在 2024 年 ESMO Asia（欧洲肿瘤内科学会亚洲年会）上公布了相关数据，披露的节奏与国际竞品不相上下，部分细分瘤种的数据甚至更早发布。

" 这说明，只要有清晰的战略布局，再加上高效的临床执行，中国的 Biotech（生物科技公司）完全有机会和全球顶级跨国药企（MNC）同台竞争。" 据朱忠远介绍，公司还有 7 款自研产品进入临床阶段，这些产品基于四大技术平台打造，基于不同平台打造的产品各有特点。

公司四大 ADC 平台有不同的定位

图片来源：公司招股说明书

注释：载荷是 ADC 中具有细胞毒性的药物部分，用于杀死癌细胞；连接子是 ADC 的关键组成部分，它将单克隆抗体与细胞毒性药物（载荷）连接在一起。连接子的稳定性和载荷的毒性是影响 ADC 疗效和安全性的关键因素。

记者了解到，截至目前，映恩生物已在全球 20 个国家开展了临床试验，覆盖 10 项全球多中心临床试验，入组患者超过 2700 名，其中超过 50% 位于美国、欧盟和澳大利亚。在国内的 Biotech 中，这样的规模名列前茅。

自认为 " 糟糕 " 的创业时间，回过头看是行业腾飞的起点

尽管公司被视作 ADC 明星，但直到上市前一周，朱忠远都觉得自己的创业运糟糕透了—— 2020 年 1 月，团队刚敲定创业细节，新冠肺炎疫情就来了；2022 年，在推进管线最需要资金的时候，资本寒冬又来了；今年 4 月港股路演之际，美国又传出计划升级全球 " 关税战 " 的消息⋯⋯

起初，朱忠远从待了 20 多年的投资圈跳出来，是为了过一把创业的瘾，自己也能更深入地参与创新药开发的整个链条中。但创立映恩生物的过程，让他尝到了 " 逆风 " 飞翔的滋味。公司刚成立时，生物医药是资本市场热点概念，行业外的资金快进快出，催生出泡沫，最终带走了信心。

5 年过去了，再看当年创业的选择，值不值得？朱忠远给出了肯定的回应。他觉得，公司的好运气是选对了 ADC 这条赛道、选对了具有国际能力的团队伙伴、看清了必须全球化的时局。

数据显示，2020 年至 2024 年，全球 ADC 市场规模的复合年均增长率高达 34%，到 2024 年市场规模已突破 130 亿美元，曾被朱忠远视作 " 糟糕 " 的创业时间，其实是行业腾飞的起点。

而公司的研发团队，与第一三共颇有渊源。映恩生物首席科学官及映恩美国总经理邱杨曾在第一三共负责制定全球转化医学及 ADC 项目的早期开发战略，公司科学顾问委员会主席 Antoine Yverb 是第一三共前执行副总裁、肿瘤研究全球负责人及癌症事业部主席，曾主导乳腺癌领域重磅 ADC 药物 DS-8201 的开发。另一位科学顾问委员会成员则参与过第一三共 DS-8201 和 HER3-DXd 的开发。

创始团队的国际背景，让映恩生物自成立起就确定了 " 全球化 " 的目标。当时，中国医药行业还处于 License-in（授权引进）的交易高峰期，朱忠远算过一笔账：药品集采、医保谈判下的国内创新药市场规模较为有限，跨国药企到 2030 年则面临数千亿美金专利悬崖，前者需要全球市场，后者需要创新管线，如果合作就能双赢。

基于这一判断，朱忠远在内部提出 " 飞轮模式 "，即利用团队开发 ADC 药物的丰富经验，把产品开发到一定阶段后与跨国药企进行授权合作，获得首付款和里程碑付款，这些资金不仅能反哺公司的研发，还可以拓宽公司的人脉，带动从技术创新到跨国 BD，再到升级创新的正向循环。

借助这一模式，在登陆资本市场前，映恩生物已经收获 6 笔 BD，合作伙伴包括 BioNTech、百济神州、GSK 等知名药企，这在国内 Biotech 里，称得上是种子选手。

成立以来，映恩生物达成多笔 BD

图片来源：记者根据公开资料制图

行业就像酒发酵，有泡沫很正常 但创新药不是 " 越放越香 "

" 映恩生物是含着金钥匙出生的。" 正如朱忠远所说，他在投资圈 20 多年的人脉和资源，在创业时派上了用场。

这是一个非常生动的情景：在其他创始人还在为融资奔走时，映恩生物的商业计划书还没完全成形，公司就已经融到钱，可以心无旁骛地规划蓝图了。不过，朱忠远告诉记者，实际上，首轮融资的钱无法支撑出海的梦想，而之后的融资就要靠数据说话了。

巧合的是，2023 年起，中国创新药行业迎来了大量 " 老钱 " 买家：跨国药企。数据显示，截至今年 8 月 8 日，和中国相关的创新药 BD 交易总额在全球占比已经过半，达到 52.5%，映恩生物的 6 笔 BD，便诞生于这波浪潮。

如今，" 有 BD 股价必涨 " 似乎成了投资者之间的默契认知，涨退潮的故事卷土重来，其中最具代表性的一家港股 Biotech，在一款小分子药物刚获批Ⅱ期临床试验后，股价飙涨 500% 多随后又大幅下跌。

映恩生物也难逃市场行情的脉搏。10 月至今，港股创新药指数跌幅明显，随着基石投资者解禁期逼近，映恩生物股价跌幅超 10%。但在朱忠远看来，这次泡沫的驱动力不再是盲目的追逐，而是行业健康的成长。

" 一个东西在成长的过程中，就像酒发酵的过程，一定有泡沫。反过来讲，没有泡沫就可能真的有问题。" 朱忠远认为，港股创新药的行情源于南下资金的涌入，一方面是因为过去几年港股创新药市场不合理的低估值，另一方面是大家看到了 BD 变现和海外市场的验证，改变了市场原有的投资逻辑，而这一点，在 BD 条款的设置和股价波动的关联上也看得出来——如果一家 Biotech 享有的海外市场权益大，股价往往涨得更猛，公司估值也会更高。

不过，朱忠远觉得创新药本身不像酒，不会 " 越放越香 "，比如一个管线放太久就没人要了。因此，映恩生物仍对未来的全球潜在合作持积极开放态度。按照时间表推算，未来两年，公司能从已有的 BD 交易中收到数亿美元的里程碑付款，能够做到 " 靠 BD 养活自己 "。朱忠远表示，对于不甘于只卖产品的中国 Biotech，BD 从来不是目标，而是手段。

在他看来，从 Biotech 到 Pharma（制药企业）的跨越，首先要守住研发本心，即便是年轻团队也能直接对接全球 PI（主要研究者），这种成长速度是公司的底气。今年 1 月，公司与三生制药达成合作，是为了善用合作杠杆，借助其成熟渠道推进 DB-1303 中国市场商业化。

未来不比谁卖的管线多，而是看谁救的全球患者多

" 有的人没看到趋势，有的人看到了，但看到了并不意味着真正去实行。说实话，实行是不容易的。" 朱忠远认为，像映恩生物这样的初创企业可以轻装上阵，全球化就是一个很好的例子。

前几年，中国 Biotech 的创新能力还未被国际认可，创新药出海面临海外临床成本高、PI 信任难建立、地缘政治风险的三重困境。由于 " 国际化 " 的目标非常明确，映恩生物的解决办法是通过 " 扎实数据 " 和 " 人脉搭桥 " 打破偏见。

在朱忠远看来，中国创新药的全球化，不应是 " 脱胎换骨 "，而应是 " 带着优势走出去 "。他认为，中国的互联网大厂能在全球立足，靠的是技术与效率，Biotech 也一样，以更低的研发成本获得更快的临床推进速度，这就是中国基因的优势。

所以，当有人说中国的 ADC 赛道太 " 卷 " 了，朱忠远觉得这是对工程师红利的夸赞，没什么不好。他提出了 " 有格局的卷法 "：要卷平台技术，不断尝试源头创新的突破；要卷靶点选择，像 B7-H3 这样广谱的靶点才值得投入；要卷临床执行，全球多中心试验的效率决定成败；有本事就去全球市场拼。

由于目前尚无商业化产品，且研发投入较多，2022 年到 2024 年，映恩生物的净亏损分别为 3.87 亿元、3.58 亿元和 10.50 亿元，今年上半年，公司期内亏损 20.74 亿元，调整后期内利润 1.46 亿元。

对于未来，朱忠远充满信心。" 映恩的‘飞轮’已经转了六七圈，现金储备和管线厚度足够支撑我们成为 Pharma。" 他畅想，十年后中国能出现一批全球顶尖的 ADC 企业，" 到时候我们这些创始人聚在一起喝酒，聊的不是‘谁卖了多少管线’，而是‘谁的药救了多少全球患者’。"

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