编辑 ｜何伊凡见习 编辑 ｜李原

阿里巴巴最新的财报，让市场期待已久，也让投资者心惊肉跳。

早在半个月前，高盛便发布研报，预警即时零售业务第三季度将给阿里带去高达 360 亿元的亏损，并有可能让阿里利润下降 80%。阿里能否用足够的利好消化这一消息，扛住震荡，也被打上问号。

从结果来看，阿里选择用继续 " 花钱 " 对冲市场疑问。

11 月 25 日晚，阿里巴巴发布 2026 财年第二财季（2025 年第三季度）财报。该季度内，阿里巴巴实现收入 2477.95 亿元，同比增长 5%。剔除已出售高鑫零售和银泰业务影响，同口径收入同比增长 15%；经营利润 53.65 亿元，同比下降 85%，经调整 EBITA 同比下降 78% 至 90.73 亿元，净利润 206.12 亿元，同比下降 53%。

利润失血，主要由于阿里对即时零售、用户体验以及科技的投入。换言之，阿里在本季度大手笔花钱，主动进入投资周期，选择牺牲利润换取增长。

阿里巴巴此前宣布，要在未来三年投入 3800 亿元用于 AI 基础设施建设，过去四个季度，阿里资本开支已达 1200 亿元。对此，阿里巴巴 CFO 徐宏在财报电话会上明示：当前 AI 需求旺盛，未来不排除会根据需求再增加投入，"3800 亿元这个数还是提少了 "。

阿里巴巴集团 CEO 吴泳铭也明确指出，未来三年内不太可能出现人工智能泡沫，" 人工智能资源整体将处于供不应求的状态 "。

财报公布后，11 月 25 日晚间阿里美股盘前一度上涨超过 5%，最终收跌 2.31%。11 月 26 日，阿里巴巴港股下跌 1.90%。

回首三季度，是今年 " 外卖大战 " 打得最激烈的阶段。阿里加大力度投入战场，与美团正面竞争。从财报结果看：本季度阿里销售和市场费用为 665 亿元，较上年同期的 324.71 亿元增长 104.8%。与此同时，即时零售收入同比大幅增长 60%。

即时零售是否如愿为阿里电商担当了增长引擎的功能？阿里在财报中未对淘宝 MAU 增长数字单独披露，只表示：带动 MAU 快速增长。

但徐宏在财报电话会上表示：三季度是闪购业务投入高点，随着整体效率的显著改善和规模稳定，预计闪购业务的整体投入会在下个季度显著收缩。

阿里巴巴中国电商事业群 CEO 蒋凡也表示：自今年 10 月以来，淘宝闪购的 UE（单位经济效益）显著改善，每单的亏损已经较 7、8 月份降低一半。过去两个月，平台的高客单价订单占比提升。

言外之意明显：阿里将在四季度收缩闪购投入，" 外卖大战 " 不再高举高打，将进入精耕细作阶段。

有趣的是，阿里计划在闪购上收缩防线，变相构成了对美团的利好。11 月 26 日，美团港股开盘即大涨，终盘上涨 5.65%。

淡化即时零售投入的同时，阿里仍准备在 AI 端高调投入。

本季度，阿里云收入同比增长 34%，AI 相关产品收入连续第 9 个季度实现三位数增长；单季资本开支 315.01 亿元，同比增 80.1%，核心投向 AI 算力基建。

财报电话会上，吴泳铭对阿里 AI 加大投入的表态，某种程度上起到了稳定市场的关键作用。当前，对 AI 开支的克制、保守并不符合资本市场的主流叙事。

11 月 13 日，腾讯发布三季报，其营收同比增长 15%；净利润同比增长 19%。但在财报电话会上，管理层被反复追问的是：腾讯当季 129.8 亿元的资本开支，为何同比下降了 24%？

分析师直接提问称：腾讯是否会因为 " 不够积极 "，未来输给那些拥有更好模型能力，或资本支出更激进的公司？财报发布隔日，腾讯在港股市场下跌了 2.29%。

相比之下，阿里如今的双线战略已格外清晰：聚焦 "AI+ 电商 "，将核心资源向核心战场聚拢。吴泳铭也在财报电话会上两次强调了这一点，未来几年阿里所有的大投入，都会围绕 " 人工智能＋云智能业务 " 和 " 以淘宝系为核心的消费业务 " 这两块来做，其他板块更多是配合、做协同和提效率。

虽然长期路径清晰，但阿里管理层并未给出恢复利润率的具体短期路径。如今市场对待扩张的态度已与十年前不同，过去烧钱，资本市场允许三五年内看到成果；现在资本对发展的耐心更少，补贴后也必须有对应的新增量和回报。

阿里如今面对的问题，已经不是简单的战略和竞争，而是如何在长期主义和市场的短期耐心中找到平衡。

电商与 AI 业务之外，阿里当季其他业务收入 629.69 亿元，同比下降 25%，包括盒马、菜鸟、阿里健康、虎鲸文娱集团、高德、智能信息（主要包括 UC 优视和夸克业务）、灵犀互娱、钉钉及其他。阿里表示，收入下降主要是由于处置高鑫零售和银泰业务导致的收入减少，以及菜鸟收入下滑所致，部分被盒马、阿里健康和高德的收入增长所抵消。

从三季报看，即时零售业务对电商收入的拉动，和对利润的挤压都同样明显。

财报显示，本季度阿里中国电商集团业务收入 1325.78 亿元，同比增长 16%，其中电商业务 1029.33 亿元，同比增长 9%；电商客户管理收入同比增长 10% 至 789.27 亿元。财报称，这主要由 take rate（抽佣比例）提升所驱动。

其中，即时零售业务收入同比增长 60% 至 229.06 亿元，主要得益于淘宝闪购所带来的订单量增长。闪购对电商利润的 " 蚕食 " 也格外明显——阿里财报表示，由于在即时零售领域的大额投入，中国电商集团业务本季度的经调整 EBITA 为 104.97 亿元，同比下降 76%。

补贴不可长期持续。蒋凡在财报电话会上解释道，淘宝闪购已完成第一阶段的快速规模扩张，并在第二阶段通过优化用户体验、提升订单结构及物流效率。他也强调，闪购是淘宝平台升级的核心战略之一，未来将继续精耕用户体验和零售品类发展，力争在三年内为平台带来万亿成交，并提升整体市场份额。

阿里管理层也表示：下一阶段，阿里会将更多重心放在电商远近场的协同上。

中国数实融合 50 人论坛副秘书长胡麒牧此前对《中国企业家》表示：闪购是市场的客观需求，未来远场电商和近场电商一定会趋于一体化，这是电商发展的必然趋势。

" 我认为近场电商目前还缺一块需求没有被补齐。美团只打通了本地库房到消费者之间的链路，但库房后远端产业带的供给没有打通，如果阿里能把这个链路也在本地打通，我认为空间很大。" 胡麒牧分析道，" 但美团本地履约能力很强，业务的渗透率和协同度很高，除了外卖和闪购，还有小象超市、本地团购、酒旅、共享单车、共享充电宝等，对本地消费者心智的研究也非常成熟且透彻，双方最终比拼的可能还是效率和心态。"

为什么阿里坚决要做即时零售这件事？吴泳铭在内部讲过：阿里并不是要在某一个单一赛道中取胜，而是为了达到整体的战略目标，要补齐淘宝闪购这块板。

阿里对电商的整体构想已经很明确：要把电商基本盘业务一体化。今年 6 月，伴随着外卖、闪购大战白热化，吴泳铭也随即提出了 " 大消费 " 的构想。在他看来，购物与生活服务融合的大消费平台，是阿里的 " 两大历史性战略机遇 " 之一。

为加速融合远近场电商，阿里也在加速整合各平台，例如上线全新大会员体系，打通饿了么、飞猪、盒马、高德等阿里系资源，整合购物、外卖、旅行、出行等多元化权益。截至 10 月 31 日，约 3500 个天猫品牌将其线下门店接入即时零售。协同效应下，天猫 " 双 11" 期间，淘宝 App 实现消费者同比双位数增长，近 600 个品牌成交破亿元，天猫品牌即时零售日均订单环比 9 月增长 198%。

更远的协同构想，是让电商成为 AI 效率改善的试验场，让阿里整个生态系统良好循环。如果能够用 AI 驱动效率提升，直接提升商家经济效益和用户体验，阿里的价值也将再次被重估。

吴泳铭也在财报电话会上强调了这一点：" 一方面，Qwen2.5-Max 的智能和世界级工具使用能力，结合阿里巴巴丰富的消费和生活场景，促成了千问 App 测试版出色的用户留存率。我们认为现在是扩展消费者 AI 业务的合适时机。另一方面，AI 与更广泛的阿里巴巴生态系统之间的协同效应是一个强大的倍增器。阿里巴巴是中国唯一一家同时拥有领先大模型和广泛生活服务及电商场景的公司。Qwen 将逐步整合电商、地图导航、本地服务等，成为日常生活的 AI 入口。"

他表示，未来阿里将继续果断投资于两大核心战略支柱："AI+ 云 " 和消费。同时推进阿里 AI to B 与 to C，释放阿里巴巴各业务间更深层次的协同效应。

AI 成为最重要的未来

当前，阿里财报中最亮眼，也最被市场关注的成绩无疑来自于云业务。

本季度，阿里云智能集团收入为 398.24 亿元，同比增长 34%。其中 AI 相关产品收入连续 9 个季度实现三位数同比增长。

今年下半年，吴泳铭多次强调，阿里云要做 " 全栈人工智能服务商 " ——阿里未来的 AI 胜负手，几乎都藏在这 9 个字里。

全栈意味着从底层芯片、云基础设施（IaaS/PaaS），到模型层（通义大模型）、应用层（to B/to C）、硬件终端的完整技术链条。有行业人士向《中国企业家》解读，如今头部企业想要在全球竞争中领跑，必须具备全栈能力，谷歌、微软、OpenAI 都在布局。

本季度财报电话会上，吴泳铭再次表示：阿里云已经形成从高性能算力、基础大模型到开发框架、行业解决方案的一整套 " 全栈人工智能能力 "。

此外，未来阿里 AI 将会在 B 端和 C 端齐发力。近日上线的千问 App 将被当成消费级入口来打造，未来会将阿里电商、地图、本地生活等业务生态都接进去。据了解，千问 App 公测版上线一周，下载量已超 1000 万。

在吴泳铭看来，未来三年 AI 需求仍具确定性，并将保持高增速。驱动因素主要包括基座模型、视频生成模型、全模态模型能力持续提升，以及 AI 任务在各行业的渗透率不断扩大。

" 今年下半年起，AI 服务器普遍缺货，供应链扩产需两到三年才能缓解。未来三年 AI 资源仍将供不应求，我认为，所谓 AI 泡沫三年内不太存在。"

在 AI 野心的驱动下，阿里管理层认为此前公布的未来三年 3800 亿元的投入数字可能偏小。

" 现在阿里云的 AI 服务器产品上架速度，还是严重跟不上客户订单的增长速度，在手的积压订单数量还在持续增加。之前说的 3800 亿元其实是三年的规划数字。在供应链、机房和整体上架节奏方面，我们正按照最快速度满足客户需求。如果仍然不能完全满足，我们可能会进一步增加投资。" 吴泳铭表示。

本次财报电话会还释放了一些关键信号，阿里云不仅自身要做 " 全栈人工智能服务商 "，也在加强客户对于全栈服务的认知。

" 如果一个客户在阿里云上同时使用存储、大数据、数据库等全套云服务，会在算力分配上拿到更高优先级；若只是来租图形处理器做一些简单推理的客户，优先级会明显靠后。" 这也意味着未来阿里云人工智能算力资源会 " 优先供应全栈云客户 "，做全栈绑定。

阿里已经明确进入投资周期，且在即时零售和 AI 上取得了一定的规模和效率突破。但本季度财报发布后，阿里港股股价的下跌，仍然极其考验投资者的耐心。

支撑阿里新故事的下一步，一是能否进一步拉开竞争差距，二是能否把竞争力尽快变成利润，在长期主义和短期耐心里做好平衡。