经济观察报 记者 田国宝

11 月 16 日，华夏幸福基业股份有限公司（600340.SH，下称 " 华夏幸福 "）公布被债权人申请预重整并获法院受理的消息后，迅速引发第一大股东兼核心债权人中国平安集团（下称 " 平安 "）的强烈反弹。

先是平安派驻华夏幸福的董事王葳公开质疑预重整公告的合规性，并向监管部门投诉；而后华夏幸福通过董事冯念一反驳称程序合法；随后，平安以债委会名义启动对华夏幸福的财务审计，华夏幸福则称没有义务配合审计。

自平安入股华夏幸福以来，虽然双方时有矛盾冲突，但大抵相安无事。2018 年，华夏幸福第一次爆雷时，平安作为战略投资者帮助华夏幸福实现了重生；2021 年，华夏幸福第二次爆雷时，平安牵头成立债委会，帮助华夏幸福推进债务重组。

但这一次，华夏幸福的预重整行动激怒了平安。一位接近平安的人士告诉经济观察报，华夏幸福公布预重整消息前，并没有与平安进行充分沟通。且一旦重整，大部分债务将转股，平安作为最大债权人之一必将遭受严重损失。

从冲突到对抗

2025 年 11 月 16 日，华夏幸福公告，债权人龙成建设工程有限公司（下称 " 龙成建设 "）向廊坊市中级人民法院（下称 " 廊坊中院 "）申请重整并启动预重整，法院当日受理，并于 11 月 17 日指定华夏幸福司法重整清算组为临时管理人。在这则公告中，华夏幸福称 " 对此无异议 "，并强调预重整不等于正式重整，存在不确定性。

11 月 19 日，王葳公开发表《董事登报声明》称，对华夏幸福预重整公告完全不知情，华夏幸福事前未告知、未提供相关资料、未征求其意见，亦未召开董事会审议，严重违反公司章程及公司治理程序；且 " 无异议 " 表述需经董事会审议表决后再提交股东会决定，其已就相关情况向监管部门投诉。

值得注意的是，虽然王葳是平安派驻华夏幸福的董事，但此次并未代表平安质疑华夏幸福，而是以华夏幸福董事名义发表声明。

针对王葳的声明，华夏幸福未进行官方回应。11 月 21 日，华夏幸福董事冯念一作出回应称，华夏幸福被债权人申请重整无需召开董事会、股东会；无论华夏幸福对申请是否有异议，最终均应由法院判断是否受理预重整，华夏幸福无权决策，" 更谈不上需要提交董事会和股东会审议 "。

同时，冯念一表示，华夏幸福已资不抵债，预重整是彻底化解债务风险、实现脱困发展的难得机会，若被任意推翻，错过此次机会，华夏幸福可能再难恢复生机。

11 月 21 日，华夏幸福债委会的 26 家债权机构进行投票，超过半数机构授权平安资管聘请会计师事务所对华夏幸福开展专项财务尽职调查，重点审查资产负债真实性、资金流向及潜在利益输送，尽职调查机构计划于 11 月 24 日进驻华夏幸福。

华夏幸福债委会成立于 2021 年，主席单位为工商银行河北分行和平安资管，副主席单位包括农业银行、渤海银行、光大证券等金融机构。彼时，债委会的主要工作是对华夏幸福展开尽职调查，了解其资产、负债和经营情况，研究制定阶段性风险缓释措施，协调债委会成员间在调整结息计息方式、债务展期或置换等方面的一致行动方案，向金融监管部门报告债务风险化解方案商谈制定过程中的重大事项，并确定了华夏幸福实施债务重组的思路。

针对债委会的行动，11 月 24 日，冯念一再次回应称，华夏幸福已收到廊坊中院出具的通知书和决定书，法院决定受理对华夏幸福的预重整，并依法指定华夏幸福司法重整清算组担任预重整期间的临时管理人。

不过，廊坊中院等各方并未披露该清算组的详细构成情况。

冯念一在回应中明确两点：第一，根据相关法规文件，债委会并无对华夏幸福进行财务尽调的法定权利；第二，预重整程序有利于彻底出清风险，华夏幸福正积极配合相关工作。依据河北高院《破产案件审理规程》，预重整期间，临时管理人将履行调查债务人基本情况、资产负债情况的职责，华夏幸福目前正配合临时管理人开展相关调查。由于资产负债规模较大、配合调查的工作量巨大，若再另行配合债委会开展财务尽调，将扰动预重整工作正常推进。

从重组到重整

2020 年四季度，受一系列因素影响，华夏幸福面临流动性进一步受限的困境，平安逐步放弃了对华夏幸福的信用背书。到 2021 年初，华夏幸福开始出现债务违约，成为率先爆雷的一批房企。

2021 年 2 月，在河北省及廊坊市专班指导、工商银行和平安牵头下，华夏幸福债委会成立。专班成为华夏幸福债务处置的最高决策机构，债委会负责推动华夏幸福化解债务。彼时，华夏幸福承诺不逃废债。

2021 年 9 月，华夏幸福制定《债务重组计划》，承诺在 2 — 3 年内将资产负债率降至 70% 以下，通过 " 卖、带、展、兑、抵、接 " 等方式清偿 2192 亿元债务。该方案当时获得多数债权人的首肯。

根据《债务重组计划》，华夏幸福通过出售资产回笼资金 750 亿元，其中 570 亿元用于现金兑付金融债务；通过出售项目股权带走约 500 亿元金融债务；对 352 亿元优先类债权实施 5 年期展期，并保留原抵押及抵押担保措施；采用信托受益权抵偿模式，以 220 亿元持有型物业设立信托抵偿等额债务，实现重资产轻量化处置；剩余 550 亿元债务由华夏幸福继续承接，展期 8 年。

此后，华夏幸福一方面与债权人谈判签署《债务重组协议》，截至 2025 年 11 月已累计完成 1926.69 亿元债务重组协议签署，仍有 245.69 亿元债务未完成签署；另一方面通过出售资产、设立信托平台等方式化解债务，其中通过搭建 " 幸福精选平台 " 和 " 幸福优选平台 "，以股权抵偿 223.48 亿元债务。

最为关键的是，华夏幸福的现金兑付未达预期。原计划到 2023 年底兑付 30%，但实际仅兑付 5%，后续基本未再进行现金兑付。时至今日，随着资产价格大幅下跌，华夏幸福的债务重组已走到绝境。

一位华夏幸福内部人士告诉经济观察报，华夏幸福的重组工作虽取得了高比例的签约和实质性资产处置进展，但仅解决了债务的 " 形式 " 问题；在房地产行业周期调整的压力下，公司现金流和资产变现能力仍无法支撑债务清偿，导致持续性债务违约。

2023 年下半年，金科股份启动重整及预重整，成为这一轮房地产流动性风险中首个申请重整的房企。2024 年 4 月，重庆市第五中级人民法院裁定受理该申请。金科股份启动重整后，华夏幸福因债务重组进展受阻，开始考虑转向重整的可能性。

财报显示，2025 年前三季度，华夏幸福营收同比下降 72%，归属上市公司股东的净利润亏损 98 亿元；归属上市公司股东的所有者权益为 -47 亿元，正式进入技术性资不抵债状态，资产负债率高达 96%。

在华夏幸福看来，当前房地产市场形势下，预重整是公司彻底化解债务风险、实现脱困发展的难得机会。

但华夏幸福重整意味着大部分债权将折价转股，这成为其与平安之间矛盾全面爆发的导火索。

从蜜月到反目

华夏幸福与平安的渊源可追溯至 2015 年。彼时正值房地产市场黄金时代，华夏幸福的 " 产业新城 " 模式吸引了包括平安在内的一批保险资金。平安通过保险渠道涉足华夏幸福的贷款、信托和债券等债权投资。

2017 年 5 月，廊坊等环北京市县出台史上最严厉限购政策，房地产市场陷入冰冻，华夏幸福的 " 产业新城 " 模式遭遇极大挑战，陷入第一次流动性危机。

据上述接近平安的人士透露，华夏幸福出现流动性危机时，河北省方面一位官员找到平安集团相关高管，希望平安出手帮助华夏幸福渡过难关。

2018 年，平安斥资 180 亿元增持华夏幸福 7.5 亿股份，持股比例超过 25%；平安人寿及平安资管累计投资超过 200 亿元购买华夏幸福的永续债和另类产品；平安还收购了华夏幸福部分资产，以缓解其流动性压力。

同时，2018 年底，平安协助华夏幸福成立南方总部，引入前华润置地执行董事吴向东加盟，在深圳、广州、南京、武汉、哈尔滨等重点城市开发高端住宅、写字楼及商业项目，创造新的业务增长点。

但房地产形势的急剧变化显然超出双方预期。2020 年，华夏幸福再度面临流动性风险，面对其规模巨大的资金需求，平安未再为其信用背书。

华夏幸福二次爆雷。

此时，双方尚未反目，平安仍积极协助华夏幸福制定《债务重组方案》，推动债务重组。真正让双方关系出现裂痕的，主要是两件事。

第一，在资产处置方面，华夏幸福南方总部陆续将城市更新项目出售给鹏瑞、将其他项目打包出售给华润置地，回笼大量现金；但华夏幸福总部的资产出售并不顺利，原本计划由廊坊新空港承接廊坊地区的多个产业新城项目，在当地政府换届后方案未推进，华夏幸福的现金兑付额度远低于预期。

第二，平安战略入股华夏幸福时，控股股东华夏控股向平安作出业绩对赌，承诺 2018 年至 2020 年华夏幸福净利润不低于 114 亿元、144 亿元和 180 亿元，若未达标，华夏控股将以现金补偿。2020 年，华夏幸福的净利润未达承诺目标，对赌失败，但华夏控股以 " 双方就补偿金额尚未达成共识 " 为由，未兑现补偿承诺。2021 年，平安对华夏幸福的投资减值计提金额高达 432 亿元，遭受巨大财务冲击。

如果只是减值计提，平安对华夏幸福的投资损失仍停留在纸面上；一旦进行重整，这些损失将变为现实。

上述接近平安的人士表示，平安是华夏幸福的第一大股东及核心债权人，但华夏幸福在未与平安达成一致的情况下，便就重整事宜进入司法程序，这让平安高层震怒，" 虽然名义上是被债权人申请重整，但谁都知道实际情况 "。

不同于债务重组大多以现金兑付为主，重整将使原有债务彻底归零。参照金科股份重整的债务处置结果，债权人的现金回收率仅有 3% 左右，大部分债权均以债权折价转股的形式处理。

另一位接近平安的人士告诉经济观察报，启动重整前，华夏幸福曾与平安有过沟通，但未达成一致。华夏幸福选择单方面行动，让平安陷入被动，矛盾最终全面爆发。