文丨泰罗

12 月 15 日，白酒板块有所表现，皇台酒业、金种子酒、酒鬼酒、金徽酒、水井坊等纷纷上涨。

作为中国资本市场独有的一块核心资产，白酒向来拥有大多数行业无法企及的关注度和市场地位。

但自 2021 年以来，白酒行业迎来长时间、宽范围、大幅度的周期调整，以至于整个赛道逐渐从当年的门庭若市沦为今天的门可罗雀。

一切都是周期，一切也都会过去，当 AI 和机器人概念在市场上群魔乱舞，当泡泡玛特和老铺黄金等新消费公司直插云霄，白酒也在悄悄酝酿着属于自己的峰回路转。

白酒的韧性其实是被低估的。

2024 年，白酒行业销售收入 7963.84 亿元，同比增长 5.30%，利润 2508.65 亿元，同比增长 7.76%。这个数据和动不动就翻倍的科技股确实没法比，但在消费领域却一点都不差。

就拿同样是消费大项的家电来做对比，根据国家统计局的数据，2024 年中国家电行业累计主营业务收入达到 1.95 万亿元，同比也仅增长 5.6%。

还有汽车，根据乘联会的数据，2024 年国内汽车行业收入 10.65 万亿元，同比增长 4%，利润 4623 亿元，同比还下降了 8%。

白酒和家电、汽车的增长水平旗鼓相当甚至不落下风，但市场对后者的态度明显比白酒更加积极和友好。归根结底，之前的高速增长已经拉高了人们对白酒行业的阈值，所以对当下的增长水平感到索然无味，但实际上白酒的横向竞争力依然是在线的。

白酒的确在调整，但这种调整的结构属性要显著大于总量属性。

2019 年 -2024 年，国内规模以上企业白酒产量从 786 万千升下降到 415 万千升，近乎腰斩，但同期白酒行业销售收入却从 5618 亿元增长至 7964 亿元，同比增长约 42%。在 " 少喝酒，喝好酒 " 的新消费趋势下，被挤下牌桌的更多是尾部玩家，而以上市酒企为代表的头部玩家通过自身努力依然可以不断向上生长。

2024 年，贵州茅台营收和归母净利润增速是 15.66% 和 15.38%，五粮液营收和归母净利润增速是 7.09% 和 5.44%，山西汾酒营收和归母净利润增速是 12.79% 和 17.29%。

白酒走量的时代彻底结束了，但走质的时代才刚刚开始；普遍增长的时代结束了，但个体发展的时代才刚刚开始。当下的这种转变和调整短期或许是压力，长期看对头部酒企恰恰是利好。

根据中国酒业协会的统计，2024 年中国规模以上白酒企业数量为 989 个，较 2017 年高峰期的 1593 个下降了超三分之一，截止到 2024 年，规上白酒企业的亏损面已经达到近 35%。

大量尾部企业的淘汰出清势必会腾出新的市场份额，等到行业景气度企稳向上，现在这些能稳得住的头部公司就可以得到更多的客户和更大的市场空间，进而实现更高水平的增长。

把目光投向历史的纵深，类似今天这种局面历史上其已出现多次。

2008 年的金融危机、2013 年的限制三公消费、2018 年的中美贸易摩擦、2020 年初的疫情等都对白酒造成冲击，很多比现在都要严重。以 2013 年为例，当年白酒指数下跌 42%，在所有申万二级板块中跌幅居第一位。

站在当时看也都以为天要塌了，但事后看只不过是长期增长曲线上的一个小凹坑而已。

2013 年，中国 GDP 和居民人均可支配收入是 56.8 万亿和 18311 元，到 2023 年这一数据已分别达到超 126 万亿和 39218 元，10 年时间翻了一倍还多，由此带动白酒进入新一轮成长周期。

回到当下，白酒的上限可能并不高，但下限也很难再低了。

从基本面来看，2024 年 9 月的政策转向已经对白酒预期形成托底，春节反馈则进一步印证了行业景气度转入下行趋缓阶段。而且提振消费已经被放在了工作首位。

据国联民生证券的数据，2025Q1 国内共 839 支基金持仓白酒，重仓规模 991.64 亿元，白酒仓位环比提升 0.77pct；北上资金一季度持有白酒总市值为 1666 亿元，Q1 持股白酒比例环比提升 0.21pct 至 4.95%。内资与外资同时回补仓位，可见机构的态度也正在转向。

事实上，尽管白酒的增速不如从前，但这个板块的竞争力在某种程度上却是不降反增的。

而放眼整个资本市场，白酒的确定性几乎是独一档的。

首先，白酒这个行业是确定的。

作为一种拥有千年历史传承的饮品，白酒已经深度融入中国人的生活，是刻在国人骨子里的文化基因和符号，几乎不可能在短时间内消失或陨落。

其次，白酒企业是确定的。

白酒的竞争力和护城河是建立在历史底蕴和先天禀赋之上的，不需要像科技公司那样随时面临被新技术淘汰的风险。茅台酒只有在 15.03 平方公里的核心产区才能生产出来，五粮液拥有数量最多、历史最悠久的明代古窖池群，水井坊 600 年生生不息，所有这些都不是靠砸钱就能超越的。也因如此，整个行业的竞争格局高度稳定。

总结三点：

第一，白酒长期没有问题，行业目前正在穿越周期，尤其是像贵州茅台、五粮液、山西汾酒、水井坊等目前仍能稳健成长的公司。

第二，短期向下的空间也不大了，这个位置安全边际是比较高的。

第三，现在的调整不见得是坏事，一是产能出清后头部上市酒企可以拿到更多市场，二是可以帮助投资者识别哪些才是能在风浪面前立得住的优质公司。