中银国际证券股份有限公司夏亦丰 , 许佳璐近期对滨江集团进行研究并发布了研究报告《营收同比正增长，业绩下滑；销售排名稳居前十，拿地强度提升》，给予滨江集团买入评级。

滨江集团 ( 002244 )

滨江集团公布 2025 年年报。公司 2025 年实现营业收入 828.9 亿元，同比增长 19.9%；归母净利润 21.2 亿元，同比下降 16.9%。2025 年拟每 10 股派发现金红利 0.68 元，现金红利占归母净利润的比例为 10%，股息率为 0.7%。

营收同比正增长，业绩下滑，主要因为资产减值损失增加、少数股东损益占比增加。2025 年公司营收 828.9 亿元，同比增长 19.9%，其中房地产开发业务营收 817.9 亿元，占营业收入的 98.7%。2025 年归母净利润为 21.2 亿元，同比下降 16.9%。业绩下滑的原因有：1）资产减值损失增加。2025 年公司计提资产减值损失 28 亿元，较 2024 年增加 19 亿元，资产减值损失占存货的比重为 2.5%，同比提升 1.9 个百分点。2）少数股东损益占比增加。2025 年公司少数股东损益 15.2 亿元，同比增长 22.4%，少数股东损益占净利润的比重为 41.9%，同比提升 9.0 个百分点。公司未来业绩仍有保障，2025 年末公司预收账款为 857 亿元，预收账款 / 营业收入达 1.03X，同比虽然下降 0.78X，但仍超过 1.0X。

毛利率改善，净利率与归母净利润率因资产减值损失增加、少数股东损益增加而有所下滑。2025 年公司毛利率为 13.2% 同比提升 0.7 个百分点。公司费用管控能力较高，2025 年三费率仅 2.6%，同比下降 0.1 个百分点。2025 年公司净利率、归母净利润率分别为 4.4%、2.6%，同比均下降了 1.1 个百分点，主要是因为计提减值增加以及少数股东损益占比增加。受权益乘数与净利润率下滑的影响，2025 年 ROE 同比下降 2.1 个百分点至 7.2%。

公司融资渠道畅通，将有息负债保持在合理水平，债 337 亿元，同比下降 10.0%，其中银行贷款占比约为 83.2%，直接融资占比约为 16.8%，债务结构合理；权益有息负债且 " 三道红线 " 持续保持 " 绿档 "。1）截至 2025 年末，公司有息负 262 亿元，较 2024 年末下降了 43 亿元。2）2025 年末公司剔除预收款后的资产负债率为 57.2%，同比下降 0.6 个百分点净负债率为 6.4%，同比提升 5.8 个百分点。3）债务期限构成上，公司短期债务为 77 亿元，占比仅为 23%，同比下降 5 个百分点，现金短债比为 4.0X，同比提升 0.4X。公司近年来融资成本不断下降，2025 年末公司平均融资成本为 3.0%，较 2024 年末下降 0.4 个百分点。4）公司完成了 2025 年的融资计划 " 权益有息负债压降至 300 亿元，融资成本争取降至 3.2% 以内，直接融资比例控制在 20% 以内 "。5）公司授信储备充裕，流动性良好，截至 2025 年末，公司共获银行授信总额度 1323 亿元，较 2024 年末增加 8.9%，仍有 75% 的剩余可用额度。直接融资可用额度上，截至 2025 年末，已注册完成尚未发行的中票额度 30 亿元，可根据资金需求和市场情况择机发行。6）公司 2025 年发行了 6 亿元的短期融资券和 18 亿元的中期票据。2026 年 1-3 月发行了 6 亿元的中期票据。7）2026 年公司计划继续降低权益有息负债水平，从年初的

262 亿元降至 230 亿元左右；继续控制直接融资规模，把直接融资规模比例控制在 20% 以内；继续降融资成本，争取降至 2.9% 以内。

在手现金下滑，经营性现金流与筹资性现金流均出现了净流出的情况。截至 2025 年末，公司货币资金 306 亿元，同比下降 17.7%。2025 年经营性活动现金流净流出 43 亿元（2024 年净流入 77 亿元）。经营性现金流同比下滑主要是因为受销售下行的影响，销售商品、提供劳务收到的现金（以销售回款为主）同比下降 14.9%，而公司 2025 年投资支出增加，购买商品、接受劳务支付的现金（以土地与施工建安投资为主）同比增长 15.9%。2025 年筹资性现金流净流出 46 亿元，较

2024 年净流出 13 亿元相比，进一步增加。

销售排名稳居行业前十；杭州市场市占率连续八年排名第一。2025 年公司实现销售金额 1017 亿元，同比减少 8.9%，位列克而瑞行业销售排名第 10 名，稳居行业前十，也是 TOP10 房企中唯一的民企，市占率（公司销售金额 / 全国商品房销售金额）为 1.2%，同比持平，顺利完成了公司 2025 年的销售目标任务 "2025 年公司销售目标为：销售额 1000 亿元左右行业排名 15 名以内，全国份额 1% 以上 "。公司已经连续 8 年获杭州市场销售第一。2025 年公司销售面积 238 万平，同比增长 1.1%，销售均价 4.27 万元 / 平，同比下降 9.9%。根据克而瑞数据，2026 年 1-3 月公司实现销售金额 151 亿元，同比下降 34.6%，销售排名稳定在行业第 10 位；销售面积 25 万平，同比下降 55.6%；销售均价 6.06 万元 / 平，同比增长 47.3%

市占率为 0.9%，同比下降 0.2 个百分点。2026 年公司销售目标为：销售额 800 亿元，行业排名前 15 名以内，全国份额 1% 左右。

公司拿地强度提升，持续深耕杭州地区。2025 年公司新增土地储备项目 26 个，新增土储建面 172 万平，同比下降 7.9%，拿地金额 487 亿元，同比增长 8.6%；权益拿地金额 192 亿元，拿地权益比例为 39%，同比下降 11 个百分点，拿地强度（拿地金额 / 销售金额）为 48%，同比提升 8 个百分点；楼面均价 2.83 万元 / 平，同比增长 17.8%，随着公司在核心城市核心地段布局的增加，楼面均价已经连续三年出现双位数增长。根据公司官方微信公众号，2025 年公司获取的 26 宗地块中，在杭州获取的土地有 23 宗，在杭州的拿地金额为 470 亿元，占公司总拿地金额的 97%，杭州土地市场占有率保持领先地位；另有 2 宗在金华、1 宗在湖州。截至 2025 年末公司土地储备（在建 + 拟建）762 万平，同比下降 23.6%。33%，继续公司土地储备中杭州占比 79%，浙江省内非杭州的城市包括金华、湖州、宁波等经济基础扎实的二三线城市占比 13%，浙江省外占比 8%，继续保持区域聚焦。公司的土地储备含金量较高，变现能力较强，具备较好的抗风险能力。今年以来，公司在杭州、湖州斩获 3 宗地块，拿地总金额 28 亿元，同比下降 90%，拿地建面 12 万平，同比下降 72%，楼面均价 2.31 万元 / 平，同比下降 64%，拿地权益比例 76%，同比下降 22 个百分点。2026 年公司计划投资为：投资金额控制在权益销

售回款 50% 左右。投资区域布局目标上，杭州占比 60%，省内占比 20%，省外占比 20%，省外的重点是上海。

公司有序推进其他业务。1）代建业务：公司通过对外输出品牌，拓展代建业务，对开发业务起补充作用。2025 年公司在南京新增代建项目 1 个，计容建面约 5.7 万方。2）酒店业务：公司旗下千岛湖滨江云顶桃源度假酒店、杭州友好饭店、千岛湖滨江希尔顿度假酒店、杭州天目山英迪格酒店等酒店经营有序推进。2025 年公司酒店管理业务收入 2.62 亿元，同比增长 0.4%。3）租赁业务：截至 2025 年末，公司持有可用于出租的写字楼、商业裙房、社区底商及公寓面积约 54.9 万平，2025 年实现租金收入 4.42 亿元，同比增长 5.5%。4）养老业务：公司旗下首个康养项目，滨江和家御虹府长者之家有序运营中，截至 2025 年末入住率已达 95%。投资建议与盈利预测：

公司坚持区域深耕，充分享受杭州市场红利，销售排名稳居行业前十。在当前市场环境下，由于公司基本面稳定，在核心城市（尤其是杭州）的销售和土储占比以及在当地市场的市占率较高，产品力突出，更具 α 属性。同时，公司财务稳健，保持绿档优势，融资渠道通畅。在行业流动性紧缩，民企信用风险频发的背景下，公司财务安全、融资成本较低，在行业清整中保持较强优势。我们预计公司 2026-2028 年营业收入分别为 882/922/956 亿元，同比增速分别为 6%/5%/4%；归母净利润分别为 26 价对应的 PE 分别为 10.9X/9.8X/30/32 亿元，同比增速分别为 25%/9.1X，对应的 PB 分别为 0.9X//12%0.8X/8%；对应 EPS 分别为 0.85/0.8X。考虑到公司销售投资具备一定韧性，已售 /0.95/1.02 元。当前股

未结算资源丰富，核心城市优势显著，维持 " 买入 " 评级。

评级面临的主要风险：

杭州市场销售回暖不及预期；开竣工、结算不及预期；房地产调控政策收紧；融资收紧；多元业务发展不及预期。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 10 家机构给出评级，买入评级 9 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 14.19。

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