作者| 方乔

编辑| 汪戈伐

一笔 93 亿的收购，买的究竟是资产，还是一张账面数字？

近日，TCL 科技拟以 93.25 亿元收购子公司广州华星光电 45% 少数股权的方案近日获深交所受理，市场的第一反应普遍偏正面：利润增厚、资产整合，叙事顺畅。

但仔细拆开来看，这笔交易的财务逻辑与市场直觉之间，有一段不小的距离。广州华星九成以上的收入来自母公司内部采购，它的 " 盈利 " 究竟有多少是独立创造的市场价值，值得打一个问号。

拆解这笔交易，首先要理解一个前提：TCL 科技此前已经持有广州华星 55% 的股权，广州华星早就在合并报表范围之内。所以这次 93.25 亿元花出去，集团层面的营收不会变，净利润总量也不会变，变的只是原本属于少数股东的那 45% 利润，从此归到上市公司头上。

按照 TCL 科技的备考财务数据，交易完成后归母净利润将从 45.17 亿元涨到 50.38 亿元，增幅约 11.53%，基本每股收益增厚约 5.4%。

数字本身没有问题，但背后有一个关键变量容易被忽略：广州华星的客户结构极度单一，2024 年和 2025 年对 TCL 科技体系内的销售占比分别高达 96.14% 和 89.51%。换句话说，广州华星赚的钱，基本上是从母公司的口袋里赚回来的，与外部市场的关联极为有限。

在这种情况下，" 买回少数股东利润 " 的实际意义，更像是一次内部的财务腾挪。

广州华星旗下三条产线各有侧重：已满产运营的 t9 是一条高世代氧化物半导体液晶产线，面向高端 IT 显示市场；t11 是从韩国 LG Display 手中拿下的广州工厂，以大尺寸电视面板为主；而真正被寄予厚望的 t8，是一条仍在建设中的 8.6 代印刷 OLED 产线，预计最快要到 2027 年下半年才能量产。

理解这次收购，还需要了解面板行业的一个惯常做法。高世代产线造价动辄数百亿，建设期资金缺口巨大，引入外部投资者共同承担是常见选择。等到产线跑稳、现金流改善后，再逐步将外部股东的权益收回来。

广州华星 2021 年增资时，正是按照这一路径引入了恒健投资、城发投资等三家国资背景的战略股东。如今三家合计持有的 45% 股权即将被收回，TCL 科技也将向它们发行约 5.11% 的自身股份作为对价的一部分。

这套路径 TCL 科技并不陌生，2025 年 3 月，同样的逻辑下，公司以 115.62 亿元完成了深圳华星 21.53% 股权的回购。持续清理少数股东权益，是近两年 TCL 科技提升归母利润占比最直接的工具之一。但这套工具能持续奏效，前提是下游需求能撑住。

2025 年，TCL 科技交出了一份让市场松了口气的成绩单：营收 1840 亿元，同比增长 11.67%；归母净利润 45.17 亿元，同比大增 189%；经营活动现金流 440.22 亿元，资产负债率从高点降到 64.2%。

2026 年一季度延续了这一势头，归母净利润 15.6 亿元，同比增长 53.7%，是过去四年里最好的单季表现。

但数字的改善是不均衡的，半导体显示业务是撑起业绩的主力，TCL 华星 2025 年营收破千亿，净利润 80.1 亿元，在显示器、笔电、手机等多个品类实现出货增长，电竞显示器份额长期维持全球第一。

到了 2026 年一季度，情况出现了变化：存储芯片短缺推高了下游终端的生产成本，需求释放受阻，TCL 华星营收和净利润分别同比下降 8.44% 和 20.60%，OLED 方向的亏损进一步扩大。

与此同时，洛图科技数据显示，2026 年一季度中国笔记本电脑线上渠道销量同比下降 19.2%，下游市场的疲软并非 TCL 一家独有的压力。

光伏业务的困局则更为持久，TCL 中环 2025 年全年预计亏损 82 亿至 96 亿元，硅片价格在行业供给过剩的环境下持续承压。不过 2026 年一季度已出现环比改善，公司也在尝试向下游延伸，通过组件业务补齐一体化短板，2026 年一季度组件出货达 2.9GW，同比增速超过 50%。

3 月底，TCL 科技还宣布以 12.58 亿元入主一道新能源，进一步完善在光伏端的产业布局。相比之下，半导体硅片业务走势更为稳健，2025 年营收 57.1 亿元，同比增长 21.7%，12 英寸大硅片受益于国内客户的国产替代需求，订单持续增加。

就在业绩起伏之间，李东生选择了退出经营一线。接棒的王成并非空降，他 1997 年以管培生身份入职 TCL，此后花了相当长的时间在北美市场摸爬滚打，将 TCL 电视从一个低价品牌做到 2019 年一季度在美国市场出货量超过三星。

2021 年他转任 TCL 科技首席运营官，开始接触半导体显示与光伏这两块更重、更慢、更难的产业。李东生留在董事长位置上，把战略方向的缰绳握在手里，王成负责跑日常。

这种安排看起来稳健，但王成真正接手的是一道多选题：OLED 量产时间表能否如期兑现、光伏业务何时真正止血、全球贸易环境收紧之下海外业务如何站稳，每一条线都不轻松。

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