来源：新浪证券

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：喜乐

2026 年 5 月 20 日，全球领先的消费级 3D 打印产品及服务提供商——创想三维科技股份有限公司正式启动港股全球发售。公司 2025 年实现营业总收入 31.3 亿元，同比增速达 36.7%，更顶着港股 " 消费级 3D 打印第一股 " 的稀缺标签。但光鲜的行业地位与高增长数据背后，公司正面临净利润由盈转亏、经调整盈利持续收窄的盈利困境，叠加市场份额被竞争对手反超、行业地位滑落至第二梯队、基石阵容缺乏外资长线机构背书等多重争议，其港股上市之路机遇与质疑并存。

作为行业早期的开拓者，创想三维搭建了覆盖 3D 打印机、3D 打印耗材、3D 扫描仪、激光雕刻机及配件等全场景产品矩阵。公司构建了 " 线上直销 + 线下经销 " 的多元渠道体系，截至 2025 年末，已拥有 81 家自营网店及 2422 家国内外经销商，销售网络遍布全球。公司亦于 2025 年 8 月推出 Nexbie，一个专注于 3D 创意成品的海外电商平台，意图打造 " 共生共荣的 3D 创新生态闭环 "。

财务数据展示了公司 " 高增长、低盈利、费用高企 " 的典型特征。2023 年至 2025 年，公司营业收入从 18.8 亿元增长至 31.3 亿元，2025 年同比增速达 36.7%，延续了高速扩张的势头。

然而，盈利端的表现与收入增长形成鲜明反差。2023 年及 2024 年，公司净利润分别为 1.3 亿元和 0.9 亿元，呈逐年下滑态势；至 2025 年，公司录得净亏损 1.8 亿元。即便剔除向首次公开发售前投资者发行股份及派付股息、股份支付及上市开支等非经常性项目后，公司的经调整净利润（非国际财务报告准则计量）也从 2023 年的 1.3 亿元收窄至 2024 年的 0.97 亿元，2025 年进一步降至 0.92 亿元，盈利能力持续走弱。

盈利能力挣扎的核心原因在于毛利率水平不高，而费用率却居高不下。2023 年至 2025 年，公司毛利率分别为 31.8%、30.9% 和 31.2%，波动不大。与行业可比公司相比，这一水平存在显著差距。以主要从事工业级 3D 打印的先临三维为例，其 2025 年毛利率高达 71.8%，几乎是创想三维的两倍。更具冲击力的对比来自同赛道的竞争对手——拓竹科技，根据市场信息，其 2024 年净利润率即已达到约 33%，已超过创想三维 2025 年的毛利率水平。作为 " 出海 " 概念股，创想三维并未体现出通常意义上较高的毛利特征。

与此同时，公司费用开支持续膨胀。2023 年至 2025 年，销售及营销开支、研发开支、一般及行政开支三项费用合计分别为 5.7 亿元、2.2 亿元和 1.7 亿元，占同期收入的比例分别高达 18.2%、7.1% 和 5.4%。2025 年，公司三项费用合计占收入的比例（30.7%）已与当年毛利率（31.2%）基本持平，这意味着主营业务几乎无法为净利润做出贡献，盈利空间被费用端严重挤压。

公司在 2025 年 8 月首次递交招股书时，称 " 按 2020 年至 2024 年消费级 3D 打印机的累计出货量计，我们是全球最大的消费级 3D 打印产品及服务提供商，市场占有率为 27.9%"。然而，这一历史光环正迅速褪色。根据 2025 年最新的竞争格局数据，按消费级 3D 打印机 GMV 计，拓竹科技已以 42.7% 的市场份额遥遥领先，稳居行业第一。创想三维则以 11.2% 的份额退居第二，与排名第三至第五的公司（各占约 8-9%）差距不大，实质上已陷入第二梯队的激烈竞争，与头部企业的差距持续拉大。

客户结构的变化进一步印证了竞争力的下滑。2022 年至 2025 年，前五大客户收入占比从 16.9% 下降至 11.0%。尽管表面上看客户集中度在降低，但深层原因在于单一核心客户的贡献规模在持续萎缩：前五大客户合计贡献收入从 2022 年的 5.0 亿元降至 2025 年的 3.5 亿元。在总收入持续增长的背景下，核心客户贡献不升反降，反映出公司对大客户的吸引力减弱，客户结构趋于分散但缺乏基本盘，公司市场竞争力面临挑战。

从 IPO 发行层面来看，本次 IPO 的基石投资者阵容在数量上表现稳健。公司共引入 13 家基石投资者，合计投资 1.3 亿美元，占基础发行规模的 49.9%。投资者类型涵盖中资保险（泰康人寿）、国资产业投资平台（博约基金、大湾区基金）及多家海内外私募基金。然而，从构成质量来看，本次基石阵容缺乏在港股市场更具影响力的外资长线基金，这在当前港股 IPO 市场日趋看重基石投资者多元性及背书能力的背景下，或对机构认可度的整体评估造成一定影响。

从估值角度来看，按本次发行市值 88 亿港元计算，以公司 2025 年 31.3 亿元的营业总收入测算，对应市销率为 2.8 倍。与 A 股可比公司先临三维相比，创想三维的估值水平存在显著折让；即便与未上市的全球行业龙头拓竹科技参照对比，根据《2025 胡润中国 500 强》披露，拓竹科技估值约 400 亿元人民币，且根据市场消息，2025 年收入至少为 100 亿元人民币，对应 2025 年市销率约 4 倍，作为行业第一且已实现盈利的头部企业，其市销率高于创想三维。

从基本面来看，创想三维不仅盈利能力远逊于行业龙头—— 2025 年公司净亏损 1.8 亿元，而拓竹科技 2024 年净利润率即达约 33%，行业竞争地位也已滑落至第二梯队，这一估值折让虽属市场合理定价，但叠加公司盈利改善的不确定性，并未为二级市场留出充分的安全边际。不过，考虑到公司作为港股 " 消费级 3D 打印第一股 " 的稀缺性，以及 " 出海 " 概念的市场热度加持，上市后或仍具备一定的市场关注度与交易活跃度。