美股市场正在经历一场由空头回补驱动的技术性反弹，而非基本面改善带来的真实买盘。与此同时，新任美联储主席凯文 · 沃什即将主持其首次 FOMC 会议，面对通胀与就业数据相互矛盾的复杂局面，新闻发布会的措辞选择或将对市场走向产生决定性影响。

据高盛衍生品策略师 Brian Garrett 最新报告，对冲基金连续四周买入美股风险敞口，但本周的主要驱动力已从 " 增加阿尔法敞口 " 转向 " 削减贝塔空头 "。高盛大宗经纪数据显示，空头回补与多头买入之比高达 4.7 比 1，这一结构性特征意味着当前涨势的持续性存疑。

与此同时，美国散户投资者协会（AAII）看多情绪已降至一年低点，标普 500 指数过去一个月几乎原地踏步，市场整体缺乏方向感与信念。

标普 500 期货目前距历史新高不足 1%，部分提振来自特朗普宣布与伊朗达成新协议。然而 Garrett 警告，沃什将在数据高度矛盾的背景下主持首次 FOMC 会议—— CPI 同比 4.2%、PPI 同比高达 6.5%（为 2022 年以来最高），非农就业新增 17.2 万人，三个月均值 18.8 万人。市场共识虽倾向于 " 维持利率不变 "，但 Garrett 指出，新闻发布会的信号选择将决定截然不同的市场路径，其潜在冲击不容低估。

空头回补主导涨势，真实买盘信号偏弱

高盛大宗经纪数据揭示了本轮反弹的内在结构：全球大宗经纪账簿整体呈净买入状态，但驱动力几乎全部来自空头平仓，而非主动做多。空头回补与多头买入之比达 4.7 比 1，显示市场参与者更多是在被动减少风险敞口，而非主动押注上行。

与此同时，个股层面实际呈净卖出态势——标普 500 十一个板块中有九个本周遭净卖出，以信息技术、通信服务、必需消费品和可选消费品为主。金融和工业板块连续三周获净买入，是为数不多的例外。

大盘科技股承压明显。Garrett 指出，大型科技股（Mag 7）本周跑输标普 500 逾 400 个基点，高盛交易台持续观察到机构投资者和对冲基金对科技、媒体及电信板块的供给压力，Mag 7 正被用作半导体及存储芯片股的资金来源。软件板块上周下跌约 5%，受 ADBE 和 ORCL 财报拖累。

" 扩散交易 " 持续演进，等权重指数跑赢

在市场结构层面，高盛交易台多次提及 " 扩散交易 " 主题，认为资金正从高集中度的大盘科技股向更广泛市场扩散。Garrett 指出，这一动态同时体现在 " 腾挪空间 " 和 " 降低集中度 " 两个维度。

高盛此前两周已主动向客户推介等权重标普 500 指数（RSP）相对于市值加权标普 500（SPX）的跑赢期权，当时平值跑赢期权成本为 1.4%；此后 RSP 已实际跑赢 2.4%，印证了这一判断。

高盛篮子策略团队进一步识别出若干 " 补涨 " 机会，包括：价格涨幅落后于盈利动能的板块、标普 500 剔除 AI 成分股及周期股，以及做空估值偏贵的欧洲防御股。

FOMC 新闻发布会：同一决定，两种路径

Garrett 将即将召开的 FOMC 会议定性为沃什面临的一次高风险考验。尽管市场对 " 维持利率不变 " 的决定几乎已形成共识，但 Garrett 强调，真正的变量在于新闻发布会的信号传递。

他列出两种截然不同的情景：其一，维持利率并释放收紧信号（市场已为 2027 年 1 月定价一次加息），则面临引发强烈政治反应的风险，2 年期 SOFR 或上行约 15 个基点；其二，维持利率并强调供给侧通胀无法通过需求侧工具解决，则 2 年期 SOFR 或下行约 8 个基点。Garrett 总结称，" 相同的利率决定，不同的新闻发布会，截然不同的结果路径 "，并特别提示 FOMC 当日的标普 500 零日期权（0DTE）时间价值值得关注。

高盛近期已就利率市场发布两份重要报告，分别指向 " 今年不降息 " 和 " 利率底部抬升 " 两大判断。

流动性枯竭加剧波动风险，黄金结构性转空

衍生品市场层面，Garrett 指出当前市场流动性极度匮乏——订单簿顶端流动性处于极低水平，这与期权交易占主导、单股交易萎缩的市场结构密切相关，历史上此类情形往往与已实现波动率上升相伴而生。

隐含波动率与已实现波动率之差目前处于近两年最低水平之一，高盛交易台因此倾向于持有短期波动率多头。纳斯达克一个月平值波动率目前约为标普 500 的 1.6 倍，接近 15 年高位。值得注意的是，标普 500 一个月标准化认沽 / 认购偏斜已连续四天趋平，并再度接近一年低点，显示客户正在兑现对冲头寸，期权市场整体尚未呈现恐慌信号。

黄金方面，Garrett 指出黄金较 1 月高点已下跌约 25%，尽管 52 周维度仍上涨约 25%。他认为黄金年初曾出现 " 迷因化 " 炒作，此后已回归现实。高盛期货团队数据显示，CTA、ETF 及期货市场目前均已转为黄金净空头，GLD 认购偏斜降至十年低点，认沽偏斜则升至历史高位。Garrett 认为，伊朗协议的落地或将成为黄金数月跑输后的一次出清事件，并建议通过风险逆转策略（卖认沽 / 买认购）或比例认购价差布局黄金上行风险。