" 弹弹弹，弹走鱼尾纹 " ——这句广告词，让丸美生物火了十几年。

可惜，没弹动。6 月 11 日，港交所披露：

丸美生物去年 12 月递交的港股上市申请，因满六个月未完成聆讯，自动失效。

这是继珀莱雅、伽蓝集团之后，又一家国货美妆企业港股 " 闯关 " 失败。

而丸美的故事，比同行更曲折因为它在上交所主板已经上市 6 年了，这次是奔着 "A+H" 去的。

结果，H 股还没摸到门，先被港交所 " 已读不回 " 了。

01

孙怀庆，作为丸美生物的创始人、实控人，持股比例超过 70%。

2002 年，他和妻子在广州创立丸美，从一个眼部护理的小切口，愣是在欧莱雅、雅诗兰黛的包围圈里撕出一片天。

2019 年，丸美生物登陆上交所，市值一度飙到 300 多亿。

孙怀庆有个特点：特别能扛。

早期丸美曾被指 " 山寨日本品牌 "，他扛过去了；后来与 LVMH 旗下基金合作又分手，他也扛过去了；2019 年上市后股价从巅峰回落，他还是扛过来了。

但这一次，他可能有点扛不住了。

2025 年 10 月，就在启动港股上市的前两个月，广东证监局一纸罚单拍过来：财务核算不规范、募集资金管理使用和信息披露不规范，孙怀庆本人被出具警示函。

（图源：中国证监会广东监管局）

所谓的 " 财务核算不规范 "，包括收入确认时点不准确、费用跨期等问题。

一个上市公司，连账都算不明白，你还想 "A+H"？港交所的审核员可不是吃素的。

2026 年 6 月 5 日，证监会又给丸美生物发了境外上市备案补充材料要求，专门问：

你境外子公司涉及的外汇管理、境外投资程序，合规吗？

02

当然，招股书失效不意味着彻底失败。按照港交所规则，更新财务资料后还能重新递表。

但问题在于，丸美生物的 " 体质 " 本来就不太好。

2025 年年报显示，营收 34.59 亿，增长 16.48%；归母净利润 2.47 亿，大跌 27.63%。进入 2026 年，一季度营收增长 4.09%，净利润继续跌 25.2%。

增收不增利，典型的 " 虚胖 "。钱都花哪儿了？销售费用。

2025 年，丸美销售费用 20.57 亿，同比增长 25.8%，占营收比例接近 60%。每卖 100 块钱的化妆品，要花 60 块钱去打广告、搞促销。

这生意，比卖煎饼果子还累。

再看两个品牌的成绩单：

丸美品牌：收入 25.47 亿，增长 23.94%。靠 " 弹弹弹 " 的老本，还能撑。

PL 恋火：收入 9.06 亿，同比基本持平。

要知道，这个彩妆品牌前两年可是翻倍增长的，现在突然熄火。

而曾经的大众品牌 " 春纪 "，已经淡出主流市场。多品牌战略，跑着跑着就剩两条腿了。

03

孙怀庆为什么要执意 "A+H"？

表面原因：增强资本实力、加快国际化。实际原因：A 股融资受限，港股门槛低。

但香颂资本沈萌说了一句大实话：

港股上市申请不难，难的是发行。你得有足够的 " 吸引力 "，投资者才肯掏钱。

丸美的吸引力有多大？

牛刀看了看它的市值：

从巅峰的 300 多亿，跌到现在不到 100 亿。净利润连续下滑，销售费用高企，监管罚单傍身，境外上市备案还要补充材料 ……

这要是能吸引到国际投资者，牛刀当场把鱼尾纹弹走。

丸美并不是孤例。

珀莱雅、伽蓝集团等都在港股 IPO 上碰了壁。

沈萌认为，问题不在合规性，而在于这些企业对港股投资者 " 缺乏吸引力 "。

你们这些国货美妆，在 A 股还能讲讲故事，到了港股，国际大佬根本不买账。

04

牛刀注意到一个细节：

丸美这次港股上市的保荐人是中金公司。

中金可是国内投行的顶流，连它都推不动，说明问题不小。

而孙怀庆本人的态度，倒是很耐人寻味。

证监会的警示函出来后，丸美发了个整改报告，说 " 已完成整改，并对有关责任人员进行了内部问责 "。

问谁的责？孙怀庆是实控人、董事长兼总经理，他问责谁？问他自己吗？

这种 " 左手问责右手 " 的戏码，监管部门见多了，港交所也见多了。

但孙怀庆现在面临的问题，不是产品不行，而是公司治理和财务纪律太差。

一个连募集资金都管不好的老板，投资者凭什么相信你能管好港股的融资？一个被证监局点名 " 财务核算不规范 " 的企业，港交所凭什么让你过聆讯？

" 弹弹弹，弹走鱼尾纹 " 可以，弹走监管罚单可不行。

牛刀建议孙总，先别急着 "A+H" 了。回家把账算清楚，把内控补扎实，把 PL 恋火重新激活，再考虑出海的事。

否则，就算下次重新递表，也不过是再等六个月自动失效。

到那时候，鱼尾纹没弹走，资本市场的耐心先弹没了。