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截至 2025 年，百菲乳业的收入已经达到了 16 亿元以上，但是净利润却下降了将近两成，销售费用也增长了四成多。钱花得越来越多了，利润却越来越少了，" 增收不增利 " 在水牛奶这个小众赛道上表现得非常突出。作为一家多次谋求上市的地方特色乳品企业，百菲乳业在由网红品牌转向公众公司的过程中遇到了一些困难。还没有上市就出现了业绩问题。那么，这究竟是整个行业的现象，还是企业自身没有走好呢？

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收入增加但是利润下降，并且费用没有得到控制

1、收入增加，净利润却下降了

到 2025 年底时，百菲乳业的营业收入约为 16.15 亿元，相比去年增长了 13.55% 左右，但净利润只约为 2.42 亿元，和上一年相比减少了 19.30%。收入增加而利润减少，比较一下的话就会发现利润率比去年降低了很多。

2、销售费用飙升

到 2025 年底为止，销售费用共计支出 2.81 亿元，相比去年增长了四成以上，远高于营业收入增速。电商渠道费用由原来的 8492 万元增长到现在的 1.22 亿元，上涨幅度为 44.8%；广告宣传费也由原来的 4000 万元左右提高到了接近 6000 万元。

销售费用占收入的比例由原来的 13.9% 上升至目前的 17.4%，而大多数乳品企业的这一比例一般在 12% — 15% 之间，百菲已经大大超过了行业平均值。

3、毛利和净利润率都降低

毛利率由原来的 40.14% 下降到现在的 37.46%，减少了 2.68 个百分点。净利润率由原来的约 20.5% 降至现在大约 15.12%，降低了超过五个百分点。赚钱能力连年下滑，在 2023 年净利率还有 22.5% 的情况下，到 2025 年就降到 15% 左右了。

4、行业整体承压

到 2025 年的时候，有一半以上的上市乳企利润出现了萎缩。燕塘乳业营收同比减少了 8.47%，净利润减少了 43.94%；天润乳业营收下降了 1.87%；飞鹤乳业尽管收入有所增加，但是利润却出现下滑。

水牛奶这一细分领域也很难受，同行中的皇氏集团在 2025 年上半年营业收入减少 13.07%，净利润亏损达 576.72 万元。整个乳品业都存在原材料价格不稳定、销量少、各品牌间竞争激烈等问题。

（图源：小红书）

成本、费用和结构三个方面对利润造成的影响

1、成本红利消失之后，营业成本增速大于营业收入

2022 年至 2024 年间，国内生鲜乳的价格一直都在下降，给乳企节省了很多成本。但是从 2025 年下半年开始，奶价下跌的速度没有之前那么快，在一些地方甚至已经趋于稳定、不再继续下跌了。

百菲乳业的主要产品是灭菌乳，它占据了公司大约 74.8% 的营业收入，但是该产品的营业成本增长率为 16.95%，而其收入增长率仅为 11.05%，成本增长率比收入增长率高出近六个百分点，因此使得灭菌乳的毛利率由原来的 39.8% 降低到现在的 36.5%，从而拉低了公司的整体利润水平。

（图源：东方财富证券）

2、销售费用失控，花钱多但是效果变差了

水牛奶赛道目前的品牌数已经超过了 60 家，从小地方品牌到全国性的大型乳企都在里面争抢市场份额。百菲乳业为保持线上渠道排名以及线下店铺的货物供应，加大了对电商平台广告支出、直播带货佣金等项目的投入力度。

但是问题在于，花的钱越来越多，得到的效果却越来越差：2024 年，每投入一元销售费用大约能换来六块二的收入，到 2025 年时就只能换来五块七了。因为营销投入所获得的收益减少了很多，所以利润也就被吞噬掉了。

3、" 重视营销而忽视研发 " 的模式失衡

百菲乳业在研究开发方面的投入始终比较少。从 2022 年至 2024 年的三年间，研发费用分别是 269.19 万元、456.93 万元、821.28 万元，占营业收入的比例分别为 0.34%、0.43%、0.58%。到 2025 年稍微提高了一点，但仍然不到 1%。

产品的更新速度很慢，水牛纯牛奶、高钙奶等主要产品也很久没有出新款了，增长主要依靠广告和促销来实现。2023 年，百菲由于研发投入不足等其他问题被监管部门询问后，撤销了主板上市申请。

供应链、运营和合规等方面遇到的问题

1、整个供应链都依靠外部采购来运作

百菲乳业自己的牧场生产的牛奶很少。从 2022 年至 2024 年期间，自产奶量占总用奶量的比例分别为 4.2%、4.8%、5.1%，到 2025 年比例不会超过 5%。有 95% 以上的原料奶都是来自外部牧场或农户那里购买的。

水牛奶养殖主要分布在广西、云南等地，规模化的养殖场较少，并且每只母牛的产奶量不稳定。如果遇到疫情或者天气反常，外界的奶源供应不上或者价格上涨太多，公司的生产计划就会受到很大影响。

2、产能未被充分利用，产品过于单一

从 2022 年至 2024 年的数据来看，百菲乳业的产能利用率分别为 68.3%、68.9%、74.9%，一直未超过 80% 的盈亏平衡点。本次 IPO 拟募集金额为 4.97 亿元人民币，其中 3.74 亿元用于建设奶水牛智能牧场以及扩大生产能力。在目前的产能还没有被充分挖掘出来就去扩大产能，新增的产能能否销售出去就是一个大问题了。

而灭菌乳一个类别的收入就已经占据了全部收入的 70% 以上，巴氏杀菌乳和发酵乳等低温类产品合计只占到了不到 3% 的比例。产品过于集中的话，在市场发生剧烈变化时就会显得很脆弱。

3、治理与战略摇摆

实际控制人吴守允直接或间接地持有本公司 87.86% 以上的股份，股权十分集中，小股东几乎没有话语权。公司在 2022 年向上交所主板递交了上市申请，在 2023 年撤销之后于新三板挂牌；到 2024 年初时又打算在北交所上市，并且在当年 6 月又向上交所主板提交了新的申请，到 2025 年时又已把该申请撤销了。

最近又有消息说准备到香港上市。四年之内更换了四个不同的上市板块，战略方向也不断变化。另外，一些经销商表示百菲乳业对经销商返利政策变动较大、合作不稳固，因此对于其收入确认是否符合规定存在质疑。

（图源：小红书 )

4、赛道竞争加剧和信任问题

水牛奶市场的总规模约为 50 亿元人民币，年增长率大约为 8% 到 10%，但是品牌数量已经超过了 60 个，平均每个品牌的年销售额只有不到一亿元，行业的发展空间似乎不大了。2025 年有媒体报道过市场上二十种水牛奶产品的检测结果，发现其中没有一款是 100% 的纯水牛乳，大多数都含有大量的普通荷斯坦牛乳，有些产品样本中的水牛奶含量甚至不到 50%。

因此，消费者的信任感下降了很多。百菲乳业作为行业内较为知名的牌子也被波及，线上回购率有所下降。

（图源：网络）

区域特色乳企所要吸取的经验

1、营销驱动有边界

如果销售费用连续两年的增长率比营业收入增长快出 10% 以上，并且每投入一元营销费所产生的收益不断减少的话，那么公司就应当改变投放策略了。百菲乳业的情况表明，依靠砸钱抢市场这条路，在市场竞争日益激烈的今天已经走不通了。区域乳企也要注意把钱用好、把事管好。

2、成本红利靠不住

原料价格下跌所带来的暂时之利并非长久之计，并不能成为长期竞争优势。能够形成护城河的，是自己掌握的奶源、独特的生产工艺以及别人无法复制的差异化产品。

百菲乳业自有奶源的比例不到 5%，如果奶价出现反弹上涨，那么利润就会受到更严重的打击。区域性乳品企业要先把资金投入到供应链建设中去，而不能全部投到市场营销上来。

3、IPO 并不是终点，而要从基础做起

经常更换上市板块，就说明企业的重心都放在了如何上市上，并没有专心把主营业务做好。上市融资可以解决资金问题，但如果奶源、研发、产品结构等基本功没有打好，即便真的上了市，市场估值以及投资者信心也难以长久保持。在冲刺 IPO 前，百菲乳业需要先补齐供应链以及产品创新这两个方面的不足。

结语

百菲乳业 2025 年出现 " 增收不增利 " 的现象并不是个例，而是整个水牛奶细分赛道竞争越来越激烈、行业红利慢慢消逝所导致的结果。销售费用控制不住、研发支出少、供应链太过依赖外部、发展战略方向不断改变，这四点加起来，就把利润一点点吞噬了。

对区域特色乳企而言，" 贵 " 的不仅仅是账面上花出去的钱，更重要的是能否从原来的重金投入广告宣传，转向全面发展。在乳品行业整体都受到冲击的情况下，要想能够长期生存下去，就必须打好奶源的基础、做好产品、把资金用到实处。百菲乳业这几年的经验教训，值得所有想要依靠资本壮大自身的区域性品牌认真思考。