高喊着 " 自律给我自由 " 的 Keep，在商业化的过程中，已越来越 " 不自由 "。

无论是过去的 " 内容驱动平台 "，还是如今大讲 AI 故事，向 "AI 驱动的运动健康生态 " 战略跃迁，公司的整体增长始终高度依赖传统的自有品牌产品销售。

在此期间，平台活跃用户数量持续大幅缩减，用户付费意愿显著下降。

这种战略与商业化之间的落差，在新近披露的 2026 年度中期业绩报告中，体现得愈发明显。

战略跃迁，用户走了

很多公司或创业项目的源起，是创始人的个人需求。Keep，就是这样诞生的一家公司。

2014 年，时年 24 岁，即将大学毕业的王宁，是一个 180 斤重的胖子。因为失恋，产生了减肥的想法。

他用了大约半年时间，通过网上搜集、学习的健身知识，成功将体重减至 128 斤。正是个人的这段经历，他萌生了创立一个能帮助更多人科学健身的应用程序的想法。

2015 年初，Keep App 正式上线，以一句 " 自律给我自由 "，瞄准运动 " 小白 " 人群。

以内容为纽带，Keep 让那些有潜在运动需求，但又不真正了解运动的人群，可以在任何时间、任何地点，跟随平台上免费的内容一起动起来。Keep 上的内容分享，带有一定的社交属性，也让用户少了一些运动时的孤独感。

挖掘出了最广大用户的潜在需求，Keep 迎来了高速增长。用户从 0 到 100 万，仅用了 105 天；App 上线 921 天，用户数量突破 1 亿，成为国内线上健身平台的绝对龙头。

特殊 3 年期间，线下健身房普遍关闭，Keep 收获又一个高速增长期间，累计注册用户超过 3 亿，是移动互联网进入存量时代，为数不多的保持用户稳定增长的头部平台。

2023 年 7 月 12 日，Keep（03650.HK）头顶 " 运动科技第一股 " 的光环，正式登陆港交所。王宁，也成为了又一个白手起家的 90 后互联网新贵。

和所有的免费 App 一样，Keep 早期能够得到众多大资本的青睐，8 轮融资超 6 亿美元，不断烧钱换增长，资本看重的正是平台高速增长的用户规模。这，是一切商业化的基础。

然而，Keep 上市之后，立马陷入了用户增长的瓶颈期，近两年更是出现明显下降。

数据显示，2024 年 -2025 年，Keep 平均月活跃用户分别为 2992.1 万名和 2177.2 万名；平均月度订阅会员分别为 316.2 万名和 274.2 万名。今年上半年，这两个指标进一步降至 1858.0 万名和 216.9 万名。

对于用户数量的下降，Keep 在财报中解释，这是因公司战略调整，主动收缩获客费用，聚焦核心用户，导致低运动意愿用户流失。

2026 年度中期业绩报告中，Keep 呈现了另一组数据：期内月活跃用户和日活跃用户运动率同比持续提升，月活用户月均运动时长同比增长 15.3%。以此，反映出用户结构正在逐步向高粘性、高活跃人群聚集。

AI叙事，卖货赚钱

王宁曾在接受媒体采访时说，Keep 不是在做一款 App，而是要做一个品牌，一个最酷的品牌，一个像耐克一样的运动品牌。

创始人的想法，决定了 Keep 的商业化路径。

早在 2018 年 3 月，Keep 就连续发布 Keepland、Keep 智能硬件和配套健身产品，向平台用户销售自有品牌商品。之后，陆续推出智能动感单车、运动手环、健康轻食、运动装备、运动服饰等产品，对运动健身用户进行吃穿用练等全面覆盖。

2021 年，公司自有品牌运动产品实现收入 8.72 亿元，对营收贡献首次超过一半，达到 53.9%。

随着自有品牌产品收入的增长，2020 年 -2022 年，Keep 营收规模持续攀升，相继突破 10 亿元和 20 亿元大关。不过，公司始终无法实现盈利，仅在这三年间，就累计亏损超过 52 亿元。

上市之后，Keep 的高增长不再，营业收入连续 3 年同比下滑。不过，上市当年公司突然迎来业绩大逆转，录得归母净利润 11.06 亿元，但经调整后依然亏损 2.95 亿元。

近几年，AI 大爆发，Keep 主动投身其中。2025 年，公司开启第二个十年战略，推进从 " 内容驱动平台 " 转向 "AI 驱动的运动健康生态 " 的长期战略。

战略的跃迁，意味着 Keep 面临又一个较大的技术投入期。

但从财报反映出来的数据来看，Keep 的研发投入不升反降。2025 年，公司研发开支 3.10 亿元，同比减少 29.4%；今年上半年，继续减少 23.2%。

在 2026 年度中期业绩报告中，Keep 披露了一系列 AI 战略落地的成绩，但在商业化层面上，并没有明显体现。

财报显示，今年上半年，公司实现营业收入 8.25 亿元，同比微增 0.4%。其中，自有品牌运动产品收入 4.83 亿元，占比公司总收入的 58.55%。最能反映用户粘性的线上会员及付费内容收入 2.46 亿元，同比下降 26.9%；会员渗透率从上年同期的 12.4% 降至 11.7%。

得益于各项费用的压缩，期内经营亏损大幅收窄 70.4% 至 1250 万元，经调整难得实现了近 600 万元盈利。

讲着 AI 的宏大叙事，收入增长主要靠卖货，正是当前 Keep 商业化过程中，最大的 " 不自由 "。更何况，即便是卖货，它与头部运动品牌之间，在规模上仍存在巨大的差距。

或许正是战略和商业化的巨大落差，很大程度上影响了资本市场对 Keep 的估值。巅峰时期的 2023 年 8 月 22 日，公司股价曾一度攀升至 42.40 港元，市值高达 222 亿港元。如今，Keep 股价长期在 2 港元上下徘徊，最新市值仅剩 8.77 亿港元（8 月 24 日收盘）。