文 | 象先志
最近港交所也过于热闹。
港交所 12 月 21 日披露，MiniMax（上海稀宇极智科技有限公司）通过港交所聆讯，拟在港股主板上市。
成立仅 4 年的 MiniMax 港股上市， AI 独角兽 MiniMax 以 " 中国成长最快、估值最高 AI 科技公司 " 的姿态，正面叫板智谱等行业劲旅。
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MiniMax 敢于与智谱同台竞技，其核心源于 " 技术筑壁垒、资本强背书、行业高认可 " 这些支撑，每一项都精准命中 AI 行业竞争的核心要害。
技术硬实力是其最核心的王牌。
作为国内唯一在文本、视频、音频、音乐四大模态均跻身国际第一梯队的公司，MiniMax 的技术优势兼具广度与深度：语音模型 Speech-02、视频生成模型 Hailuo-01/02、音乐模型 Music-01/02 站稳顶尖阵营，核心产品海螺 AI 凭视觉生成能力跻身全球榜单，2025 年前 9 个月创收 1.22 亿元；文本模型 MiniMax M2 开源后冲进全球前五，编程场景全球 token 用量稳居第三。
同时在资本与股东的加持让其 " 弹药充足 "。
IPO 前阿里间接持股 13.66% 为第一大机构股东，高瓴、米哈游、红杉、腾讯等产业巨头与顶尖 VC 纷纷入局，2025 年上海国资母基金的加入更添 " 国家队 " 背书，C 轮融资后估值突破 40 亿美元，与智谱并肩第一梯队。
更重要的是股东资源深度协同：米哈游作为投资方兼核心客户，以 3000 亿产值的游戏生态为 MiniMax 提供落地场景；阿里则在流量、企业服务场景上鼎力支持，助力其开放平台合作方突破 10 万家。
行业认可度的高光时刻，莫过于 2025 年 7 月黄仁勋访华期间的 " 独家密会 " ——闫俊杰成为唯一与这位英伟达 CEO 单独会面两小时的中国 AI 创业公司创始人。
这场选在前门、与雷军此前合影同款背景的会面，照片流出后迅速刷屏，虽部分链接被撤引发猜测，但 " 英伟达看好 MiniMax" 的印象已深入人心（虽有炒作嫌疑）。
商业落地层面，C 端情感陪伴产品 Talkie（国内版 " 星野 "）成为 " 现金牛 "：2025 年前 9 个月创收 1.875 亿美元，占 AI 原生产品收入近 60%，月活超 2000 万且海外市场表现强劲，踩中了 2024 年规模达 281.9 亿美元的全球 AI 情感陪伴赛道。战略上，MiniMax 避开智谱的通用大模型全面布局，聚焦 "AI 原生产品 + 垂直场景 "，深耕多模态融合，成功避开同质化内卷。
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即便有多重底气加持，MiniMax 的光环下仍藏着难以忽视的隐忧，这些问题不仅成为市场质疑的焦点，也让其与智谱的竞争充满变数。
估值泡沫争议从未停歇。尽管收入增速亮眼—— 2023 年 2436 万元、2024 年 2.14 亿元（同比涨 782.2%）、2025 年前 9 月 3.76 亿元（同比涨 174%），但低基数是核心前提。2.14 亿元的年营收对应超 40 亿美元估值，估值营收比超 50 倍，远高于行业 20-30 倍的普遍水平。机构直言，高增速是低基数带来的错觉，当前估值已透支未来 3-5 年增长预期，一旦增速放缓，泡沫破裂风险显著。
盈利难题持续凸显。AI 大模型研发本就是 " 烧钱大战 "，MiniMax 2025 年前 9 月经调整净亏损 13 亿元，亏损率高达 -348.6%，累计净亏损超 30 亿元。
尽管累计研发投入 35 亿元，但与 OpenAI 数百亿美元的投入相比不足 1%，即便对标智谱，也在自研架构、算力优化上的积累更深厚。
市场担忧，智谱等对手持续加码研发，将快速抹平 MiniMax 的技术优势，而其长期烧钱却看不到盈亏平衡节点，若资本寒冬加剧，后续融资将难以为继。
客户与产品依赖症风险集中。
一方面，来自米哈游的收入占比长期居高不下，双方深度绑定游戏场景与核心技术授权，若米哈游业务遇冷或自研 AI 减少依赖，MiniMax 将面临核心客户流失风险；
另一方面，收入严重依赖 Talkie，海外市场受监管政策影响大，国内版月活仅 200 多万，一旦海外业务受挫，整体营收将直接承压。相较于智谱布局企业服务、自动驾驶等多元高价值场景，MiniMax 的单一化路径抗风险能力薄弱。
技术壁垒的脆弱性也备受质疑。有行业分析师指出，MiniMax 的技术优势多集中在应用层，底层大模型算力依赖第三方服务器，而智谱在自研架构与算力优化上积累更深。
当前多模态技术迭代迅猛，智谱等对手加速追赶，其暂时的领先可能转瞬即逝。就连黄仁勋密会也被业内泼冷水：" 会面不代表特殊资源倾斜，若不能补上底层短板，优势终将被超越。"
除了自身隐忧，MiniMax 还面临着行业竞争与外部环境的双重压力，这些外部挑战进一步压缩了其与智谱竞争的胜算空间。
行业竞争呈现 " 双向挤压 " 态势。
百度文心一言、阿里通义千问等巨头系大模型，凭借算力、流量、渠道的绝对优势，持续抢占 B 端市场；
智谱在通用大模型领域积累更深，已切入企业服务、自动驾驶等高价值场景，同时在多模态领域加快追赶节奏。
MiniMax 既要应对巨头的 " 降维打击 "，又要与智谱 " 贴身肉搏 "，市场份额扩张难度极大。
监管趋严带来合规风险。AI 行业监管框架不断完善，AI 生成内容的合规性、数据安全、算法透明等要求持续收紧。
对 MiniMax 而言，海外市场的 Talkie 涉及情感陪伴，易触碰灰色内容边界；国内的海螺 AI、星野等产品，也面临 AI 生成内容审核压力。
市场担心，若监管加强内容溯源或算法备案，将拖慢产品迭代速度，甚至可能导致产品下架，尤其 Talkie 若在海外遭遇合规问题，将直接影响核心收入来源。
人才流失风险不容忽视。MiniMax 核心研发人员平均年龄不足 30 岁，虽充满创新活力，但也成为巨头挖角的重点目标。
头部科技公司为 AI 核心人才开出 2-3 倍于行业平均的薪资及股权激励，若 MiniMax 上市后未能建立完善的激励机制，核心团队成员可能被阿里、腾讯、字节等大厂对手挖走，届时技术研发进度将受严重影响，现有优势难以维持。
结尾
MiniMax 硬刚智谱的背后，是技术、资本、行业认可与商业落地的底气支撑，但也有估值、盈利、依赖症与外部竞争的忧患。
MiniMax 需要在技术投入与盈利节奏间找到支点，避免持续烧钱消耗资本信任；在单一产品与多元场景间拓宽路径，降低对 Talkie 与米哈游的依赖，提升抗风险能力；在行业竞争与合规发展间把握尺度，在监管框架内实现产品迭代。
同时要尽快补上底层技术短板，将暂时的应用层优势转化为长期技术壁垒；借助上市契机充实资金储备，在研发投入上缩小与头部玩家的差距；进一步深化多模态融合的差异化优势，在垂直场景打造不可替代的核心价值。
若能闯过这些关卡，MiniMax 的底气将真正转化为长期竞争力，有望在与智谱的竞争中实现领跑；若未能破解隐忧，其当前的高光时刻会不会只是昙花一现。
AI 赛道的竞争本就是一场持久战，MiniMax 能否从 " 独角兽 " 成长为真正的行业领航者，仍需时间给出答案。
