随着人工智能（AI）投资热潮进入深水区，华尔街的叙事逻辑正发生根本性转变。据摩根士丹利最新发布的 2026 年互联网行业展望报告，市场对 AI 技术的定价标准已从单纯的技术突破预期，全面转向对资本回报率（ROIC）的严苛考核，能否将算力转化为实打实的营收与利润，成为决定科技股估值的唯一标尺。

据追风交易台，Brian Nowak 带领的大摩分析师团队在报告中指出，2026 年的市场主题将延续 2025 年的趋势，即资金将向那些能够证明 GenAI 或 GPU 驱动技术带来实质性回报的公司集中。这意味着，只有展现出更快的营收增长、更高的用户参与度以及扩大的每股收益（EPS）和自由现金流（FCF）的企业，才能获得市场的溢价奖励。

在这一新标准下，摩根士丹利重点看好亚马逊、META 和 Doordash 等能够通过 AI 实现效率提升和业务扩张的巨头，并预计云服务商（Hyperscalers）将迎来强劲增长。相反，对于面临自动驾驶（AV）或代理（Agentic）技术颠覆性不确定性的细分领域，如网约车、在线旅游及较小的广告平台，市场将给予较低的估值倍数。

该行在报告中详细列出了将重塑 2026 年行业格局的 " 十大辩论 "，涵盖了大语言模型（LLM）的演进、AI 在实物与机器人领域的应用、搜索格局的变迁以及约会软件的复苏等关键议题，为投资者勾勒出一幅 AI 技术在实体经济中扩散与货币化的全景图。

辩论一：大模型 " 军备竞赛 " 降温，应用为王

2026 年，前沿模型的参数竞赛将不再是市场的兴奋点。虽然我们仍会看到 Grok 5、Claude 5、GPT-6 等新模型问世，但投资者的关注点将彻底转向产品化（Productization）和货币化（Monetization）。

谷歌： 关键在于 Gemini 模型如何深度整合进搜索、YouTube 和云服务中，从而驱动收入增长。

Meta： 市场在盯着扎克伯格的 " 超级智能实验室 " 能否产出 SOTA（当前最佳）模型，并将其转化为广告收入和用户粘性。

亚马逊： AWS 的增长是明牌，但更重要的是零售端的 AI 应用（如 Rufus 购物助手）能否带来真金白银的销售增量。

辩论二：GenAI 的资本回报率（ROIC）在哪里？

2025 年，市场还在为 AI 的资本支出（Capex）感到焦虑；到了 2026 年，市场要求看到回报。大摩预测，2026 年将出现 GenAI 技术在企业端采用率的阶梯式跳跃（从个位数增长到高双位数）。

云巨头受益：亚马逊 AWS、谷歌云 ( GCP ) 和微软 Azure 将迎来比预期更强劲的增长。积压订单的激增预示着企业正在大规模迁移工作负载以适应 AI 需求。

扩散效应： 随着电力和算力瓶颈的缓解，AI 技术将从科技巨头向更广泛的经济领域扩散。

投资启示： 寻找那些云业务积压订单加速增长的公司，这是 ROIC 即将兑现的先行指标。

辩论三：裁员潮未结束？AI 带来的效率红利

这可能是最残酷但也最利好利润率的趋势。2026 年可能是科技巨头利用 GenAI 大幅提升内部效率、从而显著放缓招聘甚至持续裁员的第一年。

利润释放： 大摩的模型假设 Meta、亚马逊和谷歌的非折旧 / 非广告运营支出（主要是人力成本）增速将显著下降。

估值支撑： 如果这些公司能在收入增长的同时控制住人力成本，EPS（每股收益）和 FCF（自由现金流）将有巨大的上修空间。

这意味着，投资者仍需关注科技巨头的运营支出（Opex）指引，效率提升将是支撑高估值的关键支柱。

辩论四：Agentic Commerce（代理商贸）——电商的终极形态

AI Agent（智能代理）将彻底改变消费者的购物方式。大摩提出了 "5I" 框架（库存、基础设施、创新、增量、损益表）来评估谁能赢。

垂直赢家： 相比于通用的 ChatGPT，拥有特定垂直领域数据和交易闭环的玩家（如亚马逊、沃尔玛、Instacart、DoorDash）将率先受益。因为它们拥有消费者的信任和完整的购买历史。

OTA 的危机：在线旅游代理（如 Expedia, Booking）面临巨大风险。如果谷歌或 OpenAI 推出了能够直接规划行程并预订的 Agent，OTA 的流量入口地位将被削弱，估值体系将重构。

辩论五：自动驾驶的 " 奇点 " 已至

2026 年将是自动驾驶（AV）可用性的拐点。服务覆盖范围将从 2025 年底的 15% 城市人口跃升至 32%。

Uber 和 Lyft 的命运： 市场担心 AV 会颠覆网约车，但大摩认为这种担忧被夸大了。AV 不仅不会杀死 Uber，反而会通过降低每英里成本（Cost Per Mile）来扩大整个出行市场。

关键指标： 关注 Waymo 和 Tesla 在恶劣天气（如雪地）和机场场景的落地情况，这是技术成熟的标志。

大摩认为，自动驾驶不是网约车的末日，而是成本优化的助推器。Uber 依然是大摩首选。

辩论六：具身智能—— 亚马逊的隐形王牌

当大家还在讨论聊天机器人时，巨头们已经开始布局 " 物理 AI" ——即 AI 与机器人、硬件的结合。

亚马逊的机器人仓库： 亚马逊计划到 2027 年增加约 40 个下一代机器人仓库。这不仅仅是自动化，而是通过 AI 优化物流路径和库存管理。据测算，这能带来 20 亿至 40 亿美元以上的经常性成本节约。

无人配送： Uber 和 DoorDash 正在构建无人机和自动配送机器人生态，这将直接削减昂贵的人力配送成本。

大摩认为，投资者应该关注那些能用 AI 解决 " 搬箱子 " 和 " 送外卖 " 问题的公司，实体的效率提升比虚拟的聊天更具护城河。

辩论七：在线杂货的 AI 革命

美国线下杂货市场规模高达 1.4 万亿美元（trillion），是 AI Agent 最大的潜在金矿。

高频刚需： 杂货购物极其繁琐且个性化，非常适合 AI Agent 介入（例如：" 帮我按上周的清单买，但把牛奶换成燕麦奶 "）。

赢家通吃： 亚马逊（Fresh）、Instacart ( CART ) 和 DoorDash ( DASH ) 处于有利位置。特别是亚马逊，其在生鲜领域的加速推进和费用改革，可能成为下一个盈利增长点。

辩论八：搜索的未来与 ChatGPT 的广告

搜索并没有死，只是在进化。

查询量激增： AI 搜索引擎的出现实际上扩大了整个查询市场（TAM）。大摩预测 2023-2026 年搜索量复合增速将达 14%。

谷歌的护城河： 调查显示，在商业类查询上，谷歌的 Gemini 相比 ChatGPT 仍略占优势。

ChatGPT 的广告： 随着 ChatGPT 开始引入广告，它将首先冲击那些效果不明显、实验性质的广告预算（如 Pinterest, Snap），而不是谷歌的核心搜索广告。

辩论九：游戏制作的 AI 革命

" 世界模型 "（World Models）正在改变游戏开发。

降本增效： AI 生成视频和互动内容将大幅降低游戏制作门槛和成本。

受损者与受益者： 这一趋势长期利好拥有云算力和 AI 工具的巨头（亚马逊、谷歌），但对于像 Unity ( U ) 和 Roblox ( RBLX ) 这样的工具提供商，既是机遇也是颠覆风险。

值得注意的是，游戏行业的 AI 变革尚在早期，关注能够提供底层算力和生成式工具的 " 卖铲人 "。

辩论十：约会软件的救赎

在线约会行业经历了数年的用户增长停滞，2026 年或许是转机。

AI 红娘： 约会软件 Tinder 和 Bumble 正在利用 GenAI 改进匹配算法，减少用户的 " 刷屏疲劳 "。

估值修复： Tinder 母公司 Match Group 和 Bumble 的估值已经极低。如果 AI 能成功改善用户体验并重启增长，这两家公司将迎来巨大的估值修复。