2026 年的第一个月，华尔街给 Adobe 送上了一份不太好看的 " 新年礼物 "。

短短一周之内，Oppenheimer、BMO Capital Markets、高盛、Jefferies 四家机构接连下调了这家创意软件巨头的评级。Oppenheimer 分析师 Brian Schwartz 在报告中直言，"AI 技术转型期带来的挑战性运营环境 " 正在导致 " 令人失望且持续减速的营收增长 "。这一波看空潮将分析师对 Adobe 的共识评级推低至 3.91 分（满分 5 分），创下自 2013 年以来的最低水平。

消息传出后，Adobe 股价单日最大跌幅达 7.8%。对于一家市值曾逼近 3,000 亿美元的科技巨头来说，这样的场面已不是第一次。事实上，从 2023 年底至今，Adobe 累计下跌超过 45%，同期，纳斯达克 100 指数涨幅超过 50%，被视为 AI 受益者的软件股 ETF 也上涨了近 30%。

曾经被视为创意软件代名词的 Adobe，似乎正在被 AI 浪潮冲击。

华尔街的集体看空

投行 Oppenheimer 在 1 月的一份研报中，将 Adobe 的评级从 " 跑赢大盘 " 下调至 " 持平 "。分析师 Brian Schwartz 毫不客气地指出，Adobe 正面临 "AI 技术转型期间充满挑战的运营环境，导致营收增长乏力且不断减速 "。这不仅仅是一家投行的看法。几乎在同一时间，BMO Capital Markets、Jefferies 等多家机构也纷纷下调了对 Adobe 的评级。

最引人注目的是 Goldman Sachs（高盛集团）。这家华尔街巨头在 1 月 11 日发布的报告中，直接给出了 " 卖出 " 评级，目标价 290 美元。分析师 Gabriela Borges 在报告中写道：" 虽然 Adobe 在过去成功应对了许多技术转型，但 AI 正在使设计民主化，这将限制 Adobe 核心创意专业人士用户群的增长。我们相信，我们只是处于一个多年期结构性逆风的开始阶段。"

细看这一轮下调潮，每家机构给出的理由大同小异，核心词汇就是三个字：AI 竞争。

Oppenheimer 分析师 Brian Schwartz 在报告中直言，生成式 AI（Generative AI）正在加速内容创作领域的变革，而   Adobe   这种依赖订阅收费的商业模式，在应对这种变化时显得力不从心。他指出，AI 正在降低内容生产的价格门槛，这对以 " 高端专业工具 " 自居的 Adobe 构成根本性威胁。

BMO 分析师 Keith Bachman 则更为直白。他在报告中提到，根据 BMO 对 Creative Cloud 用户的第七次专项调查，竞争压力正在明显加剧，尤其是在中小企业、自由职业者和学生群体中，替代方案正在快速渗透。

" 虽然 Adobe 目前估值不算过高，但我们看不到明显的催化剂，股价可能会在区间内震荡。"Bachman 写道，并将 Adobe 的评级从 " 跑赢大盘 " 下调至 " 市场表现 "，目标价设为 375 美元。

而高盛分析师 Gabriela Borges 直接给出了 " 卖出 " 评级，她认为 AI 正在让设计能力普及化，这将限制 Adobe 核心专业用户群体的增长。" 我们相信这只是多年期结构性逆风的开端，"Borges 在报告中写道。这意味着在高盛眼中，Adobe 面临的不是一两个季度的波动，而是长期基本面的根本性挑战。

Jefferies 在 1 月初的下调更是点明了问题核心：从 2023 财年至今，Adobe 的营收增速一直在放缓，AI 带来的贡献 " 尚未在财务数据中体现 "。KeyBanc 则将目标价直接设定为 310 美元，并明确表示，竞争压力将持续压制 Adobe 的股价表现。

数据也印证了这种悲观情绪。自 2023 年底以来，Adobe 股价已经下跌超过 45%，而同期追踪软件行业的交易所交易基金（ETF，Exchange－Traded Fund）却上涨了近 30%，纳斯达克 100 指数更是飙升了超过 50%。这种背离，清晰地反映出市场对 Adobe 未来前景的担忧。

目前 Adobe 的共识推荐评级（recommendation consensus）仅为 3.91 分（满分 5 分），这是自 2013 年以来的最低水平。在那个时候，Adobe 刚刚完成从传统软件销售模式向订阅制的转型，市场对这种新模式充满疑虑。如今，历史似乎又在重演，只不过这次的挑战不是商业模式，而是来自 AI 技术对整个创意产业的根本性颠覆。

当专业工具遇上 AI 民主化

要理解 Adobe 当前的困境，首先需要理解 AI 对创意软件行业带来的根本性冲击。

在 ChatGPT、Midjourney 和 Nano Banana 等工具横空出世之前，制作一张高质量的商业海报、设计一套完整的品牌视觉系统、或者创作一段专业级的宣传视频，需要的是数年甚至数十年的专业训练，以及对 Photoshop、Illustrator、Premiere 等复杂软件的精通。这种高门槛既是 Adobe 的护城河，也是其商业模式的根基——专业用户愿意为强大的功能付出每月 59.99 至 69.99 美元的订阅费用，因为他们别无选择。

但生成式 AI 改变了这个游戏规则。

OpenAI   的 Sora 可以根据文字描述直接生成高清视频，Midjourney 能在几秒钟内创作出风格各异的艺术插画，Canva 将专业设计能力封装进了简单的模板系统，Nano Banana 更是将 AI 的图像编辑能力提升到一个新的高度。一个从未学过设计的普通人，现在只需要输入一句话，就能得到过去需要专业设计师花费数小时才能完成的作品。

这种 "AI 民主化 " 浪潮正在从两个方向挤压 Adobe。

第一个方向来自纯 AI 工具。OpenAI、Midjourney、Runway、Google 等公司提供的服务，直接绕过了传统设计软件的学习曲线。用户不需要知道什么是图层、蒙版或贝塞尔曲线，只需要用自然语言描述自己想要的效果。这对 Adobe 的入门级用户群体构成了直接威胁，那些偶尔需要做一张社交媒体图片、一份简单海报的人，为什么还要花时间学习复杂的专业软件？

第二个方向来自传统竞争对手的 AI 化升级。Canva 在 2025 年不断强化其 Magic Studio 系列 AI 功能，包括 Magic Design、Magic Edit、Magic Write 等，将原本就简单易用的平台进一步降低门槛。根据行业数据，Canva 提供超过 25 万个免费模板和 40 万个付费模板，其 Pro 计划每月仅需 14.99 美元，不到 Adobe Creative Cloud 全家桶价格的四分之一。

Figma 则在另一条战线上蚕食 Adobe 的市场。这家曾差点以 200 亿美元被 Adobe 收购的公司（交易于 2023 年底因监管压力而取消），如今在 UI／UX 设计领域的市占率据估计已达 80% 至 90%，而 Adobe 的同类产品 Adobe XD 正在快速失去市场份额。

2025 年 5 月的 Config 大会上，Figma 一口气发布了 Sites、Make、Buzz 和 Draw 四款 AI 驱动的新工具，直接对标 Adobe 在网站建设、代码生成、营销内容和矢量图形设计等领域的核心产品线。

2026 年 1 月 13 日，恰好是 Oppenheimer 下调 Adobe 评级的同一天，苹果也宣布推出 Apple Creator Studio 订阅包，将 Final Cut Pro、Logic Pro、Pixelmator Pro 等六款专业创作应用打包，定价仅为每月 12.99 美元或每年 129 美元。只相当于 Adobe Creative Cloud 全家桶一年费用的约六分之一。学生和教育工作者更是只需每月 2.99 美元。

哪怕 Apple 的工具在功能广度上还不如 Adobe 全面（比如缺少类似 InDesign 的排版工具，Pixelmator Pro 也不及 Photoshop 强大），但对于大多数创作者的日常需求来说，已经 " 足够好 " 了。

更重要的是，它在整个 Apple 生态内实现了无缝集成，从 iPhone 拍摄，到 iPad 上用 Apple Pencil 编辑，再到 Mac 上完成最终输出。这种跨设备的流畅体验，是 Adobe 这样的纯软件公司很难复制的优势。

Firefly 能撑起场面吗？

实际上，Adobe 本身也有在积极拥抱 AI 浪潮。

Adobe 的 AI 战略核心是 Firefly，这是公司自主研发的生成式 AI 模型系列，于 2023 年推出，并在此后不断迭代升级。根据 Adobe 官方数据，截至 2025 年 4 月，用户通过 Firefly 生成的资产累计已超过 220 亿个，这是生成式 AI 历史上增长最快的采用曲线之一。在 AI 设计工具市场中，Firefly 以约 29% 的份额位居第一，领先于 Midjourney 的 19% 和 Canva AI 的 16%。

2025 年 10 月的 Adobe MAX 大会上，公司发布了一系列重磅更新：

Firefly Image Model 5 号称能生成原生 4K 分辨率的照片级真实图像；Generate Soundtrack 和 Generate Speech 功能将 AI 音频创作能力带入平台；全新的 Firefly 视频编辑器提供了基于时间轴的 AI 剪辑体验。Adobe 还引入了来自 Google、OpenAI、Runway、ElevenLabs 等合作伙伴的第三方模型，试图将 Firefly 打造成一个 "AI 模型聚合平台 "。

更值得关注的是 Firefly Foundry 服务。这是一项面向企业客户的定制化 AI 模型服务，允许品牌方基于自有素材训练专属的生成式 AI 模型，确保输出内容符合品牌调性。Adobe 号称这将帮助营销团队将资产变体生产效率提升 70% 至 80%，同时将审核和修复时间缩短 75%。

从产品创新的角度看，Adobe 的动作不可谓不密集。但问题在于，这些创新何时能转化为真金白银的收入增长？

这正是分析师们最担心的问题。Jefferies 在下调报告中明确指出，"AI 贡献提升尚未体现在营收趋势中 "。Morgan Stanley 早在 2024 年 9 月就曾因类似原因下调 Adobe 评级，认为公司数字媒体业务的 ARR（Annual Recurring Revenue，年度经常性收入）增速与产品创新力度不匹配，"AI 的直接变现落后于初期预期 "。

Narwhal Capital Management 的一位投资经理在谈及 Adobe 时直言：Adobe 已经在产品中全面整合了 AI 功能，但投资者看到的是用户更快地完成任务，而不是更多的用户或更高的订阅收入。换句话说，AI 提升了效率，但这种效率提升可能反过来侵蚀 Adobe 的席位数量，如果一个人现在能干两个人的活，企业为什么还要买两个许可证？

这是 Adobe 面临的深层悖论：AI 越强大，单位工作的价值就越低；AI 工具越普及，专业技能的溢价就越小。Adobe 四十年来构建的商业模式建立在 " 专业能力稀缺 " 这个前提之上，而 AI 正在让这种稀缺性快速消解。

高门槛还能维持多久？

有一个有趣的现象：尽管 AI 工具层出不穷，Adobe 本身也在积极加入各种 AI 功能，但它的核心产品依然保持着相当高的学习门槛。

打开 Adobe Photoshop，迎面而来的是一个塞满各种工具、面板和菜单的复杂界面。精通这款软件，需要投入大量时间。Illustrator 的贝塞尔曲线、Premiere Pro 的多轨时间线、After Effects 的关键帧动画，每一个都是一门需要专门学习的技艺。

这种复杂性曾经是 Adobe 的护城河。专业用户在这些工具上投入了大量学习成本，这种 " 沉没成本 " 让他们很难轻易切换到其他平台。企业客户更是如此，一旦整个团队都在 Adobe 生态内工作，迁移成本相当大。

但问题是，当新一代创作者面对选择时，这种复杂性可能反过来成为劣势。

一位设计教育从业者观察到，现在的设计学生越来越倾向于先从 Canva 或 Figma 入手，只有在需要完成特别复杂的项目时才会被迫学习 Adobe 工具。更有意思的是，很多学生发现，Canva 加上几款 AI 工具的组合，已经能够应付他们职业生涯初期的大部分需求。

BMO 的调查印证了这一趋势：竞争压力在中小企业、自由职业者和学生群体中表现得最为明显。这些群体正是 Adobe 未来增长的潜在来源，但他们正在被更便宜、更简单的替代方案分流。

Adobe Express，公司面向入门用户推出的简化版创意工具，试图解决这个问题，但收效有限。它提供了类似 Canva 的模板化设计体验，价格也更亲民（每月 9.99 美元），但在功能深度上无法与 Creative Cloud 全家桶相比，在易用性上又不如 Canva 极致。这种 " 两头不靠 " 的定位，使其很难在激烈的市场竞争中脱颖而出。

更深层的问题在于，AI 正在改变创作本身的定义。

传统上，" 创作 " 意味着将头脑中的想法通过技艺转化为作品。设计师需要知道如何绘制、如何构图、如何调色。但在 AI 时代，越来越多的创作变成了 " 提示工程 "（Prompt Engineering），用精确的语言描述你想要的结果，然后让 AI 去执行。这种转变从根本上动摇了 " 专业工具需要专业技能 " 这个前提。

Oppenheimer 的报告正是点出了这个问题：生成式 AI 正在提高内容创作的速度，同时降低价格和用户增长。这不是某一款产品的竞争，而是整个创作范式的迁移。

也有人看好 Adobe 的未来

在一片看空声中，仍有分析师和机构投资者选择逆势布局。

根据 SEC 披露文件，Narwhal Capital Management 在 2025 年第三季度大幅增持 Adobe 股份，增幅达 78.4%，目前持仓市值超过 315 万美元。这表明部分机构将当前的股价下跌视为估值机会而非基本面崩塌。

从基本面数据看，Adobe 确实还保持着相当强的财务实力。根据 Forbes 报道的数据，公司的自由现金流收益率高达 7.3%，远高于标普 500 中位数的 3.9%；过去 12 个月的运营利润率为 36.2%，同样远超中位数的 18.8%；市盈率为 18.8 倍，低于标普中位数的 24.1 倍。如果抛开增长焦虑不看，Adobe 现在的估值已经处于历史低位。

华尔街的共识目标价仍然显著高于当前股价。根据 TipRanks 汇总的 25 位分析师预测，Adobe 12 个月目标价均值为 450 美元，较当前约 310 美元的股价有约 45% 的上行空间。

在 51 位分析师中，23 位给出买入评级，13 位持有，仅 4 位建议卖出。这意味着虽然短期情绪悲观，但多数分析师仍认为 Adobe 的长期价值被低估。

Adobe 管理层对未来的展望同样乐观。CEO Shantanu Narayen 在 2025 财年四季度财报电话会上表示，公司 2026 财年的 ARR 增速目标为 10.2%，这将由 AI 驱动的产品组合、企业客户扩张和庞大的市场机会共同支撑。数字媒体业务负责人 David Wadhwani 则强调，Firefly 正在吸引新一代创作者加入 Adobe 生态。

支持 Adobe 的投资者通常会提出几点论据：首先，Adobe 在专业用户中的品牌认知和工作流程粘性仍然很强，企业级客户的迁移成本极高；其次，Firefly 的快速采用证明 Adobe 有能力在 AI 领域保持竞争力；第三，公司强大的现金流和利润率为持续研发投入提供了保障；第四，当前的估值已经充分反映了悲观预期，下行空间有限。

但怀疑者会反驳：问题不在于 Adobe 能不能做出好的 AI 产品，而在于这些产品能否在根本上改变公司的增长轨迹。如果 AI 让创作变得更简单、更快速，Adobe 的高端定位和高端定价是否还能维持？如果新一代用户从一开始就习惯了 Canva、Figma 以及其他工具，他们未来会有多大动力切换到 Adobe 的复杂生态？

护城河的宽度与深度

说起来，Adobe 经历这种 " 被颠覆 " 的恐慌，已经不是第一次了。

1990 年代，Adobe 曾因 PostScript 的成功而意气风发，但随后面临来自微软 TrueType 字体的挑战。2000 年代，当互联网视频崛起时，Adobe 的 Flash 一度统治整个网页多媒体世界，却在移动时代到来后被 iOS 和 HTML5 彻底击败。每一次技术变革，Adobe 都经历了从领先到落后、再到艰难追赶的过程。

但不同于以往的是，这一次的挑战来得更快、更深刻。生成式 AI 不只是一种新的技术工具，而是对 " 创作 " 这个概念本身的重新定义。当任何人都可以用几句话生成一张海报、一段视频、一首音乐时，" 专业创意软件 " 的价值主张还能维持多久？

Adobe 将 AI 深度整合进现有产品线，同时保持专业工具的深度和精度的策略在逻辑上是合理的。Firefly 在商业安全性上的承诺（基于授权素材训练，避免版权争议）也为企业客户提供了差异化价值。但执行是否足够快、AI 变现能否跟上预期，仍是悬而未决的问号。

某种意义上，Adobe 的困境折射出整个 SaaS（Software as a Service，软件即服务）行业在 AI 时代面临的共同挑战：当 AI 让每个人都能做到过去只有专业人士才能做到的事情时，专业软件的溢价空间将被大幅压缩。这不仅仅是 Adobe 一家公司的问题，而是整个软件商业模式可能需要重构的信号。