等待机遇。

近日，白酒板块突然躁动。

1 月 29 日，板块整体上涨超 9%。

除了贵州茅台、泸州老窖外，皇台酒业、金徽酒、酒鬼酒等直接涨停，贵州茅台也创下近一段时间的单日最大涨幅。

然而次日，行情突变，除皇台酒业仍继续涨停外，贵州茅台等一众酒企已然明显转跌。

昙花一现的暴涨之后，如今的白酒板块，到底是 " 回光返照 "，还是 " 彻底反转 "？

01

白酒板块的回暖，一方面看，主要是由于如今商业航天、存储芯片等板块已经处于相对高位，贵金属为代表的有色方向近期同样反复活跃，而白酒板块如今处于相对底部，顺应了市场高低切的内在需求。

而另一方面，则来源于飞天茅台批发价的企稳。

如今临近春节旺季，飞天茅台需求上涨，部分茅台经销商到货的飞天茅台一月和二月配额已售罄。

因此，飞天茅台批价近日持续上涨，30 日更是单日上涨 1000 元，批价已然超过 1700 元 / 瓶。

但白酒板块的基本面，仍未彻底反转。

过去的一年里，飞天茅台批价一度跌破 1500 元，白酒行业也经历了最严峻的挑战。

同花顺 iFind 数据显示，申万白酒指数 2025 年全年下跌超过 13%，十八家上市酒企中，仅有三家微涨。

2026 年一开年，白酒行业更是大面积 " 暴雷 "，众酒企纷纷发布业绩预减甚至预亏报告。

金种子酒，预计 2025 年归母净利润亏损 2.57 亿元；水井坊预计归母净利润 3.92 亿元，同比下滑 71%；口子窖预计归母净利润 6.62 亿元到 8.27 亿元，同比下降 50%-60%。

随着白酒企业一家家 " 暴雷 "，市场对于白酒的信心也降到了谷底。

2021 年以来，白酒板块已然历经五年下跌，行业整体市盈率不足 20，表明市场明显的悲观预期。

从企业角度来看，如今茅台动态 PE 也不足 20 倍，五粮液、泸州老窖也均不足 15 倍，甚至低于 2018 年的水平。

但某种程度上看，这或许是因为之前数年的高速增长拉高了市场及投资者对于白酒行业的期待，以至于如今的营收轻微下滑，已经足够行业大地震。

作为国内独有的核心资产，过往白酒行业以其高品牌溢价、低原料成本、存货不减值甚至还可能增值的业务模式，带来了极高的毛利率以及稳定的现金流入，也吸引了资本和渠道大量涌入。

但自 2021 年以来，随着行业迎来长时间、大范围的调整，赛道的热度又迅速下降。

但，相对于整个消费板块而言，白酒行业内在的韧性或许被市场阶段性低估了。

在估值持续下挫的同时，近几年来，茅台的毛利率仍旧稳定在 90% 以上，现金流也相当充沛。

从行业来看，2019 年至 2024 年间，国内规模以上白酒企业产量近乎腰斩，从 786 万千升下降到 415 万千升。

但同期，白酒行业销售收入却仍在增长，从 5618 亿元增长至 7964 亿元，年复合增长率仍超过 7%。

相比行业的整体性下滑，如今白酒行业的调整更多地是集中在尾部企业的停产出清，但市场情绪已然降到了谷底。

如今白酒行业的萎靡，是不可避免的。

受到房地产下行周期和人口结构老龄化的影响，如今的白酒消费场景和消费人群均大幅度下滑。

中国酒业协会数据显示，2025 年仅有 21.1% 的调研企业表示其客户数量有所提升，白酒消费群体萎缩已成为共识。

在消费群体的持续萎缩下，行业内库存压力高企与价格倒挂普遍化，2024 年，行业平均存货周转天数已达 900 天，存货量也同比增加 25%，2025 年这一数据或许会更加严峻。

与此同时，价格倒挂现象持续蔓延，反映出市场供需失衡与渠道压力的加剧。

然而，曾经量价齐升的黄金时代已经结束，全行业的普遍增长已经不复存在，但是个体发展的时代或许才刚刚开始。

大量尾部企业的淘汰出清势必会腾出新的市场份额，等到行业景气度企稳向上，穿越周期的头部公司反而能获得更大的市场空间。

这种趋势实际早已开始。

近几年来，白酒行业内马太效应愈发突出。

白酒行业 CR6 企业——茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、洋河、古井贡酒，其利润总额占行业的比重从 2014 年的 55% 提升至 2024 年的 86%，逐年增长。

通过产品结构优化、品牌价值打造以及渠道精细管理，头部企业反而在震荡的市场中稳定住了市场地位，而这，或许将是接下来一段时间白酒的主题。

02

作为国内历史最为悠久的酒类，白酒的历史底蕴使得其相比饮用属性，更多地承载了一种文化符号的作用。

过去几年的调整和低迷，从周期上来看是在进行产能出清，而从市场情绪来看，某种程度上是在逐渐剥离其文化属性，而回归其消费属性。

但，这并不会让白酒行业在短时间内迅速陨落乃至于消失，白酒所承载的社交属性，也不可能完全消弭。

茅台正是其中最为有力的典型。

开年以来，贵州茅台开始在 i 茅台 App 上直销飞天茅台等一众非标酒，备受市场和消费者瞩目。

正如段永平所说，i 茅台解决了一直以来的假酒的问题，也对于飞天茅台的价格体系进行了调整，打开了普通老百姓消费的口子，

这样的价格调整，带来了茅台消费人群的结构调整。

过往飞天茅台长期高于 2000 元甚至一度高于 3000 元之时，茅台开瓶率相当之低，其销量大多由团购和送礼驱动，在渠道中流转的酒数量并不多。

而当价格稳定到 1000 元以上之后，白酒的实际消费者逐渐入场，自饮、宴席成为茅台的主要使用场景。

甚至有经销商表示，如今飞天茅台开瓶率已然超过一半。

对于白酒企业而言，酒被真正消费掉，而非囤积起来，带来的价格生态是更为健康的。

并且，这也并非表示茅台完全放弃了飞天茅台的溢价。

在 i 茅台 App 上，如今以 1499 元出售的仅有 2026 年新酒，而过往年份的飞天茅台，均有不同程度的溢价。

也即是说，茅台仅仅是借此稳定价格体系，而非彻底 " 堕入凡尘 "。

甚至某种程度上，茅台借助直营渠道，直接稳定住了飞天茅台的溢价。

目前，i 茅台上，2024 年的飞天茅台价值 1909 元，也即是说，一瓶 1499 的飞天茅台，两年后即能升值 410 元。

如若价格体系能够持续稳定，也即是说，购买茅台的年化收益率将达到 12%。

这样的定价，比无止境炒高的批价对于茅台来说更有意义。

这一举动的意义还不仅如此。

过往，飞天茅台的溢价往往都被经销商获得，而茅台在飞天茅台中的收获实际上只有 1169 元的出厂价。

但如今，当大量飞天茅台的消费转向直营渠道，茅台就能直接赚取 1499 元指导价和 1169 元出厂价之间超过 300 元的价差。

而凭借 "i 茅台 "，茅台的直营收入在总营收中的占比已经超过了三分之一。

如果在 App 上抢酒的热潮持续，直营销售或将持续替代经销商销售，进一步提升茅台净利润。

这样的结果，甚至令人难以想象。

但这也并非没有隐患。

经销商是茅台起家及其品牌效应的基石，同样也承担了大半库存，如若直营持续挤压茅台经销商的生存空间，线下经销体系的混乱，或许也会对其营收等产生影响。

另一方面来看，茅台最近的批价上涨，是显然不可持续的。

节前，是茅台的消费场景集中爆发的时间段，叠加经销渠道持续缺货，在供需错位下，批价自然能快速上涨。

但随着年后送礼场景骤减，各渠道也开始逐渐放货，批价的快速回落也不难想象。

参考 2025 年就可以发现，去年的春节前后，白酒整体批价出现了一个显著的下跌。

不仅如此，对于贵州茅台而言，一个飞天茅台几乎抢夺走了茅台其他产品的关注。

在飞天的光环之下，茅台 1935 和王子酒等其他系列，表现实则并不算好，这也意味着，茅台的结构性压力也不容小觑。

不过，更具压力的或许是其他白酒企业。

目前飞天茅台价格持续下移，千元价格带的其他白酒企业将受到极大挤压，如此前长期占据千元价格带的五粮液。

随着各大头部酒企持续压价，未来各大价格带的主力，或许都将进行一轮洗牌。

而今年以来，提振消费、扩大内需的政策越发确定，放眼整个食品饮料板块，白酒的确定性还是相当大的。

只不过何时起飞，或许还需要相当长的时间验证。

03 结语

去年年底开始，各大机构纷纷在研报中表示 2026 年白酒行业有望出清改善。

但在消费环境整体没有太大改善的情况下，白酒行业很难独自迅速恢复。

相反，在行业内，或许会有部分有一定市场地位的企业，收获一部分结构性机会。

某种程度上，今年以来白酒企业的 " 暴雷 "，正是帮助投资者识别那些具备穿越周期能力的优质公司。

而从行业视角看，白酒或许难以再重回曾经的高速增长，也下限也很难再低了。

但真正的反攻，或许还需要更多的时间。