2026 年 1 月 26 日，伦敦黄金现货价格首次突破每盎司 5000 美元，创历史新高。随后继续上涨，1 月 28 日，突破每盎司 5200 美元。1 月 29 日又突破 5500 美元 / 盎司。1 月 30 号一度涨至 5600 美元 / 盎司，然后大跌，又迅速反弹，最终收跌于 5377 美元 / 盎司。1 月 31 日，金价一度暴跌 12.92%，击穿 4700 美元 / 盎司，最终收于 4880 美元 / 盎司，创 40 年来最大单日跌幅。2 月 2 日，继续暴跌，差点击穿 4400 美元 / 盎司，后跌幅收窄，截稿时跌幅为 5.5%，价格为 4595 美元 / 盎司。我们这边 A 股黄金 ETF 直接跌停，贵金属概念股哀鸿遍地。

市场普遍认为，这波暴跌背后的原因是美国总统特朗普提名凯文 · 沃什（Kevin Warsh）出任美联储主席，缓解了市场对美联储丧失独立性的担忧，导致已经 " 高处不胜寒 " 的金价跳水。当然这只是导火索。后市金价将何去何从？没有人能确切地知道，不过放到历史长河中来看，或许可以看得清楚一些。

黄金谢幕

1968 年 3 月，纽约联邦储备银行接待了一批不速之客。一队法国海军军官奉总统戴高乐之命，前来提取法国中央银行法兰西银行的黄金储备，运回巴黎。

自 1965 年开始，法国政府一直用美钞向美国中央银行美联储以 35 美元 / 盎司的价格兑换黄金，存储在美联储的金库，然后分批运回国。

这个每盎司 35 美元的比价是 1944 年建立的布雷顿森林体系确定的，即美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩。这标志着世界进入金本位加美元本位的复合体系时代，美元成为国际储备货币，即国际上普遍接受的货币。

戴高乐将军于 1958 年 6 月重新掌权，他坚持独立自主原则，试图建立以法国为核心的欧洲，以对抗美国的控制，史称 " 戴高乐主义 "。他充分利用布雷顿森林体系的根本性缺陷，试图打破所谓的美国金融霸权。

这个缺陷就是美国经济学家罗伯特 · 特里芬在 20 世纪 50 年代提出的特里芬两难（Triffin Dilemma）。他认为布雷顿森林体系有个内在的悖论，" 双挂钩 " 不可能同时成立。

各国货币与美元挂钩，美元是储备货币，这意味着美国必须持续输出美元以满足各国对储备货币的需求。美元输出反映在美国的国际收支平衡表上就是赤字，出现资本账户赤字和贸易账户赤字。

说得通俗一些，一个国家要获得美元，怎么办？要么让美国到其国内投资，要么卖东西给美国换取美元，总额要大于自己对美国的投资和从美国的进口，不然就得不到所需的储备货币。

比如在二战后的经济重建过程中，美国通过 " 马歇尔计划 " 等对外援助项目，向欧洲国家输出了大量美元，推动了欧洲的经济复苏，但也导致了美国国际收支逆差的不断扩大。随着战后世界经济和国际贸易的发展，美元发行和输出的规模越来越大。

然而，美元又要保持与黄金 35 美元 / 盎司的比价，一个发行量和输出量与日俱增的货币要与供应相对稳定的黄金维持固定的比价，这怎么可能呢？一个越来越多，一个基本不变，怎么保持比价不变呢？

1960 年，布雷顿森林体系爆发了第一次美元危机。当时，美国的对外短期债务超过其黄金储备，引发了市场对美元的信任危机，投资者纷纷抛售美元抢购黄金，致使伦敦现货黄金价格狂飙，远超 35 美元 / 盎司的官价。

各国赶紧协商，试图挽救岌岌可危的布雷顿森林体系。" 黄金总库 "" 借款总安排 "" 货币互换协议 " 等措施相继出台，然而并未从根本上解决布雷顿森林体系的内在矛盾。

1961 年肯尼迪就任美国总统，美国直接参与越南战争，深陷其中，军费激增，赤字扩大，各国开始警惕美元币信。1965 年开始，戴高乐多次派军舰前往美国，用美元换回黄金，然后在市场上用黄金作为质押，获得更多的美元，再运去美国兑换黄金，循环往复。其他国家跟着挤兑黄金，美国的黄金储备即将耗尽。

戴高乐以为美元作为国际储备货币的地位到此结束，然而事实打了他一记响亮的耳光。

美国紧急与沙特阿拉伯等石油输出国秘密接触，说服它们在石油贸易中用美元计价，作为回报，美国提供军事保护和政治支持。同时，美国做德国等欧洲国家的思想工作，不要放任法国挤兑，更不要跟随，这会导致全球金融体系的崩溃，而最大的受益者将是苏联。德国等国也都站到了美国这边。

于是有了底气的美国发布了一项公告，推出 " 黄金双价制 "，将黄金市场分成官方和民间两个部分，国家之间仍按照 35 美元 / 盎司兑换，民间市场的价格则自由浮动。

三年缓冲期后，1971 年 8 月 15 日，尼克松宣布美元和黄金彻底脱钩，世界哗然。但国际金融体系并没有崩溃，美元保住了国际储备货币的地位。

1976 年国际货币基金组织在牙买加首都金斯敦会议上通过了《牙买加协定》，允许会员国自由选择汇率制度；废除黄金官价，各国中央银行可按市价自由交易；减少黄金的货币作用，力图使特别提款权（SDR）成为主要国际储备资产；扩大对发展中国家的资金融通等。

这标志着人类金融史上一个重要的里程碑，几千年的金属货币时代结束，信用货币时代正式开始。所谓信用货币，就是指法定货币的流通，不再依赖于贵金属的支持，只依赖于发行方的信用。

卷土重来

过去半个世纪，黄金出现了三次大牛市。

1973 年至 1980 年，尼克松宣布美元与黄金脱钩后的 7 年里，金价从 35 美元 / 盎司飙升到 700 美元 / 盎司，涨幅高达 20 倍。

2000 年至 2012 年，从互联网泡沫破裂到次贷危机，金价从 200 美元 / 盎司涨至 2000 美元 / 盎司，12 年涨幅为 10 倍。

第三次牛市就是从 2020 年至今，新冠疫情暴发，俄乌战争，" 川普新政 "，百年未有之大变局等等重大节点排布之下，金价从 1500 美元 / 盎司涨到最高 5600 美元 / 盎司，现在 4595 美元 / 盎司，6 年涨幅 3 倍多。

金价为何如此疯涨？背后的逻辑，一言以蔽之，就是美元信用遭受重创，作为国际储备货币的地位恐怕不保，大家转而选择更安全的黄金、白银等贵金属资产。不管官方还是民间均是如此。

根据世界黄金协会于 2026 年 1 月 29 日发布的《2025 年全年全球黄金需求趋势报告》，2025 年全球黄金总需求（含场外交易）又创历史新高，为 5002 吨，由三大部分组成。

第一部分是全球央行购金，为 863 吨。波兰央行是最大的买家，全年增持 102 吨，中国全年增持 26.75 吨。黄金在全球央行储备资产中的占比已高达 28.9%，创 2000 年以来最高。

第二部分，投资需求，为 2175 吨，同比增长 84%，其中黄金 ETF 全年净增 801 吨，金条和金币达 1374 吨。

第三部分，金饰需求，为 1542 吨，较 2024 年下降 18%，但消费金额同比增长 18% 至 1720 亿美元。

黄金需求大增，意味着美元币值大跌，大家担心美元不值钱了。为什么担心美元不值钱了呢？因为担心它会超发。也就是说相对于经济体里的产品和服务，货币数量太多。

一个量化的指标是 " 马歇尔 K 值 "，即 M2/GDP，分子 M2（广义货币供应量）代表的是货币数量，分母 GDP（国内生产总值）代表的是经济体里的产品和服务。从 2000 年至今，美国、欧元区、中国、日本、英国五大经济体的加权平均马歇尔 K 值一直在上升。而计量经济学模型测算，黄金价格与这个比值的相关系数为 0.8，是相当强的正相关。

另外一个观察货币是否超发的指标是通货膨胀率。这是美联储密切关注的一个指标，因为美联储的宗旨是 " 双保 "，保物价，保就业。这两个目标有一定的矛盾。作为民选政府，美国历届政府天然地更倾向于保就业，因为一般来讲，只要通胀不是很离谱，保就业比保物价更容易获得选票。而如果美联储听命于政府，就会不断降息，导致通胀率飙升，长期来讲对美国经济、美国老百姓非常不利。所以美联储必须保持一定的独立性。

当然，当经济受到重大冲击时，央行不得不成为政府的 " 同伙 "。比如战争时期，央行通过直接购买政府发行的债券（国债货币化）等手段直接灌水。二战后，市场供应不足，需求猛增，美国的通胀率曾高达 23%。20 世纪 70 年代两次石油危机期间，美国的通胀率也曾达到 14%。

不过目前这个时期，美联储的通胀目标是不高于 2%。根据美国劳工统计局（BLS）于 2026 年 1 月 13 日发布的最新数据，美国整体 CPI 同比涨幅为 2.7%，比较接近美联储的长期目标。

本届美联储主席鲍威尔是鹰派人物，虽然他是特朗普任命的，但是从 2018 年 2 月 5 日任职以来，从不轻易降息。特朗普骂他是白痴，是 " 迟钝先生 "" 越早走人越好 "，威胁开除他，今年 1 月 11 日甚至让司法部对他展开刑事调查。

今年 5 月鲍威尔任期将结束，特朗普刚公布下一任主席人选凯文 · 沃什，大概率参议院会通过。沃什的提名缓解了市场对美联储独立性丧失的担忧，触发金价跳水。

美国的双赤字

布雷顿森林体系瓦解了，但 " 特里芬两难 " 依旧存在。美国的双赤字，即贸易赤字与财政赤字同时存在的现象，自 20 世纪 80 年代初开始就愈演愈烈。

2025 年 1 – 10 月，美国货物与服务贸易逆差累计为 7672.5 亿美元，比 2024 年同期增加 17.2%。基于趋势的合理估算，全年贸易赤字为 9500 亿— 10000 亿美元。与 GDP 的比值约为 3.3%。

根据美国国会预算办公室（CBO）报告，2025 财年（2024 年 10 月 1 日至 2025 年 9 月 30 日）美国财政赤字为 1.8 万亿美元，占 GDP 比重为 6%。

这么大的财政赤字，入不敷出，肯定债务不少。截至 2025 年 12 月 31 日，美国联邦政府国债总额已突破 38.5 万亿美元，与同期 GDP 的比值约为 130%。2025 财年，美国政府的 7 万亿美元总支出中，利息支出达到创纪录的 1.3 万亿美元，占总支出的近 15%。

换了别的什么国家，这样的负债率早就慌得不得了，但是美国不慌，因为美元就是它发行的，它有 " 钞能力 "。

里外欠这么多钱，它超发货币的动机是相当强的，而且越往后很可能会更强。因为美国的贸易赤字很可能继续增加，美国的财政赤字增加的概率更大。

1 月 7 日，特朗普宣布将 2027 财年国防预算从原计划的约 1 万亿美元，大幅提升至 1.5 万亿美元。2026 年一开年，他跨国抓捕委内瑞拉总统夫妇，威胁古巴、哥伦比亚等国，声称要占领格陵兰岛，扬言对伊朗开战 …… 这么多事情要做，军费增加这点可能还不够。其他非刚性费用也有增加的趋势，刚性支出又无法下调，财政赤字的增加大概率不可避免。

日益增加的双赤字增强了美国印钞的动力，而独立性存疑的央行又削减了美国印钞的阻力，美元超发很可能势不可挡，通胀率上升也势不可挡，除非科技进步使得劳动生产率大幅提高。虽然人工智能 AI 发展迅猛，但是离大幅提高劳动生产率可能还有一段时间。

此外，市场认为美国国债的违约风险也在急剧增加。截至 1 月 30 日，反映美债违约风险的 CDS（信用违约互换）一年期、五年期均为 60 个基点左右，处于两年来高位。当然还远未到 2025 年 5 月因 "6 月违约恐慌 " 导致的一年期 170 基点的水平。

荷兰最大养老基金（ABP）在 2025 年大幅抛售美国国债，这一举动被视为欧洲主权资本 " 去美元化 " 和 " 战略再平衡 " 的重要信号。该基金负责人表示，以前美债是避险资产，现在是风险资产。

最近，桥水基金创始人瑞 · 达利欧在社交平台发布长文，基于他对历史周期与大国兴衰的研究框架，对当前美国乃至全球的风险趋势发出警告。他判断美国正从大周期的第五阶段，即崩溃前阶段，走向第六阶段，即崩溃阶段，将发生革命甚至内战。

过去一个月的事态发展似乎正在印证他的判断。在明尼苏达州明尼阿波利斯市，发生了两起美国移民与海关执法局（ICE）枪杀公民案；在海茨市，4 名学生被拘留，最小的仅 5 岁；一名两岁女童在没有逮捕令的情况下，被特工砸碎车窗后强行拖出送往拘留中心。蒙面的 ICE 特工随时在路上拦截他们认为可疑的人，要求出示身份证明，而他们的判断主要基于肤色和口音。全美抗议活动此起彼伏。

目前这个阶段，黄金无疑是最好的避险资产。至于后市金价的走势，取决于大家对于将来的判断。美国的双赤字规模是否继续上升，美联储的独立性是否继续遭到破坏，美国是否会进一步发动对别国的干涉甚至发动战争，美国是否会发生内部革命甚至内战 ……

在戴高乐派出军舰挤兑美国黄金后，60 年来，美元作为国际储备货币的地位从来没有像现在这样遭到怀疑。

戴高乐若有灵，估计会笑出声。