据港交所 6 月 29 日披露，本末动力（北京）科技股份有限公司（下称 " 本末动力 "）正式通过主板上市聆讯，中信证券担任独家保荐人。

本末动力成立于 2020 年 3 月，公司具备学术研究背景。公司创始人、首席执行官张笛师承知名机器人学者李泽湘教授，在电机设计与控制算法领域有技术沉淀。2022 年，香港大学博士刘许洋带领技术团队加入公司，担任总裁。目前，李泽湘教授亦担任公司顾问。

招股书显示，本末动力的核心业务分为机器人动力模组与机器人整机两大板块。现阶段，其绝对的收入引擎来自消费机器人直驱动力模组的销售。2025 年，消费级直驱模组业务为公司贡献了 2.47 亿元收入，占总营收的比重高达 88.0%。

从行业格局来看，本末动力在中国消费机器人动力模组行业排名第八，市场份额为 2.4%；但在更为垂直的中国消费机器人直驱动力模组市场中，公司排名第一，市占率达到 61.1%。

在整机业务端，公司主要聚焦轮足机器人领域，先后推出了刑天、TITA、TITATIT 及 D1 等型号。2025 年，其在全国双轮足机器人细分市场排名第二，市占率为 18.6%。但客观而言，该细分市场目前占整个中国机器人市场的份额不足 1.0%。体现在财报上，整机业务在 2025 年仅为公司贡献了 730.7 万元营收，占比 2.6%。

在股权架构上，创始人团队保持了公司的控制权。截至最后实际可行日期，张笛通过沃壤众合、沃壤众创及固源投资等持股平台，合计控制公司约 41.30% 的表决权。

在历次融资中，公司引入了多家产业与财务资本。其中，北京国管体系下的顺禧基金与京国管投资、联想创投、松禾资本及君联资本等作为 " 资深独立投资者 " 入股。此外，李泽湘教授最终控制的松山湖机器人研究院及蕴和投资合计持股 3.39%，商汤科技关联基金北京成琨持股 2.20%，小鹏汽车关联基金 Rockets Capital 持股 1.11%，其他主要投资者还包括奇绩创坛、五源资本等。

过去三年，得益于消费端直驱模组，如扫地机器人等应用的大规模出货，本末动力经历了营收的快速膨胀。2023 年至 2025 年，公司分别实现营收 1753.8 万元、7980.2 万元及 2.81 亿元，复合年增长率达 300.8%。同期，核心产品机器人直驱动力模组的出货量从 18.5 万套激增至 849.7 万套。

出货量跃升带来的规模经济效应初步显现，摊薄了单位材料成本，带动公司整体毛利率由 2023 年的 13.5% 稳步攀升至 2024 年的 19.3%，并进一步达到 2025 年的 21.5%。

然而，在利润端，公司期内持续录得账面净亏损，2023 年至 2025 年分别亏损 7558.5 万元、9373.5 万元及 8.81 亿元。2025 年亏损数值的急剧扩大，主要归因于上市前投资附带特殊权利导致的赎回负债账面值变动。

若剔除此类金融负债公平值变动、股份为基础的薪酬开支及上市费用等非经营性及非现金项目，其非国际财务报告准则下的经调整净亏损实际从 2023 年的 6122.3 万元、2024 年的 6159.4 万元，收窄至 2025 年的 4324.7 万元。经调整净亏损率由 349.1% 大幅降至 15.4%，显示其核心业务的自我造血路径正逐渐清晰。

尽管营收成倍增长，但作为深度嵌入产业链中游的硬科技制造企业，本末动力的供应链结构及现金流状况仍面临典型的产业风险。

首先是客户集中度过高的风险。2023 年至 2025 年，公司前五大客户分别占其总收入的 67.0%、83.4% 及 85.7%。其中，2024 年及 2025 年最大客户的营收占比分别达到 62.1% 及 42.8%。这意味着其短期业绩极度依赖下游少数头部扫地机器人等整机厂商的采购周期。

其次，业务的高速扩张带来了持续的营运资金消耗，如存货及应收款项的增加。

报告期内，公司经营活动现金流量净额持续为负，2023 年至 2025 年分别流出 5296.0 万元、6668.7 万元及 6956.3 万元。此外，材料成本是其销售成本的最大组成部分，2025 年占销售成本的 68.0%，大宗商品价格的波动将直接向公司毛利率施压。

作为 18C 特专科技公司，底层研发投入是维持其直驱技术及模组化拼接技术壁垒的基础。2023 年至 2025 年，本末动力研发开支分别为 3904.0 万元、4292.4 万元及 5543.7 万元。

面对传统成熟电机企业及新进入者的竞争，本末动力能否在上市后顺利利用募资扩充高度自动化的柔性产线，持续压降单位成本，并将消费级的规模化经验成功复制到工业、商业及具身智能关节模组领域，将是资本市场审视其长期商业价值的核心坐标。