作者 | 王馨

编辑 | 汤安迪

阿里利润暴跌 76%，股价却涨了。

8 月 20 日，阿里交出一份似乎不太好看的财报。

2027 财年 Q1 营收 2689.53 亿元、同比增长 9%，归母净利润 105.37 亿元、同比下降 76%。经调整净利润 207 亿元、同比下滑 38%，远低于市场预期的 255 亿。

美股开盘，阿里一度跌超 5%，随后拉红，最终收涨 1.26%。

老显卡还在满载运行，

两年回本不是梦

利润暴跌的原因并不神秘。因为钱变成显卡和机房了。

本季度阿里资本开支 676.78 亿元，同比 +75%，创下历史纪录，几乎全部投向 AI 基础设施。自由现金流净流出 446.7 亿元，是去年同期的 2 倍多。叠加此前 " 未来三年在云和 AI 投入至少 3800 亿 " 的承诺，这是一份不折不扣的 " 用利润换算力 " 的宣言。

市场担心这是一个烧钱无底洞，但 CEO 吴泳铭说，按目前 AI 产品的平均毛利，算力投入三年内能回本；随着毛利率提升，回报周期可能缩短到两年半，甚至两年。

他举了一个例子：阿里数据中心里，2018 年买的 V100、2020 年买的 A100，至今仍近乎满载运行。这意味着 GPU 的物理寿命，远长于账面上 3~5 年的折旧周期。

也就是说，这批显卡账上早该折旧完了，却还在持续产生现金流，相当于 " 纯赚 "。

唯一的问题是，2018 年的这些卡跑的是什么？ 如果跑的是传统云计算业务，那跟 AI 没关系，如果跑的是 AI 推理，那 2020 年的 A100 在 2026 年跑大模型，性能早就掉队了。

" 满载 " 不等于 " 高效 "。我的旧手机也天天开机，但它跑不动原神。

另外，回本这件事，马斯克要激进得多。SpaceX 计划 2027 年建 10GW 算力、砸出去 3000~5000 亿美元，但靠 " 交付速度快 " 带来的超高定价权（每 GW 年租金 30~50 亿美元），有机构估算它不到一年就能靠现金流回本。

云赚 56 亿，千问烧掉 138 亿

阿里 AI 业务内部正在打架。

卖算力的部门，一个季度赚了 56 亿，利润率从 7% 涨到 11.6%，笑得合不拢嘴；

做大模型的部门，一个季度烧了 138 亿，比去年同期多亏 106 亿，脸都绿了。

更讽刺的是，千问收入只有 33 亿，却亏了 138 亿。每赚 1 块钱，烧掉 4 块 1。

这不是商业，这是慈善。

原因在于：模型研发要花钱，而且用户越多推理成本烧得越多，收入暂时填不上这个窟窿。

但模型业务的收入一旦爆发，增长速度可能非常惊人。

Anthropic 今年一季度收入 47.3 亿美元，二季度超过 115 亿美元，环比增长约 143%；截至 7 月底，年化收入已经超过 650 亿美元，是去年底的七倍多。

而且 Anthropic 需要从 AWS、Google Cloud 和微软采购大量算力。模型公司赚到的钱，有很大一部分会沿着算力账单流向云厂商。模型业务增长越快，上游的数据中心就越容易收回投资。

所以吴泳铭要强调 " 全栈 AI"：如果价值留在模型层，阿里有千问；如果价值主要留在芯片和云基础设施，阿里有平头哥和阿里云。

依然难赚钱的 C 端

C 端 AI 难赚钱并不是千问独有的问题：

豆包是国内月活第一（3.82 亿），但日收入不足百万元，一年 Token 推理成本估算约 80 亿。今年 5 月率先收费（68/200/500 元三档），收费当月就流失约 610 万月活。中国人爱用 AI，但不爱为 AI 花钱。

DeepSeek   的用户同样不少，2026 年 6 月月活约 1.29 亿，但 App 至今免费，主要依靠 API 按量收费。是靠着开源和低价迅速扩大了用户与开发者生态。

元宝砸 45 亿红包换来 7000 万新用户，活动结束 DAU 从 5000 万跌回 1800 万，跌幅 64%。

Kimi   走反方向：主动砍量、精准筛付费用户，月活腰斩到 745 万，但 K2.5 上线后 20 天收入超过去年全年，ARR 做到 2 亿美元，是目前国内 C 端少有的 " 算得过账 " 的样本。

腾讯刚刚发布的财报，把 AI 的成本写得更加直白。

腾讯本身业绩相当扎实，广告和游戏增长很强劲，但若剔除元宝、混元、CodeBuddy 和微信 " 小微 " 等新 AI 产品，经调整经营利润增速会从 9% 提高到 19%。按这一口径，两者相差约 105 亿元。

而这也能解释微信为什么不大规模推广 AI。微信拥有超过 14 亿月活，如果仓促向所有用户开放高频 AI 服务，推理成本会被瞬间放大，还要同时处理隐私、误操作和安全确认。

马化腾定调微信 " 去中心化、不搞 AI 全家桶 "，把试错交给元宝这个 " 中心化大脑 "。

C 端 AI 现在不缺用户，缺的是一种能让收入跑得过算力账单的商业模式。

结语

阿里有一个纯 AI 创业公司没有的条件：电商仍在供血。

本季度阿里电商集团调整后 EBITA 接近 397.5 亿元，同比只下降 1%。这笔利润托住了云、芯片和大模型的长期投入。

所以接下来要看的，是这些钱能否及时变成回报。

昨天的股价反转，说明市场愿意给阿里的 " 两年回本 " 一次验证机会。

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