五年前，被称为 " 药茅 " 的片仔癀，官方售价 590 元 / 粒，一度被炒到了 1600 元 / 粒，甚至在部分市场加价也不一定买得到。

如今，片仔癀的官方定价仍在，但部分线下药房却已经开始打折出售，二手市场回收价跌至 500 余元 / 粒。

价格松动的同时，作为老牌中药龙头的片仔癀，业绩也在下滑。

不久前，2026 年 10 月 31 日，片仔癀披露 2026 年三季报显示，公司营收 17.77 亿元，同比下降 13.91%；归母净利润 1.95 亿元，同比大跌 71.67%；前三季度，作为主要利润来源的肝病用药，收入同比下降 20.03%。

麻烦还不止于此。今年 10 月，片仔癀董事长林志辉因工作调整辞职。资本市场上，昔日的 " 中药茅 " 也已失去大部分市值。

截至 11 月 5 日收盘，片仔癀股价报 135.33 元，总市值约 820 亿元，较 2021 年近 3000 亿元的历史高峰缩水超过 2000 亿元。

曾经备受追捧的片仔癀，如今在社交平台上也被调侃为 " 老登股 "。在围绕 " 老登经济 " 的讨论中，它所代表的高价中药消费正在受到重新审视。

片仔癀过去能够不断提价，除了独家配方和稀缺原料，也离不开部分消费者的礼品、储备需求。

如今，产品价格有所松动，核心业务收入持续下滑。当年愿意为片仔癀支付高额溢价的人，还会像以前那样购买吗？

片仔癀之所以能够长期维持高价，与其特殊的产品属性有关。

作为拥有数百年历史的中药品牌，片仔癀核心产品的处方及生产工艺受到国家秘密保护。其主要原料包括天然麝香、天然牛黄、蛇胆和三七，其中部分原料受到资源供给和相关管理制度的限制。

除了实际用药，片仔癀还被用于家庭储备和礼品赠送。独家配方和稀缺原料，也让片仔癀拥有较强的提价能力。据西南证券统计，2004 年至 2020 年，片仔癀锭剂共提价 19 次，国内零售指导价从 325 元提高至 590 元。2023 年 5 月，公司又宣布将零售指导价上调至 760 元，一次涨价 170 元，创下历次调价幅度之最。

频繁涨价并未影响片仔癀过去的销售增长。2016 年至 2019 年，片仔癀锭剂销量从 367 万粒增加至 704 万粒。产品价格与销量同时上涨，让资本市场对这家企业的增长充满期待。

片仔癀也因此常被拿来与贵州茅台比较。

而两家企业确实有一些相似之处。茅台与片仔癀都有较高的品牌认知，产品定价较高，部分消费也涉及礼品需求。

" 喝茅台前吃一粒片仔癀护肝 "，坊间流传这样的说法——尽管这种说法缺乏医学依据，却让片仔癀在部分消费者心中，与高端白酒消费产生了联系。

坊间曾流传 " 喝茅台前吃一粒片仔癀护肝 " 的说法

在股市中，两家公司的投资者也有交集。

比如，林建国是贵州茅台和片仔癀的长期持股者。他告诉盐财经，自己认识的一些投资者，参加完贵州茅台股东大会，还会专程前往福建漳州，参加片仔癀的股东大会。

即便片仔癀股价已较高点大幅回落，林建国仍然看好这家公司：" 买股就要买一个行业的龙头，天然牛黄就是片仔癀的护城河。"

类似的投资偏好，也让片仔癀与茅台一起，被部分网友调侃为 " 老登股 "。

" 老登股 " 并非正式的金融概念，更多是社交平台对部分传统高价消费品企业及其投资者的戏称。但片仔癀与茅台被放在一起讨论，背后确实有相似的商业逻辑：品牌认知能够支持较高定价，而市场对企业未来增长的预期，也与这种定价能力有关。

只不过，片仔癀如今遇到了新的问题。

2025 年，片仔癀肝病用药收入 42.68 亿元，同比下降 19.63%，销量却增长 25.81% ——药卖得更多，收入反而减少了。

这一反常现象，也引起了上交所关注。2026 年 8 月，片仔癀在回复年报问询时披露，2025 年，公司肝病用药中单价较高的产品销量同比下降 21%，单价较低的产品销量则增长 41% ——由此可以解释，为什么肝病用药整体销量增加，收入却出现下滑。

按照年报披露的收入和销量计算，2025 年片仔癀肝病用药平均每盒收入较上一年下降约 36%。这一数据包含不同价位、不同规格的药品，不能理解为片仔癀锭剂降价 36%，但足以反映产品销售结构发生了明显变化。

换句话说，消费者买走了更多低价产品，却没有给片仔癀带来更多收入。

不过，21% 的销量降幅并非片仔癀锭剂单品的数据，公司披露的肝病用药还包括片仔癀胶囊剂、茵胆平肝胶囊等多个品种。

但对于长期依靠高价核心产品获取利润的片仔癀而言，这种变化值得警惕。

到了 2026 年，肝病用药收入仍未恢复增长。前三季度，这项业务实现收入 31.03 亿元，同比下降 20.03%，减少约 7.77 亿元。

从地区来看，华南地区主营业务收入下降 23.83%，港澳地区下降 56.61%。虽然地区收入还受到经销商采购等因素影响，但片仔癀在部分市场的销售压力已经反映在财报中。

目前尚难判断，片仔癀的收入下滑究竟有多少来自经销商减少进货，又有多少来自终端消费需求减弱。

两者的区别在于，经销商去库存带来的影响可能是阶段性的。如果消费者本身买得少了，即使渠道库存恢复正常，片仔癀也很难回到过去的销售规模。

过去，片仔癀通过持续提价，获得了远超普通中药产品的盈利能力。如今，高单价产品销量下降，低价产品卖得更多，却难以填补收入缺口。也就是说，片仔癀仍然掌握着产品定价权，但依靠提价获得增长的方式，已经没有那么奏效了。

片仔癀过去几次提价，都与原材料成本上涨有关。其中，天然牛黄是最受关注的原料之一。

天然牛黄主要来源于牛的胆结石，产量有限，价格长期受到市场供需影响。过去几年，天然牛黄价格持续上涨，增加了片仔癀的原料采购成本。2023 年片仔癀宣布提价时，给出的理由就包括主要原材料和人工成本上涨。

但从 2025 年下半年开始，天然牛黄市场价格已经大幅降低。康美中药网数据显示，天然牛黄市场报价曾高达 165 万元 / 公斤，到 2026 年 10 月已回落至 55 万元 / 公斤，较高点下跌近七成。

同时，片仔癀也在寻找更多原料供应渠道。今年 4 月，公司取得国家药监局核准签发的进口药材批件，获得阿根廷天然牛黄进口资质。不过，公司预计这一事项不会对 2026 年财务状况和经营业绩产生重大影响。

然而，原材料价格下降，并不意味着生产成本能够立即降低。

一方面，片仔癀此前已经储备了大量原材料，其中部分是在牛黄价格较高时采购的，需要随着生产逐步消化。

2025 年末，片仔癀存货账面价值达到 66.79 亿元。到了 2026 年 9 月底，这一数字降至 56.96 亿元，九个月减少约 9.83 亿元。

采购现金支出也大幅下降。今年前三季度，片仔癀购买商品、接受劳务支付的现金为 29.92 亿元，较上年同期减少近 28 亿元。同期，销售商品、提供劳务收到的现金却减少近 10 亿元，降至 67.27 亿元。最终，公司经营活动现金流净额达到 23.17 亿元，同比增长 376.05%。

看起来，片仔癀的现金流表现相当不错，但这笔账不能只看结果。

公司前三季度销售回款并未增加，现金流改善主要来自采购等支出减少。这有助于缓解资金占用，却不代表产品销售已经好转。而且，存货减少并不意味着高价牛黄库存已经全部消化。三季报没有单独披露天然牛黄的库存数量及实际采购价格，因而还无法准确判断原料降价对利润的具体影响。

相比现金流，毛利的变化更能说明片仔癀当前的经营压力。

2026 年前三季度，公司肝病用药毛利率为 62.51%，同比提高 1.40 个百分点。同期营业成本下降 22.91%，降幅超过收入。

但毛利率提高了，片仔癀从这项业务中赚到的毛利反而减少。按照财报数据计算，前三季度肝病用药毛利约 19.40 亿元，较上年同期减少约 4.3 亿元。原因在于，肝病用药收入同比下降了 20.03%。成本有所改善，仍不足以抵消销售规模收缩的影响。

另一方面，片仔癀还在为销售支付更多费用。

今年前三季度，公司销售费用达到 4.58 亿元，同比增长 54.22%；销售费用率从上年同期的 3.99% 提高至 7.22%。 这意味着，片仔癀每实现 100 元收入，对应的销售费用已经从约 4 元增加到 7 元多。

近年来，片仔癀持续拓展销售渠道。截至今年 6 月底，公司国药堂等终端门店累计达到 618 家，上半年新增 76 家。渠道建设需要投入，但截至前三季度，新增销售费用尚未带来收入回升。同期，片仔癀营业收入同比下降 14.68%。

对于过去长期依靠独家产品获得较高利润的片仔癀而言，销售费用率明显上升，意味着原有的盈利方式正在承受新的压力。

除了主营业务承压，投资收益减少也拖累了片仔癀的利润。

今年前三季度，公司投资收益从上年同期的 3.64 亿元降至 5816 万元，减少约 3.06 亿元。其中，对联营企业和合营企业的投资收益由盈利 2.58 亿元转为亏损 1887 万元。

投资收益下降加重了业绩压力，但并非全部原因。第三季度，片仔癀归母净利润同比下降 71.67%，扣除非经常性损益后，归母净利润仍下降 42.69%。

从前三季度的经营表现来看，片仔癀仍有较高的产品毛利率，原材料降价也为未来改善成本创造了条件。但核心业务收入下降，销售费用率却明显提高。

片仔癀眼下最棘手的问题，已经不只是原材料成本。肝病用药仍然是公司最主要的利润来源，其收入持续下滑，正在削弱片仔癀原有的盈利优势。即便牛黄价格继续回落，公司的利润能否恢复，仍要看核心业务何时止跌。

片仔癀一直想把中药生意拓展到日常消费市场。牙膏是其中一个重要尝试。

2016 年，片仔癀与上海家化成立口腔护理合资公司，片仔癀持股 51%，上海家化持股 49%。公司随后推出牙火清等系列牙膏，主打牙龈护理，希望借助片仔癀的品牌知名度进入口腔护理市场。

但经营近十年，片仔癀牙膏的市场表现仍不理想。

上海家化 2025 年审计报告显示，漳州片仔癀上海家化口腔护理有限公司当年营收 9523.89 万元，同比下降 26.33%；净利润 402.05 万元，同比下降 77.12%。

2026 年上半年，合资公司营收回升至约 7097 万元，同比增长 18.6%，净利润却同比下降近七成，仅 363 万元。

同样从中药起家的云南白药，在牙膏市场则取得了不同的成绩。

2004 年，云南白药推出牙膏，以牙龈护理为主要卖点，逐步进入国内主流口腔护理市场。根据云南白药 2026 年半年报，其牙膏继续保持国内全渠道市场份额第一。仅上半年，抗敏牙膏和美白牙膏的销售额就分别达到 2.42 亿元、2.08 亿元。

两家企业的经营差距，与牙膏行业的竞争格局有关。

据开源证券数据，2025 年第二季度，国内牙膏市场销售额排名前五的企业合计占据约 58.8% 的市场份额。

头部品牌已经拥有较成熟的销售渠道。云南白药经过二十多年经营，建立了消费者对其牙龈护理产品的认知，并逐步拓展抗敏、美白等细分品类。片仔癀进入牙膏市场时，行业竞争已经较为充分。即便引入上海家化作为合作方，也未能获得相近的市场份额。

更重要的是，片仔癀在核心中药领域拥有的独家配方优势，难以直接用于牙膏市场。

根据 2023 年 12 月施行的《牙膏监督管理办法》，牙膏功效宣称应当具有充分的科学依据，标签不得明示或暗示医疗作用。

这意味着，片仔癀不能直接将核心中药的功效用于牙膏宣传。面对云南白药等成熟品牌，其牙膏仍需要建立独立的产品竞争力。

在护肤品市场，片仔癀还面临品牌定位的问题。

旗下 " 片仔癀 "" 皇后 " 等品牌拥有不少平价产品。公司官网显示，25 克装皇后牌片仔癀珍珠霜零售价仅 23.8 元，而皇后宣娇赋采系列一款 50 克面霜标价 798 元。

在社交平台上，片仔癀珍珠霜仍经常被当作平价老国货推荐，消费者对其性价比的讨论较多。这种长期形成的消费认知，却增加了片仔癀向中高端护肤市场拓展的难度—— 20 多元的珍珠霜可以帮助品牌接触更多消费者，但难以直接为数百元的面霜建立购买理由。

值得注意的是，低价日化产品未必会削弱片仔癀核心药品的定价能力。两者属于不同的消费市场，真正需要解决的是护肤品牌自身的定位。

片仔癀已经开始调整产品结构。在 2026 年股东会相关材料中，公司提出，日化美妆板块将淘汰低附加值品类，并通过年轻化营销拓展 35 岁以下消费者。

但从财报来看，调整尚未带来明显成效。2025 年，片仔癀化妆品业务收入 5.67 亿元，同比下降 24.64%。2026 年前三季度，该业务收入约 4 亿元，与上年同期基本持平；毛利率降至 57.73%，同比下降 4.06 个百分点。

销售规模有限，片仔癀却仍在扩大生产投入。

公司拥有自有化妆品生产基地，最高年产能可达 1 亿瓶护肤品，部分产品也采用委托生产模式。此外，片仔癀还规划了总投资约 16.8 亿元的健康美妆园项目。

对于化妆品行业而言，生产环节已有成熟的代工体系，产能并非最难获得的资源。片仔癀目前更需要解决销售规模与新增投资能否匹配的问题。

除了日化业务，片仔癀还在拓展安宫牛黄丸等中药产品。但 2026 年前三季度，其心血管用药收入仅约 9402 万元，毛利率为 10.40%，暂时难以形成可观的利润贡献。

片仔癀经营牙膏和护肤品多年，投入并不少。云南白药的经验也说明，中药企业有能力在日化市场建立新的收入来源。问题在于，片仔癀过去的成功很大程度上来自核心中药的特殊竞争优势，进入日化市场后，这些优势无法直接复制。