债市已崩?可以抄底了吗
华尔街见闻11-15

 

来源:苏宁财富资讯

作者:左俊义 苏宁金融研究院高级研究员

最近半个月,债券市场出现了明显的调整,五年期国债期货(TF1712)下跌了 1.7%;中债总财富指数下跌 0.68%。这不禁让人想起 2016 年 4 季度,从 2016 年 10 月下旬到 12 月下旬,中债总财富指数下跌了 4.2%。大家可能对债券指数的涨跌幅没有太深的概念,其实暴跌之前债券指数在 2016 年的涨幅为 4.0%,也就是说 2016 年底的债市下跌基本上把全年的收益都亏回去了。

站在这个时点,债市调整已经结束了吗?可以进行抄底了吗?今天就来分析分析。

债市为何暴跌?

首先,今年的经济表现比大家预期的要好。在年初的时候,大家普遍预计今年经济走势前高后低,但实际上进入 3 季度,经济还没有走弱的迹象。比如 9 月工业增加值同比 6.6%,相比 7 月的 6.4% 和 8 月的 6.0% 都要高;工业增加值的 9 月季调同比也是小幅提升(参见图 1)。

从需求端的三驾马车来看,9 月投资增速 7.5%,相比 8 月 7.8% 小幅回落;但外需较好,9 月出口金额同比增速 8.1%,相比 8 月的 5.1% 明显提升;9 月零售增速也很稳定,9 月零售同比 10.3%,相比 8 月 10.1% 小幅反弹。

因此,3 季度经济数据基本表现稳定,显然没有大家预计的那般下半年开始走弱。经济不走弱,看涨债市的人自然就少了,多头的心理也会变得不那么坚定。

其次,美债调整导致内盘脆弱。去年 4 季度美债也出现了明显的调整,对国内债市崩盘起到了推波助澜的作用,那时特朗普就任美国总统,投资者开始把特朗普的税改、基建和制造业回流美国等施政方针计入经济预期,结果导致美债收益率出现了明显的上行,因为特朗普的这些政策会显著提升美国的经济增速、导致利率水平走高。

今年 9 月开始,货币政策方面,美联储开始有条不紊的缩表,10 月底减持了 59 亿美元的美国国债;经济方面,3 季度 GDP 超过预期,达到 3%;特朗普政策方面,税改法案草案已经出炉,企业税率会从当前的 35% 调低到 20%,如果实施会对美国经济增速产生利好。总之,不论货币政策、财政政策还是经济基本面,都对美债形成利空,所以 10 年美债收益率从 9 月初 2.05% 一直上行到 10 月底的 2.46%(参见图 2)。美债收益率的上行也对我国债券市场形成压力,因为历史来看美债和我国国债利率基本同向波动。

债市前景:长期看多 !

站在现在时点,债市已经具有配置价值,意味着现在买入债券基金并持有半年以上肯定能够盈利。

一是地产销售继续走弱,地产投资增速快速下滑只是时间问题。10 月 30 大中城市地产销售增速继续下滑,从 9 月的 -43% 下滑到 10 月的 -82%(参见图 3)。

从商业地产角度看,过去几年比较激进的开发商面临比较严重的资金压力,这部分开发商将是明年降价的主体,也是房市走势最重要的边际影响者。例如某开发商去年新增土地储备建筑面积超过 7 千万平米,按今年前 11 个月平均月销售面积 143 万平米计算,这些土地储备大约可以卖 50 个月;反过来看万科,2016 年和今年上半年新增土地储备建筑面积 2900 万平米,按今年前 11 个月平均 290 万平米的速度计算,这些土地储备大约可以支撑 10 个月左右。因此,激进的开发商非常类似趋势投资者,在市场拐点左边无限风光,在市场拐点右边一地鸡毛。明年大概率会发生的事件是,过去几年激进的开发商开始甩卖项目,而那些保守的开发商则低价进行抄底。房地产市场有没有进入白银时代可能需要过 10 年才能见分晓,但保持白银时代的稳健运营策略,无疑将是笑到 10 年后的利器。

二是 10 月以来经济数据迅速疲弱,经济的韧性快速消退。10 月中旬粗钢产量增速从 9 月底的 5.5% 下滑至 1.9%;11 月前 9 日电厂耗煤量增速从 10 月的 16.5% 下滑至 -1.9%(参见图 4);克强指数之一的铁路货运量增速也从 8 月的 13.1% 下滑至 9 月的 9.2%。总体上看经济走弱的预期正在兑现,只不过比市场预计的要晚了若干时候。

短期债市反弹概率低

但是短期来看,债券市场立即出现明显反弹的概率较低,4 季度有如下两个因素会制约债市的表现:

一是 4 季度通常资金面都很紧张,制约收益率曲线短端的下降空间。虽然 10 月底央行启动了 63 天逆回购来平稳市场的跨年资金预期,但目前银行体系的超储率仍然处在低位,观察存款类机构质押式回购利率,进入 11 月以来均值为 2.82%,基本仍维持在今年 2.8% 的平均水平上,没有出现松动迹象(参见图 5)。一般年底资金面都会变得紧张,今年还受美联储缩表和年底加息的影响,另外 11 月和 12 月公开市场分别有 2 万亿和 4 千亿资金到期,种种因素都表明年底资金面不是非常乐观。

二是基本面上看 4 季度 CPI 同比可能会小幅上行,这对债市偏利空。10 月 CPI 同比增长 1.9%,相比 8 月 1.6% 小幅上行,预计后续在猪肉价格同比增速继续向上的带动下,CPI 同比会继续往上,到明年 1 月可能会达到 2.3% 左右的水平(参见图 6)。如果再考虑到近期油价明显上行,布伦特原油价格已经突破 60 美元 / 桶,CPI 压力可能比预计的还要大一些。

因此,债券已经具有配置价值,最简单的策略是以时间换空间,买入然后等待基本面下行趋势兑现。如果想要捕捉更好的交易时点,那么今年年底、明年年初可能是比较好的介入时机。

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